煤炭开采行业专题研究报告：复盘过去20年煤炭四次牛市，_探寻经济周期中煤炭股的投资价值-20200420-中泰证券-26页_1mb

煤炭开采行业投资价值分析总结

核心内容

本报告通过对过去20年煤炭行业四次牛市的复盘，探讨了煤炭股在经济周期中的投资价值。重点分析了不同阶段的经济背景、政策影响、市场表现及煤价与业绩的变化趋势，总结出煤炭股在特定经济条件下具备超额收益的规律。

主要观点

• 煤炭股的牛市与经济周期密切相关：在经济高速增长、政策刺激、流动性宽松以及供给侧改革等背景下，煤炭股曾出现多次上涨行情。
• 煤价预期上涨是超额收益的必要条件：在有超额收益的阶段（第一、二、四阶段），煤价均呈现上涨趋势，而第三阶段则因煤价下跌，未产生相对收益。
• 供给侧改革后煤价进入新常态：煤价弹性减弱，未来震荡区间预计在500-600元/吨，需关注经济复苏带来的煤价修复机会。
• 重点公司表现突出：中国神华、陕西煤业、兖州煤业、潞安环能、西山煤电、淮北矿业等龙头企业在牛市期间表现优异。

关键信息

四次牛市阶段概览

阶段	时间区间	市盈率涨幅	净利润变化	指数涨幅	是否有相对收益
第一阶段	2005/11/15-2007/10/16	811%	+34%	+775%	有
第二阶段	2008/11/28-2009/12/04	262%	-10%	+249%	有
第三阶段	2013/07/08-2015/06/12	584%	-53%	+113%	没有
第四阶段	2015/08/26-2016/10/25	187%	-59%	+26%	有

各阶段经济特征

• 第一阶段（2005-2007）：经济高速增长，出口和固定资产投资持续高位，M1与社融增速上升，CPI和国债收益率逐步上涨，煤价波动向上。
• 第二阶段（2008-2009）：政府推出“四万亿”刺激政策，经济逐步恢复，M1与社融增速上升，CPI与国债收益率先跌后涨，煤价和业绩先跌后升。
• 第三阶段（2013-2015）：经济增速放缓，固定资产投资和工业产出下降，CPI和国债收益率低位徘徊，煤价持续下跌，业绩下滑严重，股市上涨依赖估值端。
• 第四阶段（2015-2016）：供给侧改革推动，经济和工业产出先跌后涨，M1与社融增速回升，CPI和国债收益率先跌后涨，煤价触底回升，业绩逐步恢复。

市场与政策因素

• 政策推动：四万亿计划、股权分置改革、供给侧改革等政策在不同阶段对煤炭股产生重要影响。
• 流动性宽松：宽松的货币政策（如降准降息）在第二、第三阶段显著提升市场流动性，推动估值上涨。
• 经济周期：经济增速和工业产出是决定煤炭股表现的重要因素，煤价上涨通常伴随经济复苏。

投资要点

• 煤炭股在经济复苏、政策支持、流动性宽松等情况下，往往具备超额收益。
• 供给侧改革后，煤价进入新常态，未来波动区间可能在500-600元/吨。
• 当前煤价处于2017年以来的低点，需关注后续经济回升对煤价和煤炭股的修复性上涨机会。
• 龙头公司具备较强的抗风险能力与市场竞争力，值得重点关注。

风险提示

• 经济增速不及预期：可能影响煤炭需求和煤价。
• 政策调控力度过大：可能对行业供需格局造成较大影响。
• 可再生能源替代风险：长期替代趋势可能对煤炭需求产生压力。
• 煤炭进口影响：国际煤炭市场变化可能影响国内供需关系。

结论

煤炭股在经济周期中表现出较强的敏感性，其超额收益通常与煤价上涨紧密相关。当前煤价处于低位，若后续经济复苏，将可能带来煤价修复机会，推动煤炭股上涨。建议投资者关注行业龙头，把握潜在的市场机会，同时注意相关风险。