> **来源：[研报客](https://pc.yanbaoke.cn)** # 国投林荣雄策略：AI灵魂之问——景气还在，那行情呢？ ## 核心结论 当前AI科技行情仍处于景气周期中，**核心龙头估值未过高**，基于“景气三因素”模型的观察未显示行情提前结束迹象。**AI科技暴跌本质源于资金博弈**，而非产业逻辑受损。未来四季度AI科技回归概率增大，**科技+出海盈利占比已接近50%**，可能引发新一轮盈利向上周期。 ## 景气三因素定价模式 ### 1. 景气持续性：资本开支-利润增速差值 - **定义**：衡量行业供给扩张与盈利兑现之间的节奏差异。 - **信号**：差值为负且收窄，表示供给出清，是**买点确认**信号；差值为正且走阔，是**顶部预警**信号。 - **案例**：2024年TMT行业资本开支收缩+利润转正确认买点，2025年利润二阶导提速，股价累计上涨265%。 ### 2. 景气斜率：利润二阶导 - **定义**：利润增长速度的变化，反映盈利预期的修正方向。 - **信号**：二阶导转正，表示行情处于主升段；二阶导转负，是**见顶预警**。 - **案例**：半导体2026Q2单季利润同比+246%，白酒利润二阶导-21%，是典型见顶信号。 ### 3. 景气质量：净利率 - **定义**：反映盈利能力与行业定价权。 - **信号**：净利率创新高，意味着估值透支；净利率自底部回升，是**戴维斯双击**信号。 - **案例**：白酒净利率长期维持在38.2%，但未确认底部前仍需回避；半导体净利率19.1%，利润释放阶段。 ## 景气状态与行情特征 | 状态 | 资本开支差值 | 利润二阶导 | 净利率变化 | 行情特征 | 操作建议 | |------|--------------|------------|------------|----------|----------| | 至暗全面探底 | 资本开支收缩+利润减速+净利率回落 | 利润增速下降 | 净利率下降 | 低位=下跌末端/底部区域，无赚钱效应 | 观察等待盈利拐点 | | 质量先行磨底右侧 | 资本开支收缩+利润减速+净利率回升 | 利润增速下降 | 净利率上升 | 慢修复，赚“利润率修复”的钱 | 分批左侧布局 | | 以量补利修复初期 | 资本开支收缩+利润提速+净利率回落 | 利润增速上升 | 净利率下降 | 修复性反弹，弹性打折 | 参与修复，盯利润率拐点 | | 双击主升起点 | 资本开支收缩+利润提速+净利率回升 | 利润增速上升 | 净利率上升 | 主升浪起点，行情持续最长、空间最大 | 重仓买入，趋势持有 | | 繁荣顶峰区 | 资本开支扩张+利润提速+净利率高位 | 利润增速上升 | 净利率高位 | 主升后段，行情亢奋，接近顶部 | 持有但分批兑现 | | 增收不增利价格战 | 资本开支扩张+利润提速+净利率下降 | 利润增速上升 | 净利率下降 | 结构性行情，难有大级别指数行情 | 谨慎参与，只做成本龙头 | | 增速顶 | 资本开支扩张+利润减速+净利率高位 | 利润增速下降 | 净利率高位 | 顶部区，第一顶交易，第二顶基本面 | 坚决卖出 | | 双杀主跌 | 资本开支扩张+利润减速+净利率下降 | 利润增速下降 | 净利率下降 | 主跌段，杀业绩杀估值 | 坚决回避，清仓离场 | ## A股细分行业景气状态 ### 当前处于**至暗出清**状态的行业： - 光伏设备 - 普钢 - 水泥 - 房地产开发 - 白酒II - 装修建材 - 基础建设 - 电力 ### 当前处于**修复爬升**状态的行业： - 煤炭开采 - 炼化及贸易 - 化学纤维 - 化学原料 - 化学制品 - 农化制品 - 医疗器械 - 化学制药 - 工程机械 - 商用车 ### 当前处于**双击主升**状态的行业： - 半导体 - 通信设备 - 元件 - 消费电子 - 游戏II - 电池 - 能源金属 - 航海装备 - 生物制品 ## 宏观景气与市场整体定价 - **2026H1全A/全A两非盈利增速**分别为16.82% / 16.22%，较2025年显著回升，**科技+出海盈利占比接近50%**。 - **老经济（含资源品）**在资本开支、营收和利润增速上已逐渐企稳，**新经济（TMT与高端制造）**仍强势向上。 - **K型经济趋势**持续，**科技+出海**正在重塑A股盈利格局，推动中国宏观经济新旧动能转换。 ## 出海景气评估 - **造船制造**：2026H1净利+103%，订单饱满，手持订单覆盖数年，盈利兑现确定性强。 - **商用车**：2026H1净利+22.1%，出口占比重塑盈利，2026E净利+73%。 - **黑色家电**：2026H1净利+44%，海外品牌份额提升，内销以旧换新支撑。 - **航运港口**：2026H1净利+12.5%，集运运价中枢上移，2026E净利+4%。 - **白色家电**：2026H1净利-5.9%，但盈利保持韧性，出口十以旧换新支撑。 - **电网设备**：2026H1净利+3.6%，海外电网投资周期+国内特高压双驱动。 - **汽车零部件**：2026H1净利-3.7%，2026E净利+9.5%，智驾十机器人双主线。 ## 出海50指数表现 - **2026H1出海50营收增速**：+20.53%，远高于全A的+7%。 - **2026H1出海50净利润增速**：+29.99%，远高于全A的+16%。 - **ROE水平**：当前出海50 ROE达到18.63%，呈现单边向上的趋势。 ## 风险提示 - 文中观点不代表投资建议。 - 数据测算可能存在误差。 - 历史经验不一定代表未来。