核心内容
华润饮料（02460.HK）于2025年3月26日发布业绩报告，显示其2025年全年实现营收110.02亿元，同比下降18.63%；归母净利润9.85亿元，同比下降39.80%。其中，2025年第二季度（H2）营收48.0亿元，同比下降18.80%；归母净利润1.80亿元，同比下降64.50%。
主要观点
- 业绩承压：2025年整体业绩受市场竞争加剧和内部调整影响，呈现明显下滑趋势。
- 产品结构变化：包装饮用水收入占比下降，饮料产品增长乏力，H2增速进一步放缓，反映市场竞争激烈和新品推广节奏调整。
- 毛利率下滑：由于促销力度加大、产能利用率下降，公司毛利率同比下降，影响盈利能力。
- 销售费用上升：公司为应对销量下滑，加大营销投入，导致销售费用显著增加。
- 管理费用增加：内部优化和产能调整带来一次性人工费用增加。
- 净利率下降：受上述因素影响，2025年净利率为9.0%，同比下降3.2个百分点；H2净利率为3.8%，同比下降4.9个百分点。
- 未来展望：公司聚焦年轻化战略，优化产品结构，拓展第二曲线，期待2026年业绩回升，利润率有望修复。
- 渠道改革：深化体育营销，依托“中国国家队官方饮用产品”提升品牌协同效应，推进渠道扁平化改革以提高市场渗透力。
关键信息
业绩表现
- 2025年全年营收：110.02亿元（-18.63%）
- 2025年全年归母净利润：9.85亿元（-39.80%）
- 2025年H2营收：48.0亿元（-18.80%）
- 2025年H2归母净利润：1.80亿元（-64.50%）
财务指标
- 收入构成：
- 包装饮用水：95.0亿元（-21.6%）
- 饮料产品：15.0亿元（+7.3%）
- 毛利率：2025年全年为45.7%，同比下降1.6个百分点；H2为44.4%，同比下降0.4个百分点。
- 销售费用率：2025年全年为34.4%，同比上升4.3个百分点；H2为34.3%，同比上升6.2个百分点。
- 管理费用率：2025年全年为3.1%，同比上升0.1个百分点；H2为3.1%，同比上升1.5个百分点。
- 净利率：2025年全年为9.0%，同比下降3.2个百分点；H2为3.8%，同比下降4.9个百分点。
- 盈利能力预测：预计2026-2028年归母净利润分别为10.8/13.1/15.8亿元，同比增长9.34%/21.66%/20.34%。
估值与评级
- PE估值：2026-2028年PE分别为17x、14x、12x。
- 投资评级：下调评级为“增持”，预期未来6-12个月内股价上涨幅度在5%-15%之间。
风险提示
盈利预测与财务分析
| 项目 |
2024A |
2025A |
2026E |
2027E |
2028E |
| 营业收入（百万元） |
13,521 |
11,002 |
11,755 |
12,523 |
13,499 |
| 营业收入增长率 |
0.05% |
-18.63% |
6.85% |
6.53% |
7.79% |
| 归母净利润（百万元） |
1,637 |
985 |
1,077 |
1,311 |
1,577 |
| 归母净利润增长率 |
23.12% |
-39.80% |
9.34% |
21.66% |
20.34% |
| 净利率 |
12.1% |
9.0% |
9.2% |
10.5% |
11.7% |
资产负债表概览
| 项目 |
2023A |
2024A |
2025A |
2026E |
2027E |
2028E |
| 货币资金（百万元） |
2,075 |
5,701 |
1,174 |
2,636 |
3,060 |
4,985 |
| 流动资产（百万元） |
5,558 |
11,961 |
7,670 |
9,808 |
10,169 |
12,761 |
| 资产总计（百万元） |
13,002 |
18,694 |
15,389 |
17,410 |
17,661 |
20,149 |
| 负债（百万元） |
5,629 |
18,694 |
15,389 |
17,410 |
17,661 |
20,149 |
| 股东权益（百万元） |
6,903 |
11,300 |
10,729 |
11,257 |
11,917 |
12,895 |
| 资产负债率 |
43.29% |
36.55% |
26.48% |
31.86% |
28.94% |
32.70% |
比率分析
| 指标 |
2023A |
2024A |
2025A |
2026E |
2027E |
2028E |
| 每股收益（元） |
#DIV/0! |
0.68 |
0.41 |
0.45 |
0.55 |
0.66 |
| 每股净资产（元） |
— |
4.71 |
4.47 |
4.69 |
4.97 |
5.38 |
| 每股经营现金净流（元） |
— |
0.58 |
0.00 |
0.96 |
0.51 |
1.12 |
| 净资产收益率 |
19.26% |
14.48% |
9.18% |
9.57% |
11.00% |
12.23% |
| 总资产收益率 |
10.22% |
8.76% |
6.40% |
6.19% |
7.42% |
7.83% |
| 投入资本收益率 |
15.25% |
12.51% |
6.09% |
7.53% |
8.67% |
9.63% |
增长率分析
| 指标 |
2023A |
2024A |
2025A |
2026E |
2027E |
2028E |
| 主营业务收入增长率 |
7.07% |
0.05% |
-18.63% |
6.85% |
6.53% |
7.79% |
| EBIT增长率 |
48.66% |
25.42% |
-58.21% |
36.72% |
23.60% |
21.47% |
| 净利润增长率 |
34.30% |
23.12% |
-39.80% |
9.34% |
21.66% |
20.34% |
| 总资产增长率 |
22.60% |
43.78% |
-17.68% |
13.14% |
1.44% |
14.08% |
管理与运营能力
| 指标 |
2023A |
2024A |
2025A |
2026E |
2027E |
2028E |
| 应收账款周转天数 |
6.3 |
6.9 |
9.5 |
9.0 |
8.4 |
8.4 |
| 存货周转天数 |
23.2 |
22.3 |
27.2 |
30.0 |
27.7 |
27.7 |
| 应付账款周转天数 |
33.2 |
36.4 |
28.5 |
45.0 |
45.0 |
45.0 |
| 固定资产周转天数 |
90.8 |
142.9 |
197.6 |
186.8 |
172.2 |
156.9 |
投资评级说明
- 买入：预期未来6-12个月内上涨幅度在15%以上；
- 增持：预期未来6-12个月内上涨幅度在5%-15%；
- 中性：预期未来6-12个月内变动幅度在-5%-5%；
- 减持：预期未来6-12个月内下跌幅度在5%以上。
风险提示
附录：相关报告
- 《华润饮料港股公司点评：市场竞争加剧，利润阶段性承压》（2025.8.30）
- 《华润饮料港股公司深度研究：规模与效率并进，利润潜力逐步释放》（2025.4.22）
