20230518-华创证券-债市策略思考系列之五_机构视角看二永定价_穿越_赎回潮_与_资产荒__34页_5mb

二永债市场总结

1. 市场定位与规模

• 二级视角：2023年4月末，银行永续债与二级资本债存量规模占信用债市场约15%，2019-2022年年均发行规模超11万亿元，流动性超过一般信用债（换手率高于中票）。
• 一级市场：发行利差压缩（例如高等级二级资本债利差降至30-40bp），机构认购热度上升，银行体系持续通过二永债补充资本。

2. 机构行为与定价影响

• 公募基金、资管产品：偏好“资产荒”行情，主动拉长久期和下沉资质（如至城商行AA级），推动利差下行。
• 保险公司：在“赎回潮”中“逢跌必买”，承接抛售规模逐轮扩大，但对行情修复的主动性较弱。
• 银行理财：经历2022年赎回潮后偏好回落，二级市场净买入弱势；仍以一级市场配置为重心。
• 银行自营：短期波段交易活跃，新规（资本管理办法）或抑制长端品种需求。

3. 定价框架

• 使用商业银行债券（商金债）作为“锚”，其与国开债利差稳定（约20bp），可指导传统利差回归分析。
• 机构行为（尤其是公募基金）对“品种溢价”的影响权重逐年提升，2023年或延续“钱多”驱动下的配置逻辑。

4. 2023年展望与策略

• 供给：规模预计持平去年，国有行与中小行发行结构分化，到期压力较小。
• 需求：公募基金、 insurers 需求韧性较强，理财偏好同比下降；银行自营需关注新规影响。
• 策略：
  • 保险：配置次新券，注意久期风险。
  • 公募基金：久期控制在3年，挖掘短端凸性收益。
  • 银行理财：短端为佳，一级市场择机止盈。

风险提示：债市收益率上行或引致集中抛售，拖累二永债价格。