> **来源：[研报客](https://pc.yanbaoke.cn)** # 利率低位徘徊 ——利率债报告 # 中山证券研究所 分析师：方鹏飞 登记编号：S0290519010001 邮箱：fangpf@zszq.com # 投资要点： ⑤利率低位徘徊。一方面，国内两会召开在即，市场担忧稳增长政策加码、债券供给加大，同时上海出台地产放松政策，对债市走势形成负面冲击；另一方面，内需疲弱、房价普跌的格局仍在，基本面仍处于偏弱状态，资产荒局面延续，配置资金成为债市重要支撑力量。由于利好和利空因素较为均衡，以及债市利率已从高位有所回调，预计后续利率将呈低位徘徊格局。 风险提示：注意防范通胀压力超预期上行的风险。 # 目录 # 1. 海外经济形势分析 3 1.1 美国和欧洲经济动能总体稳定 3 1.2 美国和欧洲通胀压力有所回落 3 1.3市场预计美联储将在年中降息 4 1.4海外市场形势 4 # 2.中国经济及市场形势 5 2.1 2026年1月份居民消费价格同比上涨 $0.2\%$ ，工业生产者出厂价格同比降幅收窄 2.21月房价仍处于普跌状态，上海出台地产放松政策 6 2.3政治局会议：继续实施更加积极的财政政策和适度宽松的货币政策 6 2.4国内市场形势 # 3.市场后续走势分析 7 # 4.风险提示 7 # 1. 海外经济形势分析 根据Wind资讯、美联储和欧央行等统计数据。 # 1.1 美国和欧洲经济动能总体稳定 美国2026年1月ISM制造业PMI为 $52.6\%$ ，较前值回升4.7个百分点，创多月新高；1月ISM服务业PMI为 $53.8\%$ ，回落0.6个百分点，仍处于近一年来较高水平。美国经济仍处于稳健走势，衰退风险较低。劳动力市场表现稳定，美国1月失业率为 $4.3\%$ ，较上月回落0.1个百分点，连续2个月出现回落；平均时薪同比增速为 $3.7\%$ ，和前值基本持平。12月，美国营建许可为145.5万套，较前值增加约7万套，创近一年新高。1月，Zillow房租指数同比上涨 $2\%$ ，较上月回落0.1个百分点；Zillow房价指数同比上涨 $0.2\%$ ，涨幅处于较低水平。2月美国消费者信心指数为 $56.6\%$ ，较上月回升0.2个百分点，为近半年来的高点。2026年2月，欧元区制造业PMI为 $50.8\%$ ，重返扩张区间，为2022年6月以来首次；服务业PMI回升0.2个百分点至 $51.8\%$ ，综合PMI升0.6个百分点至 $51.9\%$ ，创8个月新高。德国制造业显著回暖，是欧元区PMI回升的重要推动力。2月欧元区消费者信心指数回升0.2个百分点至 $-12.2\%$ ，整体呈持续回升走势。12月，欧元区失业率回落0.1个百分点至 $6.2\%$ ，处于多年来的低位。 # 1.2 美国和欧洲通胀压力有所回落 美国2026年1月CPI同比上涨 $2.4\%$ ，较上月回落0.3个百分点；核心CPI（剔除食品和能源）同比上涨 $2.5\%$ ，涨幅回落0.1个百分点。其中，CPI住宅分项同比上涨 $3.4\%$ ，涨幅回落0.2个百分点，后续仍有下行空间。欧元区方面，2026年1月消费者物价指数(CPI)同比上涨 $1.7\%$ ，与初步估值一致，低于2025年12月的 $2.0\%$ ；核心CPI（剔除能源、食品、酒精和烟草）同比上涨 $2.2\%$ ，符合市场预期，较上月值回落0.1个百分点。欧元区通胀持续回落，已接近欧洲央行 $2\%$ 的中期目标，其中能源价格下行是重要驱动因素。近期，受中东军事冲突影响石油价格出现明显上行，可能给欧美通胀带来冲击，后续需关注中东军事冲突的持续性。 图1 美国和欧洲通胀数据走势 资料来源：Wind，中山证券研究所 # 1.3 市场预计美联储将在年中降息 继1月议息会议维持利率不变之后，美联储将在3月迎来年内第二次议息会议。鉴于失业率数据表明美国劳动力市场稳健、通胀仍处于偏高水平，以及1月议息会议纪要显示美联储内部对于后续货币政策走势分歧较大，市场普遍预计美联储将在3月议息会议上继续按兵不动，年内首次降息可能在6月或7月。欧央行于2月召开年内首次议息会议，会议声明表示“经济在充满挑战的全球环境中依然保持韧性”，决定维持利率不变，符合市场预期。 