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中国银河固收周报总结：关注Q2经济数据表现及供求两端力量差

核心内容

本周债市整体呈现利率小幅回落，收益率曲线走陡的趋势。主要受资金面宽松预期延续、基本面数据扰动以及交易盘止盈压力等因素影响，30Y、10Y、1Y国债收益率分别下行至2.25%、1.74%、1.11%。30Y-10Y、10Y-1Y期限利差分别变化至51.32BP、63.01BP。

主要观点

资金面

• 本周3个月期买断式逆回购转为净投放2000亿元，标志着央行前期“挤水分”阶段结束，资金面有望回归稳健宽松。
• 央行二季度货币政策例会继续强调“保持流动性充裕”，预计后续资金面将维持均衡运行，但不会回到超宽松状态。
• 当前DR001、DR007分别回落至1.36%、1.38%，资金面短期仍是扰动债市的重要因素。

基本面

• 本周生产端数据整体回落，各指标环比下降0.1-3.2个百分点。
• 需求端表现分化，地产指标同比部分回升，部分回落，显示经济修复仍需时间。
• 物价板块表现不一，猪肉价格继续环比回升，但其他农产品价格指数略有回落。
• 6月PMI重回荣枯线上方，释放经济景气回升信号，但二季度经济社融数据偏弱，经济K型分化压力仍在，需关注二季度经济数据表现。

供给端

• 本周利率债发行规模较上周回升1806.83亿元，其中国债发行1610亿元，地方债发行-1219.17亿元，同业存单发行1416亿元。
• 地方债整体发行进度为49.7%，新增专项债和新增一般债发行进度分别为49.5%和50.8%，均低于2021-2025年同期平均水平。
• 三季度是政府债供给高峰期，但7月前两周发行节奏尚未明显加速，后续需关注供给高峰对债市的阶段性扰动。

债市策略

关注重点

1. 资金面及央行操作动向：央行操作态度仍是影响资金面走向的关键因素，若无增量操作，资金面稳健宽松仍是债市底色。
2. 二季度经济数据表现：下周将公布6月进出口数据及二季度经济数据，若数据偏弱，市场对政策空间与扩大内需的预期可能升温。
3. 配置盘趋势切换：中小行与保险配置盘正逐步形成合力，但大行仍为净卖出，需观察配置力量是否具有持续性。

利率走势

• 当前十债利率（1.74%）仍处于央行合意区间（1.70%-1.90%）内，处于“上有顶下有底”的状态。
• 超长端国债收益率仍高于2.25%，30-10Y期限利差在近三年90%以上，配置性价比较高，若资金面延续宽松、基本面验证缓修复，超长端或迎来补涨行情。
• 短端利率以政策利率（1.4%）为下限，收益博取赔率有限，需关注央行操作情况。

机构行为

• 本周中小行与保险配置盘净买入超1446亿元，基金公司及产品净买入仅约74亿元，显示交易盘情绪有所回落。
• 配置需求显著，尤其是保险在20Y以上超长端净买入超360亿元，显示超长端配置价值较高。

关键信息

• 资金面：本周3个月期买断式逆回购转为净投放，释放流动性充裕信号。
• 经济数据：6月PMI重回荣枯线上方，经济景气回升，但二季度社融数据偏弱，经济修复成色待确认。
• 政府债供给：7月前两周政府债发行节奏尚未明显加速，三季度为供给高峰期，需持续关注。
• 配置盘：中小行与保险配置盘形成合力，但大行仍净卖出，需观察持续性。
• 利率走势：当前利率处于合理区间，超长端配置性价比较高，若资金面宽松、经济数据验证缓修复，或迎来补涨。

风险提示

1. 经济基本面超预期回升：可能对债市主线产生冲击。
2. 政府债供给节奏超预期：可能对市场收益率造成阶段性扰动。
3. 债市利率超预期大幅回调：可能引发市场波动。

下周财经日历

• 7月14日：6月进出口金额、出口金额当月同比、进口金额当月同比。
• 7月15日：6月固定资产投资累计同比、社会消费品零售总额当月同比、工业增加值当月同比、第二季度GDP当季同比、城镇居民失业率等。

附：分析师信息

• 刘雅坤：中国银河证券固收首席分析师，8年宏观固收及资产配置经验。
• 周欣洋：固收分析师，帝国理工学院硕士。
• 张岩东：固收分析师，圣路易斯华盛顿大学硕士。
• 郝禹：固收分析师助理，复旦大学经济学硕士、学士。

CGS 评级体系

• 推荐：相对基准指数涨幅10%以上。
• 中性：相对基准指数涨幅在-5%~10%之间。
• 回避：相对基准指数跌幅5%以上。

总结

本周债市小幅回落，收益率曲线走陡，主要受资金面宽松预期、基本面数据扰动及交易盘止盈影响。下周将公布重要经济数据，需关注经济修复情况及政策预期。配置盘逐步形成合力，超长端国债性价比突出，若资金面宽松、经济数据验证缓修复，或迎来补涨。政府债供给节奏及央行操作仍是后续关注重点，需持续跟踪。