20260225-东方证券-多资产配置周报_海外地缘和降息节奏彰显国内风险评价下行_11页_793kb

> **来源：[研报客](https://pc.yanbaoke.cn)** # 海外地缘和降息节奏彰显国内风险评价下行 # 20260222多资产配置周报 # 研究结论 预期层面：伊朗局势变化及美国关税问题反复导致全球不确定性再度上行，避险交易再起；国内在社融“开门红”后内需仍保持平稳运行，中国资产将持续受益于风险评价的稳步下降。美联储降息预期后置，美元/美债/贵金属短期或仍以横盘震荡为主，直到就业数据明确趋势。 ✓ 伊朗局势变化，地缘扰动或升级。2月17日美伊第二轮谈判进行，当天美国副总统万斯表示，美方向伊方划定一些“红线”，但伊方“尚未真正认可并愿意协商解决”。Polymarket交易数据显示，市场认为美国3月前与伊朗发生冲突的概率快速攀升，截至2月22日，冲突概率虽有所回落，但仍高于春节前。 ✓ 美国关税问题反复，降息预期后置。2月20日美国最高法院裁定，特朗普政府依据《国际紧急经济权力法》实施的相关大规模关税措施缺乏明确法律授权，此裁决意味着，特朗普政府目前实行的大部分关税将被迫中止。随后特朗普表示将对全球各国征收 $10\%$ 的统一关税，并计划将其提高至 $15\%$ 水平，而且未来将公布新的关税措施。即使市场对此次关税裁决已经有所预期，但考虑未来关税将面临更多法律和政策反复，市场对不确定性的交易有望继续。2月11日，美国1月就业数据发布。非农新增、失业率均好于预期，预计跟随美联储的降息预期后置，美元/美债/贵金属短期或仍以横盘震荡为主，直到就业数据明确趋势。 √ 国内1月社融规模由降转增，春节数据表现分化。春节期间高频数据表现分化，餐饮、出行数据较好，票房数据偏弱；2026年1月社融当月同比多增1654亿元（2025年12月同比少增6462亿元），明显好转，结合PMI等高频指标来看，社融虽实现“开门红”但背后的内在经济环境与前期相比并未发生显著改变。相较之下，外汇流入等因素引发的流动性结构变化更值得重点关注，后续需持续跟踪，在人民币持续升值、去美元化交易推进等多重因素综合作用下，市场流动性所发生的各类变化及其潜在影响。 - 交易层面：A股风险可控，商品/黄金震荡。从收益因子看，春节前一周A股/商品/黄金/美股维持震荡；中债/美债短期趋势延续。从资产波动看，商品短期和中期不确定性仍上行；黄金短期不确定性上行但中期平稳；A股/美股/美债中期不确定性平稳；中债短期不确定性下行。 报告发布日期 2026年02月25日 # 证券分析师 郑月灵 执业证书编号：S0860525120003 zhengyueling@orientsec.com.cn 021-63326320 # 联系人 周仕盈 执业证书编号：S0860125060012 zhoushiying@orientsec.com.cn 021-63326320 董翱翔 执业证书编号：S0860125030016 dongaoxiang@orientsec.com.cn 021-63326320 # 相关报告 前期热点波动上行，中盘蓝筹风险可控： 2026-02-11 20260209A股风格及行业配置周报 中国资产相对占优，中债看避险，A股看 2026-02-10 结构：20260209多资产配置周报 A股关注中盘蓝筹，中债阶段性对冲配 2026-02-10 置：202602保险客户资产配置月报 风险偏好主导资产表现，权益关注风格切 2026-02-04 换：——资产配置月报202602 继续看好中盘蓝筹，关注化工/农业等涨价 2026-02-03 线索：20260202A股风格及行业配置周报 提名沃什不改美元信用弱化格局： 2026-02-03 20260202多资产配置周报 预期的变化利好中盘蓝筹：20260126A股 2026-01-28 风格及行业配置周报 美/日风险评价上升，贵金属及低风险特征 2026-01-26 权益占优：20260126多资产配置周报 # 风险提示 1、极端风险事件，例如中美关系、全球地缘超预期事件等，可能打破统计上的历史规律； 2、量化指标失效的风险，历史数据对未来的指引效果有限。 # 目录 # 一、多资产周表现：全球风险偏好整体上行 4 # 二、预期层面：伊朗局势变化及美国关税反复导致全球不确定性再度上行……5 （一） 伊朗局势变化，地缘扰动或升级. 5 （二） 美国关税问题反复，降息预期后置 5 （三）国内1月社融规模由降转增，春节数据表现分化 6 # 三、交易层面：A股风险可控，商品/黄金震荡 6 （一）中债短期反弹，风险资产维持震荡 6 （二）A股风险可控，商品短期波动仍上行 7 # 四、小结 9 # 风险提示 9 # 图表目录 图1：FedWatch显示美联储降息预期后置. 