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海外制药企业2025Q4&全年业绩回顾及2026年BD展望

核心内容

2025年，跨国制药企业创新药资产交易数量和金额均创2015年以来新高，达到142个案例，交易总金额2645亿美元，其中合作开发交易金额1584亿美元，成为推动行业增长的重要因素。Eli Lilly凭借GLP-1类药物Tirzepatide，全年营收增长44%，成为新晋“药王”。2026年，跨国药企或将面临更多并购机会，但需考虑市场需求、资金状况及价格因素。

主要观点

2025年业绩回顾

• Eli Lilly：全年营收增长44%，Tirzepatide全年销售365亿美元，成为公司增长主力。非肠促胰素产品增长5%。公司更新2026年营收指引为800~830亿美元，Non-GAAP EPS指引为33.50~35.00美元。
• Novo Nordisk：全年营收增长6%，但2026年预计营收下滑5%~13%，主要受美国市场竞争及价格协议影响。Wegovy销售额增长36%，但面临Medicare Part D试点覆盖及价格调整的挑战。
• AbbVie、AstraZeneca、Roche、Novartis、Amgen、Vertex、Sanofi、GSK等：依靠核心产品放量及新产品贡献，实现高个位数增长。JNJ、Gilead、Regeneron等则因专利到期、市场竞争及政策调整，维持中个位数增长。
• Merck、Pfizer、BMS：受到疫苗板块下滑、新冠相关产品收入波动及核心产品LoE影响，收入端同比下滑。

2026年业绩指引

• Eli Lilly：预计2026年营收增长25%，Non-GAAP EPS增长约5%。
• Novo Nordisk：预计营收下滑13%~5%，经营利润亦有类似趋势。
• 其他企业：多数企业预计2026年营收增速在个位数区间，部分企业如GSK、Sanofi、Roche等表现出积极的增长指引。

关键信息

并购趋势

• 2025年创新药交易案例数达142个，其中并购36个，合作开发106个，交易总金额达2645亿美元，其中合作开发交易金额1584亿美元。
• 剔除大额并购后，近几年的平均并购金额稳定在~15亿美元，这类bolt-on并购对自由现金流和公司杠杆率压力较小。
• 大额并购集中在百亿美元量级，如Vertex收购Alpine（49亿美元）等。

并购决策因素

1. 需求：应对核心产品专利到期及内部研发效率下降，药企更倾向于并购以获取“时间”和“确定性”。
2. 资金：跨国药企依靠自由现金流及外部融资支持并购，但需注意杠杆率和融资成本。
3. 价格：创新药资产估值是影响并购IRR的关键，SPSIBI指数上涨36%，估值修复为药企并购提供动力。

中国区域销售表现

• 7家海外药企披露了中国区域销售数据，2025年Q1~Q4销售额合计484/430/436/370亿元，整体呈下降趋势。
• Merck：由于停止向中国发货HPV疫苗，销售大幅下滑。
• Eli Lilly：在中国市场表现优于其他药企，非肠促胰素产品销售增长5%。

总结

影响药企并购决策的因素

• 需求：核心产品专利到期带来的营收缺口，以及内部研发效率低下。
• 资金：自由现金流及外部融资环境对并购的支持。
• 价格：创新药资产的估值及IRR影响并购决策。

2026年展望

• 2026年可能成为下一个BD大年，但需关注市场竞争加剧、产品临床失败、商业化不达预期及技术升级迭代等风险。
• 跨国药企在2025年表现分化，部分企业因产品创新及市场拓展保持增长，部分则受制于专利到期及政策调整，面临收入下滑风险。

药企重点产品进展

• Eli Lilly：Tirzepatide成为“药王”，Orforglipron预计2026年Q2在美国上市。
• Novo Nordisk：Wegovy销售增长显著，但面临价格调整和Medicare覆盖挑战。
• Pfizer：在代谢领域持续推进，包括PF-3944/MET-097i减重研究。
• Gilead：HIV产品增长，Yeztugo预计2026年实现8亿美元销售。
• Sanofi：Dupixent全年销售增长25%，加强疫苗布局。
• Roche：非肿瘤产品贡献主要增长，如Hemlibra及Ocrevus。
• AbbVie：Humira及Skyrizi表现强劲，与荣昌生物达成PD-1/VEGF双抗合作。

风险提示

• 市场竞争加剧
• 产品临床失败或有效性低于预期
• 产品商业化不达预期
• 技术升级迭代风险