> **来源：[研报客](https://pc.yanbaoke.cn)** # 多重利空共振，全球股债商品三杀——招商期货大类资产配置周报总结 ## 核心观点 ### 市场逻辑 - **全球市场同步下跌**：本周全球股市、债市及有色贵金属商品均出现下跌，美元指数走强。多重利空因素包括美联储主席沃什的缩表预期、美国高通胀抑制降息预期、美伊冲突加剧、中美元首会面对市场风险偏好有影响。 - **贵金属配置价值**：尽管短期受到美联储政策影响，但贵金属作为对冲货币信用风险的工具，长期配置价值仍值得重视。 - **降息预期**：美国今年大概率将降息，但当前通胀压力仍抑制降息空间。特朗普的政治力可能推动降息，且若霍尔木兹海峡开放，通胀压力将缓解。 - **缩表政策**：沃什倾向于缩表，但以放松银行准备金等监管为前提，对贵金属为利空。 - **国内流动性**：4月金融数据反映流动性供给充裕与实体融资偏弱并存，居民存款大幅减少，资金流入非银存款，对M2增速形成支撑。 - **货币政策调整**：央行一季度货币政策报告删除“降准降息”表述，调整为“灵活运用多种货币政策工具”，反映总量宽松空间有限，政策将侧重重点领域差异化支持。 - **通胀数据**：4月CPI同比上涨1.2%，PPI同比上涨2.8%，PPI反超CPI，显示通胀压力集中在上游，向下游传导不畅。 ### 大类资产逻辑 | 大类资产 | 逻辑 | 风险点 | 配置建议 | |----------|------|--------|----------| | 股票 | 1. 全球财政货币共同发力；2. 国内PPI和工业企业利润回升；3. 资金流动及人民币升值；4. 全球需求稳定及中美关系和缓 | 中美对抗升级，财政政策不及预期 | 增配 | | 债券 | 1. 国内降息空间有限；2. 国内通胀逐步修复；3. 股债跷跷板效应 | 中美对抗升级，财政政策不及预期 | 减配 | | 商品 | 1. 财政货币发力，PPI转正；2. 碳双控推动反内卷政策；3. 原料成本推升 | 中美对抗升级，财政政策不及预期 | 增配 | ## 宏观概览 ### 国内数据 - **PMI数据**：4月制造业PMI仍处于扩张区间，但新订单回落显著，非制造业PMI均处于收缩区间。 - **M1与M2**：4月M1同比微降0.1%至5%，M2同比微增0.1%至8.6%，两者剪刀差扩大0.2%至3.6%。 - **金融数据**：新增社融6207亿元，同比少增5392亿元，存量增速降至7.8%；新增人民币贷款转为负值，减少100亿元。 - **通胀数据**：4月CPI同比上涨1.2%，PPI同比上涨2.8%，PPI反超CPI，是近四年新高，主要由国际油价上涨推动，国内反内卷政策对部分行业价格有所支撑，但内需贡献有限。 ### 海外宏观 - **美国CPI**：4月CPI同比上涨3.8%，略高于市场预期，核心CPI同比上涨2.8%，略高于预期，但特朗普的政治力可能推动降息。 - **法国CPI**：维持较高增速，显示通胀压力持续。 - **美元指数与实际收益率**：美元指数走强，美10年期实际收益率保持高位，反映市场对美元信用的修复。 ## 中观数据 - **制造**：本周平均0.1，上周平均0.15，三月前平均0.2，基准0.18。 - **地产**：本周平均0.12，上周平均0.13，三月前平均0.22，基准0.16。 - **基建**：本周平均0.14，数据不完整。 ## 股指表现 - **股指期货基差**：IM、IC、IF、IH次月合约基差分别为100.05、87.54、35.59与12.6点，年化收益率分别为-11.08%、-9.86%、-7.04%与-4.1%。 - **股指走势**：中证1000、恒生科技、创业板较沪深300分别走弱0.42%、3.05%、走强3.75%。 - **三年期历史分位数**：中证1000为98.8%，恒生科技为7.1%，创业板为100%。 ## 利率曲线 - **利率曲线走陡**：近端利率仍有降息预期，但远端利率受反内卷及股债跷跷板影响而向上。 - **中债收益率曲线**：3个月、6个月、9个月、1年期收益率分别为1.8%、1.9%、1.9%、1.9%，2026年5月15日较2023年5月15日有所走低。 - **企业债与城投债利差**：企业债到期信用利差与城投债同时下行，反映市场风险偏好下降。 ## 商品表现 - **一周领涨**：低硫燃料油、燃油、LPG、集运指数(欧线)、原油。 - **一周领跌**：纤维板、工业硅、焦煤、碳酸锂、锡、生猪、尿素、多晶硅、氧化铝、烧碱。 - **商品走势**：贵金属、有色、黑色、能化、农产品均有所下跌，但中长期仍具备配置价值。 ## 大类资产相关性 - **资产间相关性提升**：股指与商品指数相关性增强，板块内相关性下降，显示市场波动加剧，板块分化明显。 ## 风险提示 - **美国经济超预期走弱** - **财政进度不及预期** - **金融系统恐慌** ## 量化分析 ### 招商期货大类资产配置指数 - **2024年8月至今**：指数持续上涨，显示市场整体向好。 - **收益率**：年化收益率18.88%，年化波动率2.56%，最大回撤1.53%，夏普比4.04，卡玛比6.79。 ### 大类资产近期表现 | 资产类别 | 近一周收益 | 近一月收益 | 年初至今收益 | 近三个月收益 | |----------|------------|------------|----------------|----------------| | 股指 | -2.22% | 1.29% | -2.64% | -2.48% | | 国债 | 0.07% | 0.05% | 0.15% | 0.17% | | 商品 | -2.37% | -3.51% | 8.75% | -6.08% | ## 股期联动 - **南华贵金属指数**：周涨幅-3.09%，年化波动率34.38%。 - **南华有色指数**：周涨幅-1.15%，年化波动率24.07%。 - **南华黑色指数**：周涨幅-1.02%，年化波动率14.70%。 - **南华能化指数**：周涨幅1.50%，年化波动率30.75%。 - **南华农产品指数**：周涨幅-1.53%，年化波动率9.47%。 ## 总结 本周全球市场因多重利空因素同步下跌，美元指数走强。尽管存在短期风险，但中长期来看，股票及有色贵金属仍具备配置价值。国内金融数据呈现流动性供给充裕与实体融资偏弱并存，货币政策将侧重重点领域支持。通胀压力集中在上游，向下游传导不畅，但有望转化为内生性通胀。商品市场中枢上抬，有色贵金属可逢低配置，关注其他板块底部反转机会。市场相关性提升，板块分化明显，需关注风险因素。