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小盘股优于大盘股的原因分析

核心内容

在2013年9月6日发布的报告中，Bank of America Merrill Lynch 分析了中国股市中小盘股（SZSMEC）相较于大盘股（SHCOMP）表现优异的原因。报告指出，流动性与杠杆 是导致小盘股表现优于大盘股的主要因素，而非基本面的显著改善。

主要观点

• 小盘股表现突出：截至2013年上半年，深圳中小企业综合指数（SZSMEC）相较于上证综合指数（SHCOMP）全年累计上涨了 30%。
• 流动性驱动：小盘股的强势表现主要由 财富管理产品（WMPs） 提供的流动性推动。WMPs通过非表内融资，为私募基金和PE基金提供了资金，这些基金倾向于投资小盘股。
• 杠杆效应：WMPs的资金成本约为 4-5%，而其借贷利率约为 8%，形成了 3-4% 的利差。这种利差使得资金大量流入小盘股市场。
• “傻瓜策略”：小盘股的上涨主要基于“greater-fool strategy”，即投资者预期未来会有更高价格的买家，从而推动价格上涨。
• 市场联动性：金融市场的联动性较强，小盘股的上涨可能受到其他市场因素的影响，包括杠杆的使用。
• 基本面未明显改善：尽管小盘股表现优于大盘股，但其基本面并未明显优于后者。例如：
  • 净利增长率：小盘股为 2.8%，而大盘股为 7.2%。
  • ROCE：两者均为 7.3%。
  • 净负债/权益比：小盘股为 14%，而大盘股为 51%。
  • 资本支出增长率：小盘股为 4%，而大盘股为 -1%。
  • 现金转换周期：小盘股为 92.7，而大盘股为 51.6。
  • 股息支付率：小盘股为 71%，而大盘股为 36%。

关键信息

• WMPs的角色：WMPs在推动小盘股上涨中起到了关键作用，其资金来源和运作方式使得小盘股市场具有较高的流动性。
• 杠杆风险：小盘股的上涨依赖于杠杆，一旦资金链断裂，可能会迅速反转。
• 市场趋势：由于市场趋势的推动，即使是公开基金也开始大量投资小盘股，形成了一种“羊群效应”。
• 其他解释：尽管有其他解释（如科技股概念、增长潜力、银行股的相对表现、股息率和改革预期），但这些因素并未能有效解释小盘股的强势表现，甚至可能与流动性/杠杆的观点相冲突。

表格与图表

• 图1：小盘股与大盘股的业绩对比（YTD）。
• 表1：深圳中小企业非金融股与A股非金融股的业绩对比（2009-2013年）。
• 表2：ROE对比（2009-2013年）。
• 表3：净负债/权益比对比（2009-2013年）。

结论

小盘股的优异表现主要归因于 流动性与杠杆，而非基本面的显著改善。这一趋势可能因 WMPs资金的枯竭 而迅速逆转，因此投资者应警惕潜在的市场风险。