20160613-招商证券香港-广发证券-01776.HK-Benefiting_from_its_geographically_concentrated_SME_strategy_with_higher_profitability_maintain_BUY_18页_1mb
报告摘要
GF Securities (1776 HK) 行研报告总结
核心内容
GF Securities (1776 HK) 是一家专注于中小企业 (SME) 的证券公司，凭借其在广东地区的强大本地化布局和较高的承销费率，其投资银行业务表现突出。尽管股票市场有所降温，且融资融券 (MFSL) 需求疲软，公司仍具备较强的盈利能力和成本控制能力，使其在行业竞争中保持领先地位。
主要观点
- 业务优势：GF Securities 通过其聚焦中小企业战略，成功把握了广东地区 SME IPO 的增长机遇，拥有较高的承销费率和市场占有率。
- 投资银行业务增长：公司预计在 FY16/17/18E 的 IPO 承销收入将分别增长 98.1%、27.7% 和 15.0%，占总手续费和佣金收入的比例分别为 29.2%、32.9% 和 35.4%。
- 盈利能力：公司保持了行业领先的盈利能力，ROE（净资产收益率）在 FY16/17/18E 预计分别为 10.2%、11.5% 和 12.4%，远高于行业平均水平。
- 估值合理：目前公司估值仍低于历史平均水平和行业平均，其市净率 (P/B) 和市盈率 (P/E) 分别为 1.41x 和 12.87x，相对合理。
- 评级维持：考虑到其在投资银行领域的优势和盈利能力，公司评级维持为 BUY，目标价调整为 HK$20.82。
关键信息
财务预测（FY16E - FY18E）
| 项目 | FY16E (RMB mn) | FY17E (RMB mn) | FY18E (RMB mn) | YoY 增长 (%) |
|---|---|---|---|---|
| 营业收入 | 29,043 | 32,396 | 36,092 | -32.0% / 11.5% / 11.4% |
| 净利润 | 7,971 | 9,559 | 11,341 | -39.6% / 19.9% / 18.6% |
| EPS (RMB) | 1.05 | 1.25 | 1.49 | -4% / -8% |
| DPS (RMB) | 0.32 | 0.38 | 0.45 | -4% / -8% |
| ROE (%) | 10.2% | 11.5% | 12.4% | -0.3pp / -0.7pp |
| ROA (%) | 2.08% | 2.43% | 2.41% | -0.03pp / -0.20pp |
| P/E (x) | 15.43 | 12.87 | 10.85 | - |
| P/B (x) | 1.55 | 1.41 | 1.28 | - |
| 负债率 (%) | 69.9% | 73.5% | 76.5% | - |
| 杠杆比率 (x) | 3.42x | 3.89x | 4.38x | - |
| 净资本/净资产 (%) | 85.0% | 82.0% | 80.0% | - |
业务动态与催化剂
- 投资银行业务：随着广东地区 SME 数量的增长和注册制 IPO 的推广，预计投资银行业务将持续受益。
- 市场环境：A 股市场温和复苏、融资融券业务需求回暖、深港通启动等因素将有助于公司股价上涨。
- 佣金率：预计佣金率将逐步下降，从 0.047% 降至 0.042%，反映市场竞争加剧和在线券商的普及。
估值与目标价
- 当前估值：P/E 为 12.87x，P/B 为 1.41x，低于历史平均和行业平均水平。
- 目标价：调整为 HK$20.82，相比 10 月 10 日收盘价有 16% 的上涨空间。
- SOTP 估值：基于 SOTP（可比公司估值法）的估值目标价为 14.9x P/E 和 1.60x P/B。
总结
GF Securities 依托其在中小企业领域的专注策略和强大的本地化优势，保持了较高的盈利能力与市场占有率。尽管受到市场降温与融资融券需求疲软的影响，公司仍展现出良好的成本控制能力与投资银行业务增长潜力。预计未来三年公司财务表现将稳步提升，估值相对合理，因此维持 BUY 评级。
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