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报告摘要

三七互娱 (002555.SZ) 公司点评总结

核心内容

三七互娱 (002555.SZ) 在2025年年度报告中表现出一定的盈利能力增长，尽管收入规模有所下降。公司通过费用优化和产品结构调整，实现了运营效率的提升。

主要观点

业绩表现：2025年公司实现营业收入159.66亿元，同比下降8.46%；归母净利润29.00亿元，同比增长8.50%；扣非归母净利润28.45亿元，同比增长9.81%。尽管收入有所下降，但利润增长显著，显示出良好的成本控制能力。
费用优化：销售费用率从2024年的48.61%下降至2025年的48.61%，但整体销售费用下降了21.13%。这表明公司在运营效率方面取得了实质性进展。
产品结构：公司继续依靠存量产品如《Puzzles&Survival》《斗罗大陆：魂师对决》等，这些产品在海外市场的表现依然稳健，为公司提供了稳定的收入来源。同时，新上线的产品如《时光大爆炸》《英雄没有闪》等也逐步为公司带来增量收入。
海外业务：公司境外收入占比持续提升，2025年境外营收达53.81亿元，占总收入的33.70%。其中，《Puzzles&Survival》全球累计用户规模超过7000万，累计流水超过150亿元，显示出海外市场的巨大潜力。
投资建议：公司构建了游戏研运全链路AI赋能体系，持续提升自研能力。预计2026年至2028年，公司营收和净利润将稳步增长，对应PE逐步下降，维持“买入”评级。

关键信息

财务预测（单位：亿元）

指标	2024A	2025A	2026E	2027E	2028E
营业收入	174.41	159.66	177.81	191.44	202.59
归母净利润	26.73	29.00	31.71	34.83	37.86
每股收益(EPS)	1.21	1.31	1.43	1.57	1.71
市盈率(P/E)	18.08	16.67	15.24	13.88	12.77
市净率(P/B)	3.74	3.57	3.31	3.06	2.83

财务指标变化趋势

销售毛利率：从2024年的78.63%下降至2025年的75.86%，但整体趋于稳定。
三费/销售收入：从2024年的59.57%下降至2025年的53.01%，费用控制成效显著。
EBIT/销售收入：从2024年的16.79%上升至2025年的20.26%，盈利能力增强。
销售净利率：从2024年的15.28%上升至2025年的18.16%，利润增长明显。
ROE：从2024年的20.69%上升至2025年的21.43%，投资回报率提升。
ROIC：从2024年的36.24%下降至2025年的31.52%，但预计在2026年及之后有所回升。
资产负债率：从2024年的33.53%上升至2025年的38.74%，但预计在2026年下降至25.48%。

投资评级说明

股票投资评级：买入（投资收益率超越沪深300指数15%以上）。
行业投资评级：领先大市（行业指数涨跌幅超越沪深300指数5%以上）。

风险提示

行业政策变化，如版号发放节奏和内容审查标准可能影响公司业务。
内容同质化和流量争夺加剧，可能对公司市场地位构成挑战。
游戏流水可能不及预期。
储备产品上线计划受多种因素影响，存在不确定性。

公司战略与产品布局

公司持续拓展自研能力，提升研运工业化水平。
储备产品涵盖SLG、RPG、模拟经营及休闲等品类，包括11款自研产品和15款代理产品。
2026年重点推出MMORPG类型游戏《RO仙境传说：世界之旅》，并取得良好市场反响。

估值指标

指标	2024A	2025A	2026E	2027E	2028E
EBIT	29.27	32.34	36.23	39.92	43.21
EBITDA	31.21	34.31	37.41	41.10	44.40
NOPLAT	25.58	27.93	31.24	34.42	37.26
EPS	1.21	1.31	1.43	1.57	1.71
BPS	5.84	6.12	6.61	7.14	7.72
PE	18.08	16.67	15.24	13.88	12.77
PB	3.74	3.57	3.31	3.06	2.83

总结

三七互娱在2025年实现了净利润增长，主要得益于费用优化和产品结构的调整。公司继续深耕海外市场，尤其是《Puzzles&Survival》等出海产品表现稳健，为未来增长奠定了基础。公司战略上注重自研与代理结合，产品储备丰富，未来有望通过新品上线进一步提升业绩。预计公司未来三年营收和净利润将持续增长，PE逐步下降，维持“买入”评级。投资者应关注行业政策变化和市场竞争加剧等潜在风险。

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