> **来源：[研报客](https://pc.yanbaoke.cn)** # 【申万固收|利率】跑赢中债综合财富指数：基于预期差的择时策略总结 ## 核心内容概述 本文探讨了基于**预期差逻辑**的**债券择时策略**，旨在通过分析未来利率预期与当前利率的偏离程度，生成多空信号，以期在控制回撤的前提下跑赢中债综合财富指数。该策略不仅适用于债券指数组合，也适用于操作便捷的债券ETF。 --- ## 主要观点与关键信息 ### 1. 中债综合指数作为资管产品的常用基准 - **广泛使用**：公募基金、理财产品普遍采用中债综合指数作为业绩基准，其中以中债-新综合指数为主。 - **成分券广泛**：截至2026年7月29日，成分券数量高达52,091只。 - **久期拉长**：平均修正久期超过6年，反映出债市长期趋势。 - **流动性问题**：指数编制未充分考虑成分券流动性，尤其是中低等级信用债。 - **再投资频率**：中债综合指数为日频，而新综合指数为月频。 ### 2. 基于预期差的择时策略设计 - **策略逻辑**：通过分析未来利率预期与当前利率的偏离程度，生成多空信号。 - **信号来源**： - **国债期货隐含利率信号**：基于国债期货与现货的价格关系，计算未来利率预期与CTD收益率的差，取滚动窗口的历史分位数，生成多空信号。 - **系统性风险溢价信号**：利用沪深300指数，计算最近一段时间的涨跌幅分位数，生成风险信号。 - **信号合成**：将两部分信号结合，得到**总择时信号**，定义为 `totalSignal = sign(futureSignal + riskSignal)`。 ### 3. 策略回测结果 #### 3.1 债券指数组合表现 - **样本内（2019-2022）**： - 年化收益比中债综合全价指数高 **395bp**，比中债综合财富指数高 **59bp** - 最大回撤比中债综合全价指数低 **148bp**，比中债综合财富指数低 **25bp** - **样本外（2023-2026）**： - 年化收益比中债综合全价指数高 **396bp**，比中债综合财富指数高 **119bp** - 最大回撤比中债综合全价指数低 **135bp**，比中债综合财富指数低 **85bp** #### 3.2 债券ETF组合表现 - **样本区间（2022-2026）**： - 年化收益比中债综合全价指数高 **332bp**，比中债综合财富指数高 **58bp** - 最大回撤比中债综合全价指数低 **80bp**，比中债综合财富指数低 **30bp** --- ## 4. 策略实施细节 - **标的选取**： - **信用债ETF**：选取两只短久期与两只长久期债券ETF。 - **长久期ETF**：10年地方债ETF（511270.SH）、政金债券ETF（511520.SH） - **短久期ETF**：城投债ETF（511220.SH）、0-4地债ETF（159816.SZ） - **调仓逻辑**： - 当 `totalSignal = 1` 时，配置长久期债券ETF。 - 当 `totalSignal = -1` 时，配置短久期债券ETF。 - 当 `totalSignal = 0` 时，采用哑铃组合，配置长短久期债券ETF。 - **比较基准**：中债综合指数。 - **回测时间范围**：2022年11月至2026年7月。 --- ## 5. 策略优势与局限性 ### 优势： - **收益表现突出**：策略在样本内和样本外均能显著跑赢中债综合指数。 - **回撤控制良好**：策略在控制回撤方面表现优于中债综合指数。 - **操作便捷**：策略适用于债券ETF，便于实际应用。 ### 局限性： - **模型误差**：策略计算可能受到市场噪音或其他因素影响。 - **指标不全面**：选取的指标可能无法覆盖所有影响因素。 - **历史表现不保证未来**：回测结果不能完全代表未来市场情况。 --- ## 6. 总结 - **策略有效性**：基于预期差的择时策略在债券指数组合和债券ETF上均表现良好。 - **应用价值**：该策略有助于在控制回撤的前提下，提升组合收益。 - **未来展望**：长期跑赢中债综合财富指数，需要灵活调整久期与标的券种。 - **建议**：投资者应结合自身情况，谨慎使用策略，并考虑咨询独立投资顾问。 --- ## 7. 研究团队与成员简介 ### 固收研究团队 - **黄伟平**：申万宏源研究董事总经理/所长助理，固定收益首席分析师，拥有中山大学金融学硕士和管理学学士学位。 - **栾强**：资深高级分析师，利率组主管，上海交通大学经济学博士、金融学博士后。 - **王哲一**：分析师，莱斯大学统计学硕士、上海财经大学经济学学士，研究风格偏向量化。 - **杨振**：资深高级分析师，上海交通大学金融学博士、中国外汇交易中心博士后，研究领域包括流动性、货币政策、机构行为。 - **卢子墨**：助理分析师，新加坡国立大学统计学硕士、上海财经大学投资学学士，研究领域包括信用债、可转债、公募REITs等。 - **张晋源**：分析师，圣路易斯华盛顿大学量化金融硕士。 - **曹璇**：助理分析师，上海交通大学工学本硕，擅长行业研究与量化分析。 --- ## 8. 法律声明 - 本报告由申万宏源证券研究所发布，仅供合法合规客户使用。 - 报告内容仅供参考，不构成投资建议，使用本报告的任何损失由投资者自行承担。 - 未经授权，不得复制、分发或用于其他用途。 --- ## 9. 研究风格与领域 - **研究风格**：量化分析为主，涵盖机构行为、组合管理、因子开发、策略回测等。 - **研究领域**：国内外债市、宏观基本面、利率策略、信用策略、国债期货及期权、固收资产配置、可转债、公募REITs等。 --- ## 10. 回测数据（部分年份） | 年份 | 年化收益（择时策略） | 最大回撤（择时策略） | 卡玛比（择时策略） | 年化收益（中债全价） | 最大回撤（中债全价） | 卡玛比（中债全价） | 年化收益（中债财富） | 最大回撤（中债财富） | 卡玛比（中债财富） | |------|---------------------|---------------------|--------------------|---------------------|---------------------|-------------------|---------------------|---------------------|-------------------| | 2023 | 5.40% | 0.82% | 6.60 | 2.02% | 0.99% | 2.05 | 4.82% | 0.56% | 8.57 | | 2024 | 8.58% | 0.62% | 13.86 | 5.17% | 0.99% | 5.22 | 7.90% | 0.92% | 8.57 | | 2025 | 2.82% | 0.88% | 3.20 | -1.95% | 2.15% | -0.91 | 0.34% | 1.73% | 0.20 | | 2026 | 4.67% | 0.47% | 9.88 | 2.09% | 0.28% | 7.53 | 4.42% | 0.21% | 20.74 | | **Total** | **5.85%** | **0.88%** | **6.65** | **1.89%** | **2.23%** | **0.85** | **4.66%** | **1.73%** | **2.70** |