5 图2：失业率仍有上行风险 5 图3：政府债券融资对社融的影响由拖累转为拉动（亿元） 6 图4：中债短期趋势延续 6 图5：A股维持震荡 6 图6：黄金维持震荡 7 图7：商品维持震荡 图8：美股维持震荡 7 图9：美债短期趋势延续 7 图10：商品短期和中期不确定性仍上行 8 图11：黄金短期不确定性上行. 8 图12：中债短期不确定性下降 8 图13：A股中期不确定性平稳 8 图14：美股中期不确定性平稳 8 图15：美债中期不确定性平稳 8 表 1: 全球大类资产表现双周跟踪 # 一、多资产周表现：全球风险偏好整体上行 近两周（2026年2月9日-2月22日，A股因春节休市数据截至2.13）全球市场核心交易地缘政治的影响和美联储降息的后置，大类资产综合表现为黄金/原油同步上涨，权益资产回暖。 表 1: 全球大类资产表现双周跟踪 大类资产 资产标的 涨跌幅 周涨跌幅所处历史分位点 过去1周 年初至今 过去1年 过去3年 过去5年 权益 A股 上证综指 0.41% 2.85% 50.94% 57.42% 58.37% 沪深300 0.36% 0.66% 49.06% 57.42% 58.37% 中证A500 0.84% 3.51% 56.60% 64.52% 65.76% 中证500 1.88% 11.17% 69.81% 78.06% 78.21% 中证1000 1.90% 8.03% 67.92% 74.19% 72.37% 国证2000 1.70% 9.06% 62.26% 70.97% 70.82% 中证2000 1.17% 9.05% 62.26% 64.52% 63.04% 北证50 0.58% 6.20% 50.94% 60.65% 59.49% 创业板 1.22% 2.27% 50.94% 62.58% 63.81% 科创50 3.37% 9.38% 83.02% 86.45% 87.55% 港股 恒生指数 0.03% 3.65% 41.51% 47.10% 49.03% 恒生科技 0.27% -2.82% 54.72% 52.90% 55.64% 发达市场 标普500 1.07% 0.94% 66.04% 65.61% 65.27% 纳斯达克100 1.13% -0.94% 64.15% 60.51% 62.21% 英国富时100 2.30% 7.61% 94.34% 91.72% 91.98% 欧元区斯托克50 2.44% 5.87% 86.79% 86.62% 86.26% 德国DAX30 1.39% 3.15% 75.47% 71.34% 72.90% 法国CAC40 2.45% 4.49% 86.79% 84.71% 85.11% 意大利富时MIB 2.29% 3.40% 81.13% 81.53% 82.44% 西班牙IBEX35 2.91% 5.07% 84.91% 87.90% 89.69% 日经225 -0.20% 12.88% 35.85% 38.85% 41.60% 债券 利率债 1-3年国债 0.05% 0.27% 66.04% 50.97% 48.25% 5-7年国债 0.08% 0.60% 66.04% 56.13% 70.82% 10年以上国债 0.19% 0.91% 71.70% 52.90% 57.59% 信用债 1-3年高等级信用债 0.10% 0.36% 77.36% 60.00% 57.98% 5-7年高等级信用债 0.25% 0.95% 86.79% 74.19% 75.88% 可转债 中证转债指数 1.08% 7.02% 73.58% 80.65% 78.60% 境外债 2Y美债期货 0.14% 0.04% 84.91% 78.06% 81.32% 10Y美债期货 0.96% 0.79% 92.45% 89.03% 89.88% 商品 贵金属 Comex黄金 0.74% 16.54% 43.40% 53.50% 57.25% 境内Au9999 2.44% 13.75% 73.58% 84.52% 87.94% 有色 上期所有色金属指数 0.65% 2.83% 58.49% 61.94% 56.81% 伦敦铜 0.83% 3.43% 50.94% 59.87% 58.78% 上期所铝 -0.69% 1.18% 24.53% 27.10% 29.18% 原油 布伦特原油 5.92% 17.93% 94.34% 94.27% 91.98% 外汇 人民币 美元兑人民币汇率 -0.41% -1.11% 11.32% 13.55% 14.01% 美元 美元指数 -0.77% -1.44% 18.87% 16.13% 16.73% 欧元 欧元兑美元汇率 0.45% 1.05% 69.81% 74.19% 73.54% 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 