20141225-申万宏源-广安爱众-600979.SH-四川国资唯一电网资本平台_体内体外将全面受益电改_首次覆盖给予_买入_评级_21页_1mb

广安爱众 (600979) 首次覆盖报告总结

核心内容

广安爱众是四川国资旗下唯一的综合性公用资本平台，主营业务涵盖电力、供水、燃气及安装调试等。公司拥有丰富的水电资源和输配电网，同时在燃气和水务领域也有布局，具备多业务协同发展的潜力。首次覆盖给予“买入”评级，目标价为9元/股，基于4倍PB估值。

主要观点

• 电力业务：公司具备“厂网合一”的优势，在广安地区可实现自发自供，提升盈利；在云南和新疆的水电项目因电价偏低，有望通过直购电改革提升盈利空间。
• 供水业务：公司供水能力较强，随着经济和城镇化发展，售水量将增长，水损率逐年下降，水价上调和用户结构优化将推动收入增长。
• 燃气业务：德宏州接入中缅管道天然气，燃气市场将迅速扩张，公司有望受益于燃气初装和供应业务增长。
• 资产注入预期：二股东川水电为省内电网龙头，持续增持公司股份，未来可能注入优质资产，提升公司盈利水平。
• 估值与盈利预测：不考虑电改和资产注入，公司预计2014-2016年EPS分别为0.15、0.20、0.23，复合增速28%。当前PB为2.8倍，低于行业平均PB 3.2倍，存在估值提升空间。

关键信息

市场数据

• 收盘价：6.29元（2014年12月24日）
• 一年内最高/最低：7.49/4.3元
• 上证指数/深证成指：2973/10293
• 市净率：2.8倍
• 息率（分红/股价）：0.79
• 流通A股市值：4516百万元

基础数据

• 每股净资产：2.22元
• 资产负债率：63.90%
• 总股本/流通A股：718/718百万

盈利预测

• 2014E：营业收入1594百万元，净利润109百万元，每股收益0.15元，市盈率41.6倍，EV/EBITDA 13.8倍
• 2015E：营业收入1961百万元，净利润142百万元，每股收益0.20元，市盈率31.7倍，EV/EBITDA 12.4倍
• 2016E：营业收入2218百万元，净利润165百万元，每股收益0.23元，市盈率27.4倍，EV/EBITDA 11.1倍

投资要点

• 公司在广安区和岳池县拥有发电和输配电网资源，具备“厂网合一”优势，有望通过电改实现自发自供，保守增厚利润3000万元。
• 新疆和云南水电项目因电价偏低，有望通过直购电改革提升盈利，保守可增厚利润5000万元。
• 二股东川水电持续增持，未来资产注入预期强烈，公司有望受益于其丰富的电网资源。
• 德宏州接入中缅管道天然气，燃气市场迅速扩容，公司有望受益于燃气初装和供应业务增长，保守估计燃气初装市场规模达5亿元。
• 公司作为四川国资唯一电网资本平台，具备稀缺性，有望受益国企改革和电改。

股价表现催化剂

• 电改政策推进
• 资产注入预期
• 国企改革推进
• 燃气水务项目外延扩张

核心假设风险

• 电改进度低于预期
• 水电发电量受来水量波动影响

业务亮点

电力业务

• 广安地区：拥有自有电网，实现“厂网合一”，电改后有望提升利润。
• 新疆项目：2014年下半年投产，上网电价0.235元/kWh，存在盈利空间。
• 云南昭通：因地震受损，预计2015年Q1开始重建，有望提升发电能力和盈利能力。

供水业务

• 供水能力：年供水能力达8657.26万立方米，供水服务面积达87.8平方公里。
• 水损率：逐年递减，2013年上半年约25%。
• 水价上调：四川省计划2015年底前推行居民阶梯水价，公司有望受益。

燃气业务

• 德宏项目：2014年底接入中缅管道天然气，燃气市场迅速扩张。
• 初装市场：预计未来城镇化率达到75%，燃气初装市场规模超5亿元。

估值分析

• 当前PB为2.8倍，低于行业平均3.2倍，被低估。
• 考虑电改和资产注入，给予4倍PB估值，对应目标价9元/股。

行业对比

附录

• 关键假设点：

  • 泗耳河1、3级水电站2015年上半年投产
  • 新疆水电站2014年下半年投产
  • 云南德宏州燃气项目2015年起快速增长
  • 14-16年发电量分别为7.6、14.7、15.1亿度
  • 14-16年销气量分别为1.3、1.5、1.7亿方
  • 14-16年供水量分别为45、49、54百万吨

• 图表目录：

  • 图1：公司历年营收增长情况
  • 图2：2014年H1公司主营业务收入结构
  • 图3：公司股权结构图
  • 图4：公司历史沿革
  • 图5：公司在不同地区的售电业务模式
  • 图6：输配以外的电价有望市场化
  • 图7：川水电集团资产分布区域图
  • 图8：公司售水总量持速增长
  • 图9：自来水供应水损率逐年递减
  • 图10：2015年年底前四川省设市城市推行居民用水阶梯水价
  • 图11：售水结构中工商业用水类占比逐年增加
  • 图12：燃气销量逐年增加

• 表格目录：

  • 表1：公司水电板块机组情况
  • 表2：红石岩水电站丰枯分时上网电价政策
  • 表3：红石岩水电历年经营情况
  • 表4：控股股东及二股东近年来竞相增持公司股份
  • 表5：川水电旗下从事电力或电网业务的子公司
  • 表6：公司旗下各水务公司2013年基本情况及经营情况
  • 表7：广安地区经济发展增速
  • 表8：部分水务类上市公司水损率情况
  • 表9：近年来公司供水地区水价调整情况
  • 表10：公司城市售水平均价格不断增长
  • 表11：公司城市燃气业务主要运营指标变化
  • 表12：同类上市公司PB对比
  • 表13：公司营业收入预测
  • 表14：公司营业成本预测
  • 表15：利润表预测