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輝立證券集團：SMRT 1Q FY15 財務報告分析

核心內容

SMRT Corp Ltd (SMRT) 是新加坡一家多元化的陸上交通運營商，經營兩條地鐵線、輕軌系統、巴士及計程車業務。其盈利主要來自附屬業務如租賃和廣告。SMRT 也持有深圳區交通運營公司的股權。

主要觀點

• 財務表現：1Q FY15 收入同比增長 4.3%，達到 S$297.1 百萬，EBIT 同比增長 32.0% 至 S$29.3 百萬，PATMI 同比增長 36.8% 至 S$22.4 百萬。收入增長主要來自運營成本的改善，特別是票價業務的運營虧損減少。
• 財務預測調整：輝立證券調整了對 SMRT 的預測，將其他運營費用向下修正，並將 FY15F 的資本支出預測從 S$650 百萬降至 S$600 百萬。1Q FY15 收入、運營利潤和 PATMI 分別佔 FY15F 預測的 24.2%、26.0% 和 27.7%。
• 目標價格與評級：輝立證券維持 "Reduce" 評級，但將目標價格從之前的水平上調至 S$1.470，較當前收盤價 S$1.565 偏離 6.1%。
• 風險因素：SMRT 與新加坡陸路交通管理局（LTA）在 Rail Financing Framework（RFF）的協議上陷入僵局，LTA 評估 SMRT 在 2014 至 2019 年間需承擔 S$2 億的義務。此外，SMRT 因四次服務中斷被 LTA 罰款 S$1.6 百萬，這凸顯了新法案對運營風險的影響。

關鍵信息

1Q FY15 財務摘要

• 收入：S$297.1 百萬，同比增長 4.3%
• EBIT：S$29.3 百萬，同比增長 32.0%
• PATMI：S$22.4 百萬，同比增長 36.8%
• 運營利潤：S$29.3 百萬，其中 MRT 運營利潤同比增長 73.4%，而巴士運營虧損同比收窄 26.6%

1Q FY15 重點業務表現

业务	1Q15 (SGD mn)	1Q14 (SGD mn)	y-y (%)	q-q (%)	說明
MRT	157.9	153.5	2.8%	2.9%	票價業務收入增加及電力成本下降
LRT	2.5	2.6	-6.3%	-0.8%	-
Bus	58.1	57.0	1.9%	5.9%	收入增加但員工及柴油成本上升
Taxi	34.4	33.0	4.5%	0.5%	新車隊帶來更高租金收入
Rental	25.8	23.5	10.0%	3.0%	-
Advertising	9.4	8.2	13.7%	16.2%	列車與車站廣告增加
Engineering & Other Services	9.1	7.0	30.0%	-19.7%	-

財務預測與估值

指標	FY12	FY13	FY14	FY15F	FY16F
收入 (SGD mn)	1,057	1,119	1,164	1,228	1,273
调整後淨收入 (SGD mn)	142	101	62	81	78
调整後每股收益 (SGD)	0.092	0.066	0.041	0.053	0.052
P/E (X), 调整後	19.1	23.0	26.4	29.4	30.3
P/B (X)	3.4	3.0	2.0	2.8	2.7
每股淨資產 (SGD)	0.515	0.505	0.527	0.558	0.580
调整後股息收益率 (%)	4.2%	1.6%	2.0%	1.8%	1.8%

資產負債表摘要

指標	FY12	FY13	FY14	FY15F	FY16F
總資產 (SGD mn)	1,756	2,224	2,073	2,446	2,502
總負債 (SGD mn)	965	1,456	1,271	1,598	1,619
網絡負債 (SGD)	-	0.08	0.60	0.88	0.80

估值方法

• 使用 DCF 方法（WACC: 5.1%，終值增長率: 1.0%）

資料來源

• 公司財務報告
• 輝立證券預估

無解的服務中斷

• SMRT 因多次服務中斷被 LTA 罰款 S$1.6 百萬，其中包含四次中斷事件。
• 罰款金額為 FY14 股息 S$30.4 百萬的 5.3%，對股息影響較大。
• SMRT 表示目前對 LTA 正在調查的服務中斷事件不具體了解，但預計可能有更多罰款。

新的 e-commerce 平台 iMOB

• SMRT 發布了 e-commerce 網站 iMOB，整合其交通與零售優勢。
• 網站尚處於初期階段，尚未有具體流量數據。

輪軌可靠性與 RFF 協議僵局

• LTA 表示 SMRT 在 NSEWL 上的服務中斷事件增加，可能導致進一步罰款。
• RFF 協議未能達成共識，SMRT 需繼續承擔資本支出，直至與 LTA 达成協議。

輪軌工程子公司 SRE

• SMRT 成立子公司 Singapore Rail Engineering 以提升工程與維修能力。
• 這項投資有助於 SMRT 運營能力的提升，並可拓展海外市場。

當前估值與風險

• 當前 P/E 和 P/B 值均處於歷史高點，估值偏高。
• 輝立證券認為，任何進一步的價格上漲都不可持續。

評級與目標價格

• 評級：Reduce
• 目標價格：S$1.470
• 當前收盤價：S$1.565
• 潛在上漲空間：-6.1%

結論

SMRT 在 1Q FY15 財務表現較佳，主要受益於運營成本下降與收入增長。然而，RFF 協議的不確定性與可能的罰款風險仍是主要挑戰。輝立證券維持 "Reduce" 評級，但上調目標價格，認為當前估值已偏高，進一步上漲空間有限。