20200420-华创证券-餐饮行业深度研究报告_勾稽_常识与逻辑_现制饮品行业研究心得_33页_3mb

餐饮行业深度研究报告总结

核心内容概述

本报告围绕现制饮品行业展开，重点分析瑞幸咖啡的商业模式与财务数据。通过拆解单杯模型与单店模型，揭示瑞幸在扩张过程中可能存在的财务误导与不一致之处。同时，结合第三方调研数据，质疑瑞幸的收入与费用端是否虚增，评估其商业模式的可持续性与行业地位。

主要观点与关键信息

1. 现制饮品行业特性

• 高毛利 + 高周转：现制饮品行业具有高毛利率和高周转率，是优质的商业模式。
• 品牌为护城河：产品是基础，品牌是核心竞争力，能通吃大基数客群。
• 单杯模型 vs 单店模型：
  • 单杯模型注重扩张速度与护城河，6个月可实现全面盈利。
  • 单店模型关注用户价值，需3年以上时间跑通，不确定性高。
  • 推荐关注一开始就挣钱、每一杯都挣钱的公司，行业靠开店扩张，规模经济效应不明显。

2. 瑞幸商业模式分析

• 单杯模型：瑞幸单杯完全成本为10.1元/杯，成交价12.3元/杯，剔除免费赠饮后，单杯成本改善速度快，但存在质疑。
• 单店模型：瑞幸单店日售现制饮品312杯，收入与单杯售价同步增长，但需注意单店盈亏是否被误导。
• 单杯售价与成本：瑞幸单杯售价持续上升，但其原材料成本占比较高，且供应商背景模糊，存在虚增可能。
• 用户增长与店铺增速：瑞幸用户增速高于店铺增速，且新客增速快于拓店速度，存在不一致风险。

3. 财务数据质疑

• 收入端：
  • 单店日售产品数与免费赠饮存在调节，可能虚增销售杯数。
  • 用户增速快于店铺增速，不符合下沉市场逻辑。
  • 其他产品销量增长，但无明显需求支撑，存在虚增可能。
• 费用端：
  • 广告费用存在虚增，Q2/Q3广告费用分别为2.4亿/3.8亿，可能与实际不符。
  • 配送补贴未大幅下降，可能存在虚增，预估虚增金额可达0.8亿。
  • 销售费用中免费推广费与广告费占比高，可能被用于调节用户增长。

4. 草根调研结果

• 日售商品数虚增：瑞幸日售商品数虚增约40.5%，其中现制饮品虚增69%，其他产品虚增238%。
• 单杯实际售价虚增：存在13%的虚增，可能影响真实营收。
• 存货与原材料成本：瑞幸存货数据存在疑点，原材料成本可能被虚高，且供应商信息不一致，存在内部交易可能。
• 广告投入产出比：广告费用可能未带来相应的用户转化，存在虚增风险。

5. 风险提示

• 行业增速不及预期：现磨咖啡行业增速可能低于预期。
• 疫情影响：疫情对写字楼、核心商圈、学校咖啡店销售造成压力。
• 快取模式受限：疫情下快取模式短期受限，影响门店运营。
• 社区店密度不足：瑞幸在下沉市场社区店密度不足，影响长期增长。
• 消费习惯变化：疫情改变了消费习惯，可能影响现制饮品需求。

报告亮点

• 首个现制饮品系列报告：分析现磨咖啡行业的研究逻辑。
• 瑞幸财务模型拆解：通过100%MOP模式，揭示瑞幸报表中与勾稽、常识与逻辑相悖之处。
• 草根调研数据：结合第三方调研数据，估算瑞幸可能存在的虚增幅度。
• 行业模型对比：对比瑞幸与星巴克的单杯模型，揭示瑞幸在成本与售价上的问题。

投资逻辑

• 行业维度：现制饮品行业具有高毛利与高周转，是值得投资的领域。
• 公司维度：瑞幸需跑通单杯与单店模型，但存在财务数据不一致问题。
• 单杯模型：注重单位经济性，是基础模型，6个月可实现盈利。
• 单店模型：需考察用户价值，3年以上跑通，不确定性大。
• 关注点：需重点关注单杯售价、单店日售杯数、用户留存与高净值用户占比。

重点图表与数据

总结

本报告全面剖析了现制饮品行业，尤其是瑞幸咖啡的商业模式与财务数据。通过拆解单杯与单店模型，指出瑞幸在收入端与费用端可能存在虚增，同时强调品牌与用户价值的重要性。建议投资者关注真正具备品牌力、用户粘性与可盈利模型的公司，避免对仅靠规模扩张与补贴模式的公司过度乐观。