> **来源：[研报客](https://pc.yanbaoke.cn)** # 李宁（2331.HK）：管理层2026年指引是保守还是激进？ ## 核心内容 李宁（2331.HK）在2025年业绩超预期后，于2026年业绩会上提出了收入增长高单位数、净利率高单位数的全年业绩目标。市场普遍认为其收入目标较为激进，而净利率目标则相对保守。分析师认为，尽管收入增长目标面临挑战，但具备较高的合理性；净利率虽受压，但具有较大的弹性，有望为公司盈利带来超预期空间。 ## 主要观点 - **收入增长目标合理性**： - 李宁2026年年初至今的流水表现与公司目标相符。 - 大货流水增速达到中到高单位数，整体收入增速接近高单位数。 - 品牌力与消费者心智的提升将转化为线下门店客流、店效与售罄率的提升。 - 强势品类（跑步与综训）的稳定增长，弱势品类（篮球与运动生活）的企稳与反转，将共同驱动收入增长。 - 户外、童装、羽毛球等品类有望维持同比增长趋势。 - 门店网络扩张（包括龙店）将为收入带来额外增量。 - **利润率弹性分析**： - 管理层希望通过品牌与产品力提升改善零售折扣，从而优化毛利率。 - 2026年将继续加大营销投入，且奥运赞助费用覆盖全年，推升广告营销费用率。 - 新店型探索与布局将增加销售费用，包括人员费用与折旧。 - 政府补贴和利息收入可能下降，拖累净利率。 - 经营利润率预计同比下降，但店效提升、降本增效、门店减值减少、有效税率降低将部分抵消费用增长。 - 净利率受多种因素影响，弹性较大。 ## 关键信息 - **2026年目标**： - 收入增长：高单位数（约7.1%）。 - 净利率：高单位数（约9.4%）。 - 目标价：26.8港元（相当于20x2026 P/E）。 - 潜在升幅：+25.0%。 - **财务预测（2024A - 2028E）**： - **营业收入**：2024年为28,676百万人民币，预计2026年达31,693百万人民币，2028年达35,273百万人民币。 - **核心归母净利润**：2024年为3,013百万人民币，预计2026年为2,993百万人民币，2028年为4,199百万人民币。 - **归母净利率**：2024年为10.5%，预计2026年为9.4%，2028年为11.9%。 - **市盈率**：2026年为16.3倍，2028年为11.6倍。 - **每股数据**： - **摊薄每股收益**：2024年为1.17元，预计2026年为1.16元，2028年为1.62元。 - **每股销售额**：2024年为11.09元，预计2026年为12.25元，2028年为13.63元。 - **每股股息**：2024年为0.58元，预计2026年为0.58元，2028年为0.81元。 - **投资建议**： - 评级：买入。 - 潜在升幅：+25.0%。 - 基于品牌力提升、市场份额增长、运营效率优化等逻辑，认为其股价弹性高于同业。 ## 中长期品牌力与市场份额提升逻辑 - **专业运动产品**：通过“超露胶囊科技平台”提升核心品类的专业度，建立更大优势。 - **品牌营销投入**：与中国奥委会合作，获得专业运动员背书，抢占消费者心智。 - **运营能力**：持续优化产品与渠道，确保库销比与库龄结构的稳定健康。 ## 投资风险 - **行业需求放缓**。 - **国内品牌竞争超预期**。 ## 财务和估值比率 - **毛利率**：2026年预计为49.0%，2028年为49.7%。 - **经营利润率**：2026年预计为12.0%，2028年为14.7%。 - **归母净利率**：2026年预计为9.4%，2028年为11.9%。 - **市销率**：2026年为1.5倍，2028年为1.4倍。 - **流动比率**：2026年为2.9倍，2028年为3.1倍。 - **速动比率**：2026年为0.5倍，2028年为0.5倍。 - **现金比率**：2026年为2.1倍，2028年为2.4倍。 - **负债/权益**：2026年为35.8%，2028年为33.0%。 - **市盈率**：2026年为16.3倍，2028年为11.6倍。 - **股息率**：2026年为2.7%，2028年为3.8%。 ## 情景假设 - **乐观情景**： - 目标价：33.5港元。 - 概率：25%。 - 主品牌线下收入增长超过10%。 - 毛利率显著提升。 - 销售费用率保持不变。 - **悲观情景**： - 目标价：21.4港元。 - 概率：20%。 - 主品牌线下收入增长持平。 - 毛利率同比下跌。 - 销售费用率同比扩张200bps。 ## 其他信息 - **分析师**：林闻嘉，首席消费分析师。 - **联系方式**：richard_lin@spdbi.com，(852) 2808 6433。 - **报告日期**：2026年3月20日。 - **当前股价**：21.4港元。 - **52周股价区间**：13.5-23.4港元。 - **总市值**：50,792百万港元。 - **近3月日均成交额**：418.8百万港元。 ## 评级定义 - **买入**：未来12个月，预期个股表现超过其所属行业指数。 - **持有**：未来12个月，预期个股表现与行业指数持平。 - **卖出**：未来12个月，预期个股表现逊于行业指数。 ## 行业评级定义（相对于MSCI中国指数） - **超配**：未来12个月优于MSCI中国10%或以上。 - **标配**：未来12个月优于/劣于MSCI中国少于10%。 - **低配**：未来12个月劣于MSCI中国超过10%。 ## 分析师证明 - **观点独立性**：所有观点均反映作者个人观点，以独立方式撰写。 - **报酬独立性**：报酬与报告中的特定建议或观点无直接或间接关系。 - **内幕信息声明**：未获得可能影响建议的内幕信息或非公开价格敏感数据。 ## 权益披露 - **浦银国际未持有**：本报告所述公司超过1%的财务权益。 - **无投资银行业务关系**：过去12个月内无与本报告所述公司投资银行业务关系。 - **无庄家活动**：未为本报告所述公司证券进行庄家活动。 ## 联系方式 - **浦银国际证券机构销售团队**：杨增希，essie_yang@spdbi.com，(852) 28086469。 - **浦银国际证券财富管理团队**：张帆，vane_zhang@spdbi.com，(852) 28086467。 - **公司网站**：www.spdbi.com。 - **公司地址**：香港轩尼诗道1号浦发银行大厦33楼。