20210827-浦银国际证券-金山软件-03888.HK-新游戏延期上线_下调全年游戏收入指引_9页_1mb

金山软件 (3888.HK) 总结

核心内容概述

金山软件在2021年第二季度（2Q21）收入为14.8亿人民币，同比增长4%，高于市场预期2.2%。然而，游戏收入同比下降22%至6.9亿人民币，主要受《剑网3》收入下滑影响。办公软件收入为7.9亿人民币，同比增长47%，成为公司主要收入来源，占总收入的53%。尽管如此，由于研发和销售费用大幅上涨，公司经营利润同比下降58%至2.3亿人民币，经营利润率为15.5%，低于去年同期的38.7%。公司下调了2021年全年游戏收入指引，预计同比下降5%-10%。

主要观点与关键信息

• 游戏业务表现

  • 《剑网3》收入下降是主要拖累因素。
  • 《剑侠世界3》计划于2021年9月上线。
  • 《卧龙吟2》及《魔域3D》延期至2022年。
  • 《剑网3缘起》（怀旧版）尚未取得版号，上线日期不确定。
  • 公司预计2021年游戏收入同比下降5%-10%。

• 办公软件表现强劲

  • 办公软件收入为7.9亿人民币，同比增长47%，预计全年增速约40%。
  • 截至二季度末，月活跃用户突破5亿，同比增长10%。
  • 累计付费用户达2,188万，同比增长30%。

• 利润率受压

  • 研发费用同比上升36%，研发费率为36.0%，去年同期为27.5%。
  • 销售费用同比上涨7个百分点，销售费率为21%。
  • 预计全年经营利润率为20%，去年同期为33.2%。

• 评级与目标价

  • 维持“买入”评级，调整目标价至40港元，潜在升幅38%。
  • 公司当前市值为400亿港元，而金山办公的股权价值约为750亿港元，存在较大折价空间。

• 财务预测与盈利表现

  • 2021年全年预计收入为6,193亿人民币，较原预测下调11%。
  • 2022年预计收入为7,907亿人民币，较原预测下调13%。
  • 2021年净利润预计为920亿人民币，同比下降37.8%。
  • 2022年净利润预计为1,293亿人民币，同比增长40.5%。

• 投资风险

  • 新移动游戏推出不及预期。
  • 办公软件付费率增长不如预期。

财务比率与估值

• 盈利增速

  • 营业收入增速：FY21E为10.7%，FY22E为27.7%。
  • 毛利润增速：FY21E为7.9%，FY22E为28.5%。
  • 经营利润增速：FY21E为-36.9%，FY22E为59.8%。
  • 净利润增速：FY21E为-48.8%，FY22E为40.5%。

• 估值指标

  • 目标P/E（2021E）为50.3倍，目标P/S为7.5倍，目标P/B为1.7倍。
  • 采用分部加总法估值，预计2022年公司市值为55,275百万港元。

乐观与悲观情景

• 乐观情景

  • 若新游戏表现好于预期，带动2022年游戏收入同比增长20%以上，公司利润将显著提升。
  • WPS付费订阅人数进一步渗透，推动办公软件增长。

• 悲观情景

  • 若新游戏不能按时发布，2022年游戏收入增速低于10%，将影响公司整体利润。
  • WPS付费订阅人数增长不及预期，导致办公软件增长放缓。

其他信息

• 分析师与联系方式

  • 赵丹：dan_zhao@spdbi.com，(852) 2808 6436
  • 杨子超：charles_yang@spdbi.com，(852) 2808 6409

• 免责声明

  • 本报告内容基于公开信息，不保证数据的准确性，也不对因此产生的损失承担责任。
  • 本报告仅提供给合格投资者，不得向公众人士分发或提供。

• 权益披露

  • 浦银国际未持有金山软件超过1%的财务权益。
  • 与金山软件无投资银行业务关系。
  • 未为其证券进行庄家活动。

• 评级定义

  • “买入”：预期个股表现优于行业指数。
  • “持有”：预期个股表现与行业指数持平。
  • “卖出”：预期个股表现劣于行业指数。