> **来源：[研报客](https://pc.yanbaoke.cn)** # 利率 | 为什么还在看多超长？找找微观证据 ## 核心内容总结 本文探讨了当前市场环境下，为何对超长国债（如30年期国债）仍持看多观点，并从微观机构行为的角度分析了做空力量的不足。文章认为，尽管有部分机构在抛售超长国债，但整体来看，做空力量有限，超长国债的利率仍有上行空间。 --- ## 主要观点 ### 1. 谁在抛30Y国债？ - **券商与保险**是当前主要的做空力量。 - **大行、保险和券商**在3月对30年期国债进行了抛售。 - **中小银行**积极增配超长国债，而**大行**则因为特别国债发行预留额度而阶段性减持。 - **保险**在去年底超季节性增持国债，但年初以来持续减持，存在一定的欠配压力。 - **其他类机构**行为与配置盘相似，且受央行逆回购影响，托管数据好于二级交易数据。 ### 2. 未来哪类机构可能继续做空30Y？ - **配置盘**（如银行、保险、其他类机构）不会大规模做空超长国债。 - 银行资金充裕，信贷投放不佳，可能继续增配。 - 保险对超长国债信心不足，但整体保持季节性配置。 - 其他类机构作为哑铃型配置的一部分，仍可能继续增持。 - **交易盘**（如券商和基金）可能是未来主要做空力量。 - **券商**仍有约700亿元的减持空间，但其行为受市场情绪影响较大，可能转向买入。 - **基金**自2023年以来持续超额买入超长国债，目前仍持有约4000亿元现券头寸，且3月以来未显著减持，说明仍有久期策略需求。 ### 3. 是否会继续加大借券力度做空？ - **超长国债**是主要的债券借贷品种，占全场借贷余额的77%。 - **特6和特2**的借贷集中度最高，其中特6的集中度接近50%，近期开始下降，表明借券做空的空间有限。 - **借贷余额同比**与国债利率走势存在一定的领先关系，近期借贷余额同比已出现回落趋势，表明市场做空情绪已部分释放。 --- ## 关键信息 ### 机构行为分析 | 机构类型 | 行为趋势 | 原因 | |----------|----------|------| | **券商** | 持续净卖出 | 为特别国债发行预留额度，但近期抛压已放缓 | | **保险** | 持续减持 | 配置不足，对超长国债信心不足 | | **大行** | 先买后卖 | 为特别国债腾挪额度，季节性操作 | | **中小行** | 积极增配 | 资金充裕，信贷投放不佳 | | **基金** | 逐步增持 | 负债稳定，短端拥挤，仍需久期策略 | | **其他类机构** | 增持为主 | 喜欢哑铃型配置，承接委外资金 | ### 超长国债利率预测 - 本轮10年期国债利率看多至**1.7%**。 - 30年期国债利率看多至**2.15%**。 - 超长国债利率上行可能受借贷余额上升推动，但当前借贷余额同比已回落，预示利率可能接近顶部。 ### 微观证据 - **基金**在3月未显著减持超长国债，表明其仍有配置意愿。 - **券商**累计净卖出超长国债达2000亿元，但剩余头寸有限，且做空空间受限。 - **借贷集中度**已接近高位，特6与特2的借贷规模受限，进一步做空可能性下降。 --- ## 结论 当前市场环境下，超长国债的利率仍具备上行空间。尽管有部分机构在做空，但整体力量有限，配置盘和交易盘均未表现出大规模抛售趋势。基金和券商仍是主要交易盘，但其行为受市场环境和策略调整影响较大，做空空间有限。未来利率走势可能较为曲折，但整体看多观点仍具有合理性。 --- ## 风险提示 1. 历史规律未必代表未来。 2. 宏观经济环境可能超预期，影响利率走势。 3. 货币政策变化可能对市场产生重大影响。 --- ## 图表说明（部分） - 图1-图4：展示大行、中小行对10Y以上国债的净买入及累计买入情况。 - 图5-图6：展示保险对10Y以上国债的净买入及累计买入情况。 - 图7-图8：展示银行和保险托管国债规模的环比变化。 - 图9-图10：展示券商对10Y以上国债的净买入及累计买入情况。 - 图11-图12：展示基金对10Y以上国债的净买入及累计买入情况。 - 图13-图18：展示其他类机构对国债的净买入及托管规模变化。 - 图19-图23：展示基金现券头寸、久期、换手率、分歧度指数及券商净买入情况。 --- ## 附注 - 报告发布机构：财通证券股份有限公司 - 发布时间：2026年4月13日 - 报告分析师：孙彬彬、隋修平、郑艺鹏