日元 美元兑日元汇率 -2.88% -2.53% 1.89% 2.58% 2.72% 宏观 新兴市场指数 0.78% 11.60% 49.06% 58.60% 62.98% 美国花旗经济意外指数 数值: 25.7 90.50% 64.57% 68.33% 全球经济意外指数 数值: 27.4 93.80% 91.26% 80.62% 数据来源：Wind，东方证券研究所 # 二、预期层面：伊朗局势变化及美国关税反复导致全球不确定性再度上行 近两周可能在预期层面影响资产价格走势的宏观事件如下： # （一）伊朗局势变化，地缘扰动或升级 根据新华网报道，2月17日美伊第二轮谈判进行，当天美国副总统万斯表示，美方向伊方划定一些“红线”，但伊方“尚未真正认可并愿意协商解决”。Polymarket交易数据显示，市场认为美国3月前与伊朗发生冲突的概率快速攀升，截至2月22日，冲突概率虽有所回落，但仍高于春节前。 # （二）美国关税问题反复，降息预期后置 据央视网报道，2月20日美国最高法院裁定，特朗普政府依据《国际紧急经济权力法》实施的相关大规模关税措施缺乏明确法律授权，此裁决意味着，特朗普政府目前实行的大部分关税将被迫中止。随后特朗普表示将对全球各国征收 $10\%$ 的统一关税，并计划将其提高至 $15\%$ 水平，而且未来将公布新的关税措施。即使市场对此次关税裁决已经有所预期，但考虑未来关税将面临更多法律和政策反复，市场对不确定性的交易有望继续。 2月11日，美国1月就业数据发布。非农新增、失业率均好于预期：1月新增非农13万，超出市场预期的5万，但质量存在瑕疵，可信度下降；失业率从 $4.4\%$ 下降到 $4.3\%$ ，是促成就业企稳预期的关键，但后续上行风险仍需关注，就业需求的企稳仍有待确认，工资仍有放缓空间，通胀暂时无忧。预计跟随美联储的降息预期后置，美元、美债、贵金属短期或仍以横盘震荡为主，直到就业数据明确趋势。 图1：FedWatch显示美联储降息预期后置 CME FEDWATCH TOOL - CONDITIONAL MEETING PROBABILITIES MEETING DATE 150-175 175-200 200-225 225-250 250-275 275-300 300-325 325-350 350-375 375-400 2026/3/18 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 2.0% 98.0% 0.0% 2026/4/29 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 0.3% 15.9% 83.8% 0.0% 2026/6/17 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 0.1% 6.5% 42.8% 50.6% 0.0% 2026/7/29 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 2.4% 19.7% 45.6% 32.2% 0.0% 2026/9/16 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 1.3% 11.5% 33.4% 38.5% 15.2% 0.0% 2026/10/28 0.0% 0.0% 0.0% 0.4% 4.7% 18.8% 35.1% 30.8% 10.1% 0.0% 2026/12/9 0.0% 0.0% 0.2% 2.1% 10.3% 25.2% 33.4% 22.7% 6.2% 0.0% 2027/1/27 0.0% 0.0% 0.4% 3.2% 12.1% 26.3% 32.0% 20.6% 5.4% 0.0% 2027/3/17 0.0% 0.1% 0.8% 4.5% 14.2% 27.1% 30.4% 18.3% 4.6% 0.0% 2027/4/28 0.0% 0.1% 1.0% 4.9% 14.8% 27.2% 29.8% 17.8% 4.4% 0.0% 2027/6/9 0.0% 0.2% 1.2% 5.4% 15.4% 27.4% 29.3% 17.1% 4.2% 0.0% 2027/7/28 0.1% 0.5% 2.6% 8.8% 19.5% 28.0% 25.1% 12.7% 2.7% 0.0% 2027/9/15 0.1% 0.5% 2.4% 8.1% 18.3% 27.0% 25.4% 14.1% 3.9% 0.3% 2027/10/27 0.0% 0.3% 1.8% 6.5% 15.5% 24.6% 25.9% 17.2% 6.7% 1.3% 2027/12/8 0.2% 1.0% 3.8% 10.2% 19.3% 25.1% 22.3% 12.8% 4.4% 0.8% 数据来源：FedWatch，东方证券研究所 图2：失业率仍有上行风险 数据来源：Wind，Bloomberg，东方证券研究所 # （三）国内1月社融规模由降转增，春节数据表现分化 春节期间高频数据表现分化，餐饮、出行数据较好，票房数据偏弱。