> **来源：[研报客](https://pc.yanbaoke.cn)** # 三友化工（600409.SH）深度报告总结 ## 公司概况与核心优势 三友化工是河北省唐山市国资委控股的大型化工企业，主营粘胶短纤、有机硅、纯碱和氯碱四大板块，已发展成为集生产、销售、物流、国际贸易于一体的大型化工化纤企业集团。公司实施“三转”战略，构建“三链一群”产业布局，包括“两碱一化”循环经济产业链、有机硅新材料产业链、精细化工产业链以及新能源新材料“双新”战略产业集群。 公司具备显著的循环经济优势，通过蒸汽、工业用水自给、副产物循环利用等方式，实现综合成本优势。2025年底，公司纯碱、粘胶短纤、PVC、烧碱、有机硅单体年产能分别为340万吨、80万吨、52.5万吨、62.8万吨、40万吨，是国内多个细分领域的龙头企业。 ## 行业分析：粘胶短纤与有机硅 ### 粘胶短纤行业 - **需求端**：国内纺服消费复苏、涡流纺设备加速推广、棉花与粘胶短纤价差扩大，推动粘胶短纤需求稳步增长。2025年，粘胶短纤表观消费量同比增长0.43%，净出口量达11.1万吨。 - **供给端**：2021年以来，行业新增产能极少，行业开工率维持高位（2026年7月达89.5%），库存处于历史低位（4.6天）。行业集中度高，CR3达69.8%，头部企业持续整合中小产能。 - **盈利前景**：随着供需格局改善，粘胶短纤价格有望上涨，公司盈利将逐步修复。预计2026-2028年，公司粘胶短纤销售均价分别为14,900元/吨、15,500元/吨、16,000元/吨，带动公司营收和利润稳步增长。 ### 有机硅行业 - **需求端**：地产、电子电器、新能源汽车等领域需求稳步增长，尤其是光伏和新能源汽车带动了有机硅材料的广泛应用。2025年，有机硅表观消费量达201.1万吨，同比增长10.7%。 - **供给端**：2025-2026年新增产能有限，行业反内卷及双碳政策下，化工项目审批趋严，供给格局逐步优化。2026-2027年规划新增产能215万吨，但投产进度存在不确定性。 - **盈利前景**：随着供需格局改善，有机硅价格有望逐步回升，公司盈利水平或将修复。预计2026-2028年，有机硅销售均价分别为14,000元/吨、15,000元/吨、15,000元/吨，产量维持在22-27万吨之间。 ## 盈利预测与估值 | 年份 | 营业收入（亿元） | 归母净利润（亿元） | EPS（元/股） | PE（倍） | |------|------------------|--------------------|-------------|----------| | 2026 | 215.95 | 8.66 | 0.42 | 13.4 | | 2027 | 231.12 | 12.82 | 0.62 | 9.0 | | 2028 | 236.01 | 17.79 | 0.86 | 6.5 | 公司2026-2028年PE显著低于可比公司（中泰化学、鲁西化工、兴发集团）平均值，具有较大的估值增长空间。 ## 风险提示 1. **需求恢复不及预期**：若宏观经济复苏乏力，终端消费回暖节奏放缓，可能影响行业需求。 2. **投产进度不及预期**：新项目如电子化学品二期可能因各种原因延缓，影响公司转型节奏。 3. **原材料价格波动**：硅块、电石、石灰石等原材料价格受多重因素影响，可能冲击公司盈利稳定性。 ## 财务预测摘要 ### 资产负债表（单位：百万元） | 项目 | 2024A | 2025A | 2026E | 2027E | 2028E | |------|------|------|------|------|------| | 流动资产 | 7136 | 6852 | 4709 | 5158 | 7184 | | 非流动资产 | 18921 | 19813 | 21286 | 21513 | 20609 | | 负债合计 | 10714 | 11311 | 9801 | 9384 | 9050 | | 股东权益 | 13874 | 13867 | 14671 | 15782 | 17422 | ### 利润表（单位：百万元） | 项目 | 2024A | 2025A | 2026E | 2027E | 2028E | |------|------|------|------|------|------| | 营业收入 | 21361 | 18831 | 22055 | 23892 | 24361 | | 归母净利润 | 499 | 90 | 866 | 1282 | 1779 | ### 现金流量表（单位：百万元） | 项目 | 2024A | 2025A | 2026E | 2027E | 2028E | |------|------|------|------|------|------| | 经营活动现金流 | 1806 | 845 | 1637 | 3343 | 2556 | | 投资活动现金流 | -1085 | -1526 | -2634 | -1551 | -525 | | 筹资活动现金流 | -272 | 811 | -2372 | -720 | -814 | ### 主要财务比率 | 指标 | 2024A | 2025A | 2026E | 2027E | 2028E | |------|------|------|------|------|------| | 营业收入增长率(%) | -2.5 | -11.8 | 17.1 | 8.3 | 2.0 | | 归母净利润增长率(%) | -11.8 | -82.1 | 867.1 | 48.1 | 38.8 | | 毛利率(%) | 16.0 | 12.7 | 18.2 | 20.5 | 21.8 | | 净利率(%) | 2.3 | 0.5 | 3.9 | 5.4 | 7.3 | | ROE(%) | 4.3 | 0.3 | 5.6 | 7.3 | 8.5 | ## 投资建议 公司具备显著的成本优势和转型升级潜力，预计2026-2028年归母净利润将显著增长，当前PE低于可比公司平均，估值具备吸引力。我们维持“买入”评级。