20170815-招商证券-供给侧改革系列报告之四十四_掘金山西国改_33页_3mb_3mb

山西国企改革总结

核心内容

山西国企改革是当前推动区域经济转型升级的重要举措，尤其在煤炭行业面临下行压力时，改革成为激发企业活力、提升竞争力的关键路径。山西国资委明确提出“三个凡是”的改革原则，即凡是能够通过股改独立上市的就独立上市，凡是能装进既有上市公司的逐步装进，凡是二者皆不能的则考虑退出。这一改革举措表明山西正以更大的力度推进资产证券化和资本运作，以实现国企改革的实质性进展。

主要观点

1. 改革背景与目标

   • 山西国企长期面临“一煤独大”、股权结构单一、产业链条短、管理粗放等问题，这些问题在经济增速换挡期和煤炭行业下行周期中愈发凸显。
   • 改革目标是建立现代企业制度，推动企业从重资源、重政策向重人才、重科技、重创新转变，同时提升国有资产的证券化率和资本运作效率。

2. 资产注入预期

   • 山西国资序列共有20家上市公司，未来资本运作将围绕这些公司展开。
   • 七大煤炭集团中，同煤集团、焦煤集团、阳煤集团、潞安集团、晋煤集团、山煤集团和晋能集团都拥有上市平台，但资产证券化率普遍较低，存在较大的注入空间。
   • 推荐注入顺序为：山煤国际 > 西山煤电 > 阳泉煤业 > 潞安环能 > 大同煤业，其中西山煤电和大同煤业的资产注入倍数最高，分别为3倍以上，想象空间最大。

3. 改革对上市公司的影响

   • 资产注入将显著提升上市公司业绩，如山煤国际、西山煤电和大同煤业的业绩增厚幅度分别为192%、100%和86%。
   • 注入后的P/E估值方面，山煤国际最便宜，仅为5倍，而其他公司均在8倍左右，显示出较大的投资潜力。

4. 重点公司财务指标

公司名称	股价（元）	15EPS（元）	16EPS（元）	17EPS（元）	16PE	17PE	PB	评级
山煤国际	5.6	0.16	0.50	0.52	11	11	2.7	强烈推荐-A
西山煤电	10.3	0.14	0.61	0.62	17	17	1.9	强烈推荐-A
阳泉煤业	7.7	0.18	0.67	0.68	12	11	1.3	强烈推荐-A
潞安环能	10.0	0.29	0.77	0.90	13	11	1.6	强烈推荐-A
大同煤业	6.4	0.11	0.17	0.17	40	40	2.1	强烈推荐-A
陕西煤业	7.6	0.28	1.00	1.02	8	7	2.1	强烈推荐-A
兖州煤业	12.5	0.42	1.22	1.60	10	8	1.4	强烈推荐-A

关键信息

• 资产注入路径：山西国企改革的资本运作主要围绕20家上市公司展开，其中煤炭集团的资产注入是重点。
• 同煤集团：拥有1.6亿吨煤炭产能，旗下有大同煤业和漳泽电力两家上市公司，电力业务未来将注入漳泽电力，以避免同业竞争。集团还有9个千万吨级矿井，预计注入上市公司后将显著提升其EPS。
• 焦煤集团：是国内最大的炼焦煤生产企业，拥有107座矿井和28座选煤厂，资源丰富，资产注入预期强烈。
• 山西国改进展：山西国改已进入实质性阶段，省政府层面积极推动，未来资产注入和资本运作值得期待。
• 风险提示：国改进展可能低于预期，需关注政策执行力度和市场反应。

总结

山西国企改革正从顶层设计走向具体实施，资产注入成为激发企业活力和提升盈利能力的关键手段。改革不仅聚焦于煤炭行业，还涉及文化旅游等其他领域。在煤炭集团中，同煤、焦煤、阳煤、潞安、晋煤、山煤等集团均拥有大量优质资产，资产注入的潜力巨大。投资者可重点关注山煤国际、西山煤电、阳泉煤业、潞安环能和大同煤业，这些公司具有较高的业绩增厚潜力和较低的估值水平。