> **来源：[研报客](https://pc.yanbaoke.cn)** # 固定收益策略报告总结 ## 核心内容 - **市场动态**：本周债券市场呈现先涨后跌的走势，主要受央行流动性投放和资金面扰动影响。 - **超长端利差**：超长端利差仍维持在偏高位置，主要由于市场对通胀传导和基本面不确定性的定价尚未结束。 - **资金面**：隔夜逆回购操作带来月初资金面波动，资金中枢有所回落，但超长端利率上行幅度更大。 - **政府债发行**：本周政府债发行及净融资规模环比下降，下周净缴款压力明显减轻。 - **地方债发行**：地方债发行规模及净融资环比下降，发行期限缩短，但发行利差收窄。 ## 主要观点 ### 1. 超长端利差难以压缩的原因 - **通胀交易尚未结束**：尽管PPI同比可能见顶，但其扩散度尚未同步见顶，油价回落可能引发阶段性库存回补，影响通胀预期。 - **宏观不确定性**：市场参与者更倾向于在确定性较高的资产中压缩利差，对超长久期资产要求更高的期限补偿。 - **交易盘稳定性不足**：基金对超长端的参与更偏交易属性，易受点位、止盈诉求等因素影响，难以稳定推动利差压缩。 - **供给冲击担忧**：三季度政府债供给预计加速，市场对潜在供给冲击的预防性定价导致超长端利差维持高位。 ### 2. 资金面分析 - **隔夜逆回购双刃剑**：跨季前央行通过隔夜逆回购注入流动性，提振市场情绪；跨季后流动性集中到期，导致资金利率上行。 - **资金中枢回落**：DR001、DR007等资金利率均有所回落，但超长端收益率上行幅度更大。 - **收益率走势**：本周各期限收益率均上行，其中超长端表现最弱，10Y和30Y国债收益率分别上行1bp和6bp。 ### 3. 政府债发行情况 - **国债发行规模回落**：本周国债发行规模环比下降近3000亿至2190亿，净融资规模为1688亿，环比下降2000多亿。 - **净融资进度偏低**：截至7月3日，国债净融资进度为43%，较去年同期偏慢。 - **下周发行压力下降**：下周国债预计净缴款压力下降约1600亿，地方债净缴款压力也大幅下降。 ### 4. 地方债发行情况 - **发行规模同比偏低**：本周地方债发行规模环比下降206亿，净融资规模环比下降258亿，同比大幅下降3748亿。 - **发行期限缩短**：地方债加权平均发行期限继续缩短，从17年降至15年。 - **发行利差收窄**：本周地方债发行利率与二级利差加权平均值为-4bp，较上周收窄2bp。 ## 关键信息 - **超长债**：作为收益率曲线的“唯一凸点”，其利差压缩受阻，主要由于宏观不确定性、交易盘行为及潜在供给冲击。 - **交易盘行为**：基金对超长债的净买入规模与2024年上半年接近，但买卖节奏频繁，阶段性止盈影响利差压缩的稳定性。 - **配置盘参与**：保险配置盘对超长国债的参与有所回升，但整体仍偏保守，需观察其是否能在合适收益率位置承接。 - **供给节奏**：三季度政府债供给节奏预计加快，可能对市场形成压力，影响超长端利差走势。 - **风险提示**：下半年财政节奏和货币政策节奏存在不确定性，可能对市场产生扰动。 ## 未来展望 - **利差压缩受阻**：若增量资金（如理财申购和中小行）不及预期，超长利率可能阶段性回调。 - **关注供给与需求**：需关注三季度政府债供给是否能被配置盘有效承接，以及库存回补对基本面和通胀的潜在影响。 ## 图表总结 - 图表1：隔夜投放带来月初的大额净回笼 - 图表2：跨半年后资金价格反而有所走高 - 图表3：曲线不同段落对通胀的定价差异明显 - 图表4：关注补库能否延续 - 图表5：保险买入节奏与今年超长利差走势匹配度高 - 图表6：利率同步指标变动 - 图表7：国债净融资规模环比下降 - 图表8：地方债发行规模及期限变化 - 图表9：地方债发行利差收窄 ## 风险提示 - **财政节奏**：下半年政府债发行节奏、财政支出强度及政策加码存在不确定性。 - **货币政策**：央行货币政策态度和资金利率引导对市场影响显著。 ## 特别声明 - 本报告仅供参考，不构成投资建议。 - 报告内容可能因市场变化而调整。 - 使用本报告前应咨询专业人士，考虑个人投资需求。