图2 欧央行和美联储货币政策利率变动情况 资料来源：Wind，中山证券研究所 # 1.4海外市场形势 2026年2月，10年期美债收益率下行29BP至 $3.97\%$ ；2年期美债收益率下行14BP至 $3.38\%$ ；10年期德债收益率下行16BP至 $2.69\%$ 。美国BBB信用利差上行9BP至 $1.03\%$ ，较前期低位有所上行但仍处于历史较低水平。同期，美国标普500指数下跌 $0.9\%$ ，德国DAX指数上涨 $3\%$ ，欧美股市走势有所分化。 图3 美国和德国国债收益率走势 资料来源：Wind，中山证券研究所 # 2. 中国经济及市场形势 根据Wind资讯、国家统计局和中国人民银行等统计数据。 # 2.1 2026年1月份居民消费价格同比上涨 $0.2\%$ ，工业生产者出厂价格同比降幅收窄 2026年1月份，全国居民消费价格同比上涨 $0.2\%$ ，涨幅较上月回落0.6个百分点。其中，城市上涨 $0.2\%$ ，农村上涨 $0.1\%$ ；食品价格下降 $0.7\%$ ，非食品价格上涨 $0.4\%$ ；消费品价格上涨 $0.3\%$ ，服务价格上涨 $0.1\%$ 。不包括食品和能源的核心CPI同比上涨 $0.8\%$ ，涨幅较上月回落0.4个百分点。1月份，全国居民消费价格环比上涨 $0.2\%$ 。1月份，全国工业生产者出厂价格（PPI）同比下降 $1.4\%$ ，降幅比上月收窄0.5个百分点；环比上涨 $0.4\%$ 涨幅比上月扩大0.2个百分点。工业生产者购进价格（PPIRM）同比下降 $1.4\%$ ，降幅比上月收窄0.7个百分点；环比上涨 $0.5\%$ ，涨幅比上月扩大0.1个百分点。 图4物价指标同比走势 资料来源：Wind，中山证券研究所 # 2.21月房价仍处于普跌状态，上海出台地产放松政策 1月，70个大中城市中，新房和二手房房价同比下行的城市数量分别为65个和70个，均和去年12月持平，新房和二手房12月房价环比下行的城市数量分别为62个和67个，分别较12月增加4个和减少3个，房价处于普跌状态。2月25日，上海市住建委、市房管局等五部门联合出台《关于进一步优化调整本市房地产政策的通知》，涉及住房限购、公积金贷款、房产税等7项调整。其中，限购政策大幅松绑，非沪籍家庭及单身人士持有居住证满5年即可购买一套住房，无需再同时满足社保或个税缴纳要求；适度提高住房公积金最高贷款额度，缴存人家庭购买首套住房的最高贷款额度从160万元提至240万元。 图5 房价下行城市数量走势 资料来源：Wind，中山证券研究所 # 2.3 政治局会议：继续实施更加积极的财政政策和适度宽松的货币政策 中共中央政治局2月27日召开会议，讨论国务院拟提请第十四届全国人民代表大会第四次会议审查的中华人民共和国国民经济和社会发展第十五个五年规划纲要草案稿和审议的《政府工作报告》稿。会议强调，要继续实施更加积极的财政政策和适度宽松的货币政策，强化改革举措与宏观政策协同。要着力建设强大国内市场，加紧培育壮大新动能，加 快高水平科技自立自强。持续深化重点领域改革，进一步扩大高水平对外开放，扎实推进乡村全面振兴，推动新型城镇化和区域协调发展。更大力度保障和改善民生，加快推动全面绿色转型，加强重点领域风险防范化解和安全能力建设。要加强政府自身建设，牢固树立和践行正确政绩观。 # 2.4 国内市场形势 2026年2月，1年期、5年期、10年期国债收益率分别上行2BP、下行4BP和下行3BP，收于 $1.32\%$ 、 $1.54\%$ 和 $1.78\%$ ，曲线平坦化，收益率整体下行。同期，信用利差小幅波动并继续处于低位，5年期AAA中票与同期限国债收益率之差上行1BP，5年期AA中票收益率之差下行1BP。2月，沪深300指数上涨 $0.1\%$ ，中证2000指数上涨 $4.8\%$ ，股市情绪仍处于较高水平。 图6债市收益率走势 资料来源：Wind，中山证券研究所 # 3. 市场后续走势分析 利率低位徘徊。一方面，国内两会召开在即，市场担忧稳增长政策加码、债券供给加大，同时上海出台地产放松政策，对债市走势形成负面冲击；另一方面，内需疲弱、房价普跌的格局仍在，基本面仍处于偏弱状态，资产荒局面延续，配置资金成为债市重要支撑力量。由于利好和利空因素较为均衡，以及债市利率已从高位有所回调，预计后续利率将呈低位徘徊格局。 # 4. 风险提示 注意防范通胀压力超预期上行的风险。 # 分析师介绍： 方鹏飞：中山证券研究所固定收益分析师、债券组主管。 # 投资评级的说明 # 一行业评级标准 报告列明的日期后3个月内，以行业股票指数相对同期市场基准指数（中证800指数）收益率的预期表现为标准，区分为以下四级： 强于大市：行业指数收益率相对市场基准指数收益率在 $5\%$ 以上； 同步大市：行业指数收益率相对市场基准指数收益率在 $-5\% \sim 5\%$ 之间波动； 弱于大市：行业指数收益率相对市场基准指数收益率在 $-5\%$ 以下； 未评级：不作为行业报告评级单独使用，但在公司评级报告中，作为随附行业评级的选择项之一。 # 一公司评级标准 报告列明的发布日期后3个月内，以股票相对同期行业指数收益率为基准，区分为以下五级： 买入：强于行业指数 $15\%$ 以上； 持有：强于行业指数 $5\% \sim 15\%$ 中性：相对于行业指数表现在 $-5\% \sim 5\%$ 之间； 卖出：弱于行业指数 $5\%$ 以上； 未评级：研究员基于覆盖或公司停牌等其他原因不能对该公司做出股票评级的情况。 # 要求披露 本报告由中山证券有限责任公司（简称“中山证券”或者“本公司”）研究所编制。中山证券有限责任公司是经监管部门批准具有证券投资咨询业务资格的机构。 # 风险提示及免责声明： ★市场有风险，投资须谨慎。本报告提及的证券、金融工具的价格、价值及收入均有可能下跌，以往的表现不应作为日后表现的暗示或担保。您有可能无法全额取回已投资的金额。 ★ 本报告无意针对或者打算违反任何地区、国家、城市或其它法律管辖区域内的法律法规。 ★ 本报告是机密的，仅供本公司的个人或者机构客户（简称客户）参考使用，不是或者不应当视为出售、购买或者认购证券或其他金融工具的要约或者要约邀请。本公司不因收件人收到本报告而视其为本公司的客户，如收件人并非本公司客户，请及时退回并删除。若本公司之外的机构发送本报告，则由该机构独自为此发送行为负责，本公司及本公司雇员不为前述机构之客户因使用本报告或者报告载明的内容引起的直接或间接损失承担任何责任。 ★ 任何有关本报告的摘要或节选都不代表本报告正式完整的观点，客户应当认识到有关本报告的短信提示、电话推荐等都只是研究观点的简要沟通，一切须以本公司向客户发布的本报告完整版本为准。 ★ 本报告基于已公开的资料或信息撰写，但是本公司不保证该资料及信息的准确性、完整性，我公司将随时补充、更新和修订有关资料和信息，但是不保证及时公开发布。本报告所载的任何建议、意见及推测仅反映本公司于本报告列明的发布日期当日的判断，本公司可以在不发出通知的情况下做出更改。本报告所包含的分析基于各种假设和标准，不同的假设和标准、采用不同的观点或分析方法可能导致分析结果出现重大的不同。本公司的销售人员、交易人员或者其他专业人员、其他业务部门也可能给出不同或者相反的意见。 ★ 本报告可能附带其他网站的地址或者超级链接，对于可能涉及的地址或超级链接，除本公司官方网站外，本公司不对其内容负责，客户需自行承担浏览这些网站的费用及风险。 ★本公司或关联机构可能会持有本报告所提及公司所发行的证券头寸并进行交易，还可能已经、正在或者争取向这些公司提供投资银行业务等各类服务。在法律许可的情况下，本公司的董事或者雇员可能担任本报告所提及公司的董事。撰写本报告的分析师的薪酬不是基于本公司个别投行收入而定，但是分析师的薪酬可能与投行整体收入有关，其中包括投行、销售与交易业务。因此，客户应当充分注意，本公司可能存在对报告客观性产生影响的利益冲突。 ★在任何情况下，本报告中的信息或者所表述的意见并不构成对任何人的投资建议，任何人不应当将本报告作为做出投资决策的惟一因素。投资者应当自主作出投资决策并自行承担投资风险。本公司不就本报告的任何内容对任何投资做出任何形式的承诺或担保。任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。除法律强制性规定必须承担的责任外，本公司及雇员不对使用本报告及其内容所引发的任何直接或间接损失负任何责任。 ★ 本报告版权归本公司所有，保留一切权利。除非另有规定外，本报告的所有材料的版权均属本公司所有。未经本公司事前书面授权，任何组织或个人不得以任何方式发送、转载、复制、修改本报告及其所包含的材料、内容。所有于本报告中使用的商标、服务标识及标识均为本公司所有。