20260318-光大证券-贝壳-W-02423.HK-【光大建筑建材&海外】贝壳(2423.HK):着眼效率,修炼内功_4页_1mb

贝壳（2423.HK）2025年年报点评总结

核心内容概述

本报告对贝壳（2423.HK）2025年年度业绩进行点评，指出公司在2025年整体表现承压，但通过效率提升和业务优化，逐步实现盈利改善。报告特别关注公司三大核心业务：二手房、新房和家装业务，以及新兴的租赁业务。分析师认为，尽管短期面临挑战，但公司长期成长潜力依然存在，维持“买入”评级。

主要观点

1. 2025年业绩表现

• 营业收入：2025年实现946亿元，同比增长1.2%。
• 归母净利润：2025年为29.9亿元，同比下降26.7%。
• Non-GAAP净利润：2025年为50.2亿元，同比下降30.4%。
• Q4业绩：Q4营收222亿元，同比-28.7%；净利0.8亿元，同比-85.7%；Non-GAAP净利5.2亿元，同比-61.5%。

2. 业务表现分析

二手房业务

• GTV与收入：Q4二手房GTV为4820亿元，收入为54亿元，同比分别-35.3%和-39%。
• 货币化率：链家货币化率为2.36%，贝联为0.39%，环比Q3分别-0.16pct和+0.01pct。
• 贡献利润率：Q4为40.4%，同比持平，显示业务稳定性。

新房业务

• GTV与收入：Q4新房GTV为2070亿元，收入为73亿元，同比分别-41.7%和-44.5%。
• 货币化率：Q4为3.51%，同比-0.17pct，但贡献利润率同比+2.6pct，主要得益于成本结构优化。

家装业务

• 收入与亏损：Q4家装业务收入36亿元，同比-12%，首次出现单季度收入下滑。
• 贡献利润率：Q4为28.8%，同比-0.9pct，主因计提维保成本，但剔除该影响后，成本结构持续改善。
• 全年表现：2025年家装业务经营亏损显著收窄。

租赁业务

• 收入与扭亏：Q4租赁业务收入54亿元，同比+18.1%，实现扭亏。
• 在管房源：截至2025年末，公司在管房源突破70万套，同比增长62%。
• 贡献利润率：Q4为10.4%，同比+5.9pct，主要得益于产品模式轻量化转型和运营提效。

关键信息

财务预测与估值

风险提示

• 货币化率下降
• 地产市场复苏不及预期
• 新业务拓展不及预期

评级与展望

评级

• 维持“买入”评级：公司持续优化经营模型，家装及租赁业务远期成长空间广阔。

未来展望

• 效率提升：公司着眼效率，修炼内功，通过精细化运营和成本结构优化提升盈利能力。
• 业务转型：从交易走向居住，租赁业务作为新增长点，有望带动长期业绩增长。
• 财务健康：尽管2025年现金流承压，但2026年起现金流有望改善，2028年Non-GAAP净利润预计达78.67亿元。

总结

贝壳在2025年面对地产行业整体下行压力，实现收入小幅增长，但净利润大幅下滑。公司通过调整业务结构、优化成本控制和提升运营效率，推动二手房、新房及租赁业务的稳健发展，家装业务亏损显著收窄。分析师认为，公司正逐步走出低谷，未来有望受益于地产行业复苏，维持“买入”评级。