餐饮、出行方面，假期前四天，全国重点零售和餐饮企业日均销售额较2025年假期前四天增长 $8.6\%$ ；2月20日（春运第19天，农历正月初四）全社会跨区域人员流动量为35299.9万人次，比2025年同期（2月1日，农历正月初四）增长 $12.3\%$ ，创历史新高。票房方面，截至2月21日，春节档票房收入超45亿元，弱于2025年春节档。 2026年1月社融当月同比多增1654亿元（2025年12月同比少增6462亿元），明显好转。社融规模同比由降转增，核心源于财政发力节奏错位的影响逐步消退，政府债券融资同比重回正增长，而内生融资需求受春节错期因素扰动，参考价值相对有限。结合PMI等高频指标来看，社融虽实现“开门红”但背后的内在经济环境与前期相比并未发生显著改变，预计国内整体内需仍保持平稳运行。相较之下，外汇流入等因素引发的流动性结构变化更值得重点关注，金融数据与流动性的主要边际变化未必源于内部。后续需持续跟踪，在人民币持续升值、去美元化交易推进等多重因素综合作用下，市场流动性所发生的各类变化及其潜在影响。 图3：政府债券融资对社融的影响由拖累转为拉动（亿元） 图4：中债短期趋势延续 图5：A股维持震荡 数据来源：Wind，东方证券研究所 # （四）小结 从预期层面看，美伊问题及美国关税问题反复导致全球不确定性再度上行，相比而言国内在社融“开门红”后内需仍保持平稳运行，中国资产因风险评价稳步下降仍相对占优。在美联储的降息预期后置的背景下，美元、美债、贵金属短期或仍以横盘震荡为主，直到就业数据明确趋势。 # 三、交易层面：A股风险可控，商品/黄金震荡 # （一）中债短期反弹，风险资产维持震荡 从大类资产的收益因子看，春节前一周（2.9-2.13，下同）A股/商品/黄金/美股维持震荡；中债/美债短期趋势延续。 数据来源：Wind，东方证券研究所 数据来源：Wind，东方证券研究所 图6：黄金维持震荡 数据来源：Wind，东方证券研究所 图7：商品维持震荡 数据来源：Wind，东方证券研究所 图8：美股维持震荡 数据来源：Wind，东方证券研究所 图9：美债短期趋势延续 数据来源：Wind，东方证券研究所 # （二）A股风险可控，商品短期波动仍上行 我们认为从资产波动可观察到交易情绪的变化。波动率的特点在于其多数时候是渐变的，与回撤不同，这一点类似情绪的渐变过程。但波动通常衡量的是情绪大小，而非情绪的方向。上周各类资产日波动（短期情绪）和滚动持有不同期限的波动（中期不确定性）变化如下： 商品短期和中期不确定性仍上行；黄金短期不确定性上行但中期平稳；A股/美股/美债中期不确定性平稳；中债短期不确定性下行。 图10：商品短期和中期不确定性仍上行 数据来源：Wind，东方证券研究所；样本选取上期所有色金属指数 图11：黄金短期不确定性上行，但中期平稳 数据来源：Wind，东方证券研究所 图12：中债短期不确定性下降 数据来源：Wind，东方证券研究所 图13：A股中期不确定性平稳 数据来源：Wind，东方证券研究所 图14：美股中期不确定性平稳 数据来源：Wind，东方证券研究所 图15：美债中期不确定性平稳 数据来源：Wind，东方证券研究所 # 四、小结 预期层面：伊朗局势变化及美国关税问题反复导致全球不确定性再度上行，避险交易再起；国内在社融“开门红”后内需仍保持平稳运行，中国资产将持续受益于风险评价的稳步下降。美联储降息预期后置，美元/美债/贵金属短期或仍以横盘震荡为主，直到就业数据明确趋势。 交易层面：A股风险可控，商品/黄金震荡。从收益因子看，春节前一周A股/商品/黄金/美股维持震荡；中债/美债出现短期趋势延续。从资产波动看，商品短期和中期不确定性仍上行；黄金短期不确定性上行但中期平稳；A股/美股/美债中期不确定性平稳；中债短期不确定性下行。 # 风险提示 1、极端风险事件，例如中美关系、全球地缘超预期事件等，可能打破统计上的历史规律； 2、量化指标失效的风险，历史数据对未来的指引效果有限。 # 分析师申明 # 每位负责撰写本研究报告全部或部分内容的研究分析师在此作以下声明： 分析师在本报告中对所提及的证券或发行人发表的任何建议和观点均准确地反映了其个人对该证券或发行人的看法和判断；分析师薪酬的任何组成部分无论是在过去、现在及将来，均与其在本研究报告中所表述的具体建议或观点无任何直接或间接的关系。 # 投资评级和相关定义 报告发布日后的12个月内行业或公司的涨跌幅相对同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅为基准（A股市场基准为沪深300指数，香港市场基准为恒生指数，美国市场基准为标普500指数）； # 公司投资评级的量化标准 买入：相对强于市场基准指数收益率 $15\%$ 以上； 增持：相对强于市场基准指数收益率 $5\% \sim 15\%$ 中性：相对于市场基准指数收益率在 $-5\% \sim +5\%$ 之间波动； 减持：相对弱于市场基准指数收益率在 $-5\%$ 以下。 未评级——由于在报告发出之时该股票不在本公司研究覆盖范围内，分析师基于当时对该股票的研究状况，未给予投资评级相关信息。 暂停评级——根据监管制度及本公司相关规定，研究报告发布之时该投资对象可能与本公司存在潜在的利益冲突情形；亦或是研究报告发布当时该股票的价值和价格分析存在重大不确定性，缺乏足够的研究依据支持分析师给出明确投资评级；分析师在上述情况下暂停对该股票给予投资评级等信息，投资者需要注意在此报告发布之前曾给予该股票的投资评级、盈利预测及目标价格等信息不再有效。 # 行业投资评级的量化标准： 看好：相对强于市场基准指数收益率 $5\%$ 以上； 中性：相对于市场基准指数收益率在 $-5\% \sim +5\%$ 之间波动； 看淡：相对于市场基准指数收益率在 $-5\%$ 以下。 未评级：由于在报告发出之时该行业不在本公司研究覆盖范围内，分析师基于当时对该行业的研究状况，未给予投资评级等相关信息。 暂停评级：由于研究报告发布当时该行业的投资价值分析存在重大不确定性，缺乏足够的研究依据支持分析师给出明确行业投资评级；分析师在上述情况下暂停对该行业给予投资评级信息，投资者需要注意在此报告发布之前曾给予该行业的投资评级信息不再有效。 # 免责声明 本证券研究报告（以下简称“本报告”）由东方证券股份有限公司（以下简称“本公司”）制作及发布。 本报告仅供本公司的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。本报告的全体接收人应当采取必要措施防止本报告被转发给他人。 本报告是基于本公司认为可靠的且目前已公开的信息撰写，本公司力求但不保证该信息的准确性和完整性，客户也不应该认为该信息是准确和完整的。同时，本公司不保证文中观点或陈述不会发生任何变更，在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的证券研究报告。本公司会适时更新我们的研究，但可能会因某些规定而无法做到。除了一些定期出版的证券研究报告之外，绝大多数证券研究报告是在分析师认为适当的时候不定期地发布。 在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议，也没有考虑到个别客户特殊的投资目标、财务状况或需求。客户应考虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定状况，若有必要应寻求专家意见。本报告所载的资料、工具、意见及推测只提供给客户作参考之用，并非作为或被视为出售或购买证券或其他投资标的的邀请或向人作出邀请。 本报告中提及的投资价格和价值以及这些投资带来的收入可能会波动。过去的表现并不代表未来的表现，未来的回报也无法保证，投资者可能会损失本金。外汇汇率波动有可能对某些投资的价值或价格或来自这一投资的收入产生不良影响。那些涉及期货、期权及其它衍生工具的交易，因其包括重大的市场风险，因此并不适合所有投资者。 在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任，投资者自主作出投资决策并自行承担投资风险，任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。 本报告主要以电子版形式分发，间或也会辅以印刷品形式分发，所有报告版权均归本公司所有。未经本公司事先书面协议授权，任何机构或个人不得以任何形式复制、转发或公开传播本报告的全部或部分内容。不得将报告内容作为诉讼、仲裁、传媒所引用之证明或依据，不得用于营利或用于未经允许的其它用途。 经本公司事先书面协议授权刊载或转发的，被授权机构承担相关刊载或者转发责任。不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。 提示客户及公众投资者慎重使用未经授权刊载或者转发的本公司证券研究报告，慎重使用公众媒体刊载的证券研究报告。 # 东方证券研究所 地址： 上海市中山南路318号东方国际金融广场26楼 电话： 021-63325888 传真： 021-63326786 网址： www.dfzq.com.cn