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天风·固收 | 我们研究30Y的这一年——近一年研究成果总结与思考

核心内容概述

过去一年，30Y国债成为债券市场中备受关注的焦点，其波动性显著高于10Y国债。随着市场对超长债供需、定价及择券等问题认知的深化，天风证券固收团队围绕30Y国债进行了深入研究，形成了系统化的分析框架。

主要观点

1. 整体行情思考：如何判断能否参与30Y行情？

• 30Y-10Y期限利差失效：传统上用于判断利率走势的“黄金标尺”——30Y-10Y期限利差已不再适用，30Y国债已具备独立的定价能力。
• 定价权转移：30Y国债的定价不再依赖宏观因子，而是受到供给量增加、买盘结构变化等多重因素影响。
• 观察新指标：团队提出两个新利差指标作为观察30Y国债相对价值的新视角：
  • 30Y期国债 - 5Y期二级资本债
  • 30Y期地方债 - 30Y期国债
• 多空判断逻辑：
  • 配置盘缺位 → 债市不言多
  • 负反馈未现 → 债市不言空
  • 债市处于震荡状态，需关注区间上下限

2. 微观交易求索：如何在30Y个券中进行选择？

• 判断利差合理性：
  • 利差应包含两部分：税负溢价（若涉及含税与不含税券种）和流动性溢价（因活跃度不同产生的差异）。
• 新老券利差策略：
  • 新老券利差策略受发行节奏、预期抢跑等因素影响，规律性不强。
  • 在“内卷”背景下，策略机会逐渐减少。
  • 有潜力成为活跃券的新券，市场参与度高，利差策略空间被压缩。
  • 与之相比，上市后新老券利差走阔的确定性和空间更优。

关键信息

• 30Y国债特性：波动性增强，定价权独立，不再仅作为10Y国债的附庸。
• 市场结构变化：配置盘与交易盘行为对债市影响显著，需关注其变化趋势。
• 研究方法创新：引入新利差指标，提升对30Y国债定价和相对价值的分析能力。
• 策略局限性：新老券利差策略受多重因素扰动，难以稳定捕捉机会。
• 风险提示：
  • 数据统计可能存在遗漏或偏差；
  • 基本面或政策变化可能超预期；
  • 供需结构变化可能影响市场走势。

研究成果

团队在过去一年中围绕30Y国债撰写近十篇研究报告，系统梳理了其在不同市场环境下的表现与定价逻辑。总结性报告旨在将这些成果整合，为后续研究和投资决策提供参考。

研究框架

• 宏观视角：分析30Y国债的定价逻辑及市场结构变化；
• 微观视角：探讨个券选择策略，包括利差合理性判断与新老券利差策略；
• 策略迭代：随着市场变化，研究框架不断优化，以适应新的市场环境。

报告说明

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日期

2026年6月30日