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倍轻松（688793）深度研究报告总结

核心内容概览

倍轻松是一家深耕局部按摩器领域20余年的龙头企业，其主要产品包括眼部、颈部、头部及头皮等智能便携按摩器，融合现代科技与传统中医理论。公司自2000年成立以来，持续创新，产品线覆盖全面，已形成高端品牌定位和较强的品牌影响力。2021年公司首次评级，给予“买入”评级，合理市值区间为54-61亿元，对应2022年PE为30-34倍。

主要观点与关键信息

行业分析

• 市场规模与增长潜力：局部按摩器市场规模约72亿元，但人均支出仅为53元，若降低人工按摩频率50%，人均支出上限可达400元，稳态空间有望达540亿元，即目前的8倍。
• 行业特性：行业尚处萌芽期，低渗透率和低人均支出意味着高成长空间，且产品形态仍有提升空间。
• 竞争格局：当前行业CR7为35%，市场集中度较低，竞争壁垒不高，但头部品牌通过产品、渠道和营销的综合能力正逐步建立优势。

公司优势分析

• 产品力：公司研发费用率超5%，拥有超500项专利，技术实力雄厚，产品差异化明显，尤其在体验和功能上。
• 渠道策略：线下直营渠道占比高，盈利模式成熟，2020年165家门店，未来三年计划新增248家，重点拓展机场、高铁站和购物中心。
• 营销能力：通过全渠道营销和内容营销提升品牌影响力，2021年起加大投入，利用信息化系统提升营销效率。

盈利预测与估值

• 盈利预测：预计2021-2023年净利润分别为1.2亿、1.8亿和2.4亿，收入复合增长率为35%。
• 估值方法：采用绝对估值（FCFE）和相对估值（PE）方法，合理价值区间为65.11-86.37元（绝对估值）和86.71-98.27元（相对估值）。
• 财务表现：2020年毛利率为74%，ROE达30.16%，现金流稳健，经营性净现金流同比增长74%。

投资建议

• 首次覆盖，买入评级：基于行业高成长性、公司产品力、渠道和品牌优势，预计公司有望持续增长，合理市值为54-61亿元，对应2022年PE为30-34倍。
• 催化剂：局部按摩器技术突破、职场健康等事件驱动、新爆品推出及销售超预期。

风险提示

• 渠道扩张不及预期
• 行业竞争加剧
• 产品迭代不及预期

财务指标概览

项目	2019	2020	2021E	2022E	2023E
营业收入（亿元）	1.98	2.28	2.10	2.44	2.89
净利润（亿元）	0.55	0.71	1.21	1.78	2.44
毛利率	60.9%	58.0%	61.0%	61.8%	62.4%
销售费用率	41.3%	41.4%	41.3%	41.3%	40.8%
研发费用率	9.7%	7.9%	8.0%	7.9%	7.9%
ROE	33.4%	30.2%	14.6%	18.1%	21.1%

图表与数据亮点

• 图1：倍轻松发展历程，2000年成立，2015年进入智能产品时代。
• 图2：产品覆盖眼部、颈部、头部、头皮等主流部位。
• 图3：股权激励到位，公司治理稳定，员工持股平台持股比例达7.8%。
• 图4：收入稳步增长，眼部按摩器贡献最大。
• 图5：头部/颈部产品及线下渠道毛利率相对较高。
• 图6：近年利润保持稳定高增长。
• 图7：销售费用中专柜和薪酬占比高。
• 图8：国内按摩器具总市场保持稳健增长。
• 图9：淘系平台局部按摩器以颈部和眼部为主。
• 图10：高价格带产品在促销季占比提升。
• 图11：热搜与销量存在供需错配。
• 图12：线上集中度低，头部品牌在细分领域占优。
• 图13：倍轻松在眼部和头部市占率领先。
• 图14：产品形态仍有提升空间。
• 图15：内容营销围绕专业性内容。
• 图16：SKG内容营销强调场景和情感连接。
• 图17：倍轻松形成立体宣传渠道。
• 图18：SKG多渠道发声，放大代言效应。
• 图19：公司三大核心技术。
• 图20：倍轻松正面评论占比高。
• 图21：公司拥有超500项专利。
• 图22：研发费用率保持较高水平。
• 图23：产品覆盖全面，价格带宽。
• 图24：倍轻松产品覆盖范围最高。
• 图25：线上线下渠道均衡，线下以直营为主。
• 图26：2020年线上收入占比提升。
• 图27：公司门店预计三年扩张248家。
• 图28：坪效仍有提升空间。
• 图29：直营店费用中专柜占比高。
• 图30：公司整体声量不落下风。
• 图31：营销发力，UGC声量扩大。
• 图32：公司收入体量相对较小。
• 图33：相关公司收入增速对比。
• 图34：毛利率高于行业可比公司。
• 图35：净利润率稳定处于中位。
• 图36：销售费用率高于同行业。
• 图37：研发费用率稳定保持5%。
• 图38：ROE在可比公司中保持较高水平。
• 图39：资产周转率在可比公司中保持较高水平。
• 图40：现金流稳中向好。
• 图41：存货周转天数上升，应收账款周转天数下降。

附录：财务预测与估值

项目	2018	2019	2020	2021E	2022E	2023E
营业收入（亿元）	1.7	2.8	4.3	6.3	8.3	10.0
毛利率	76%	78%	74%	78%	78%	78%
营业利润（亿元）	0.36	0.48	0.62	0.98	1.36	1.83
净利润（亿元）	0.30	0.40	0.62	0.92	1.28	1.74

总结

倍轻松凭借其深耕局部按摩器领域的先发优势，构建了产品、渠道和营销的综合壁垒，未来增长潜力巨大。公司具备较高的研发费用率、专利数量及产品创新实力，同时线下渠道扩展空间广阔，盈利能力和现金流表现稳健。随着行业渗透率提升、技术突破及营销投入增加，公司有望持续引领行业发展，合理市值区间为54-61亿元，对应2022年PE为30-34倍，首次覆盖，给予“买入”评级。