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南华期货2021年商品第四季度展望：燃料油

核心内容

2021年第四季度，燃料油市场受到原油价格波动、供需变化以及宏观政策等多重因素影响。整体来看，燃料油价格将在原油成本支撑下保持相对稳定，但面临一定的下行压力。高低硫燃料油市场出现分化，低硫燃料油因国内产能提升和国际发电需求增加，价格走势相对温和；高硫燃料油则因库存紧张、需求支撑和价差结构变化，预计价格将有所上涨。

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主要观点

1. 原油价格走势

• 原油价格在第四季度有向下的动力，但缺乏大跌的基础，主要受供给端OPEC+增产和需求端增速放缓影响。
• 美联储货币政策收紧风险增加，中美两国战略库存释放，对油价形成压制。
• 伊朗原油在第四季度难以入市，全球剩余产能有限，油价不具备大幅下跌条件。

2. 需求端变化

• 疫情仍在全球范围内蔓延，导致“塞港”现象严重，抑制了船用油需求。
• 天然气和煤炭价格飙升，带动燃料油发电需求上升，尤其对高硫燃料油需求明显增强。
• 国内疫情管控严格，区域性爆发频繁，对原油消费形成压制。
• 国内原油进口配额收紧，促使企业寻找替代原料，推动燃料油进口上升。

3. 供给端分析

• OPEC+成员国产量稳步增长，但美国页岩油难以实现有效回升。
• 伊朗原油短期内难以回归市场，利比亚因政治动荡，出口稳定性差。
• 新加坡和ARA地区燃料油库存维持在疫情前水平，美国库存处于五年低点。

4. 产业驱动分化

• 低硫燃料油因国内产能增加、出口配额放宽，价格受到一定压制。
• 高硫燃料油因库存紧张、发电需求上升，价格有望继续上涨。
• 船用油需求受限，而发电和供暖需求将为燃料油市场提供支撑。

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关键信息

原油成本支撑

• OPEC+产量稳步增长，全球剩余产能相对充足，但伊朗原油难以入市，导致油价不具备大跌基础。
• 美国页岩油产量增长受限，钻机数量和库存井不足以支撑产量有效回升。
• 美联储货币政策收紧预期增加，美元走强对油价形成压制。

高低硫燃料油分化

• 低硫燃料油：
  • 国内产能增加，舟山加注价格优势明显。
  • 裂解价差维持在60-80元/桶，价格涨幅主要来自原油成本。
  • 未来低硫燃料油估值有望回归，因国际发电需求增加，但国内需求增速有限。
• 高硫燃料油：
  • 国内需求稳定，库存不足，价格有望继续上涨。
  • 国际发电需求带动裂解走强，价差结构从contango向back转变。
  • 高硫燃料油库存紧张，有利于推动国内高硫升水上升。

价差与库存

• LU-SC价差：预计第四季度将走强，建议在80元/桶附近入场，目标价差115元/桶。
• 新加坡低硫燃料油：价格呈现Back结构，裂解掉期价差维持强势contango。
• 新加坡高硫燃料油：价差结构从contango向back转变，短期有望维持在90美元/吨附近。
• 国内高硫期货库存：不足1万吨，处于极低水平，有助于推动价格上升。
• 国内低硫期货库存：相对较高，边际驱动不强。

风险点

• 货币政策收紧
• 伊朗制裁解除
• “塞港”现象延续

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逻辑总结及策略推荐

1. 原油仍是主要驱动因素：油价虽有下行压力，但无大跌基础，仍对燃料油价格形成支撑。
2. 全球“塞港”现象严重：在途船舶数量不足，船用油需求受限，但疫情控制将决定未来需求恢复。
3. 全球燃料油库存维持中性：需关注后期供需平衡，尤其是高硫燃料油库存紧张。
4. 策略建议：
   • 看多LU-SC价差，建议在80元/桶附近入场，目标价差115元/桶。
   • 高硫燃料油短期仍有上涨动力，若FU与SC平水，可考虑反向做空。

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