20260113-中邮证券-看股做债专题二_春季躁动_对债市

> **来源：[研报客](https://pc.yanbaoke.cn)** # 研究所 分析师：梁伟超 SAC登记编号：S1340523070001 Email: liangweichao@cnpsec.com 研究助理：王一 SAC登记编号：S1340125070001 Email:wangyi8@cnpsec.com # 近期研究报告 《生产热度分化，物价整体回升——高频数据跟踪20260112》-2026.01.13 # 固收专题 # “春季躁动”对债市有何影响 # ——看股做债专题二 # 股市春季行情涨幅越大，债市承压概率越高 从长期样本看，A股春季躁动是少数同时具备高胜率与可观赔率的阶段性行情窗口，历史上涨概率超过九成，春季行情主升段的历史平均最大涨幅约 $14\%$ 。从债市视角看，上证春季涨幅超过 $20\%$ 时，10年期国债大概率在春季行情同期下跌。但在更为常见的 $10\% - 20\%$ 中等涨幅区间，债市并非必然逆风，反而更容易表现为震荡或阶段性修复。 # 春季行情中段加速相比触底反弹，更易压制债市 行情发生在急跌后的低位修复阶段时，权益上涨主要体现为估值与风险偏好修复，对名义增长与通胀的外溢有限，若同时伴随降准、降息等宽松政策落地，股债更容易同向运行，如2014、2020与2024年。相反，当春季行情发生在股市已处于上行通道甚至中段加速阶段时，股市走强更容易被解读为基本面或政策取向变化的信号，通胀与名义增长预期进入定价核心，债市更容易承压。但历史上此类冲击多为阶段性扰动而非趋势性反转，真正的系统性风险仍取决于后续是否出现更深度的过热与结构扩散。 # 春季周期领涨相比科技消费独立行情，对债市冲击更大 领涨风格对债市冲击强度具有重要意义。当科技、消费或金融单独主导时，股市上涨主要反映风险偏好修复或流动性改善，债市承压通常有限，如2010、2014、2024与2025年均属典型。相比之下，当周期与稳定等顺周期板块与成长形成共振时，市场对名义增长与信用扩张的再定价明显强化，利率上行幅度和极值显著放大，2007、2009与2015年债市显著承压。因此，债市真正需要警惕的并非科技型或情绪型上涨，而是顺周期力量开始系统性接力的阶段。 # 2026年“看股做债”，春季行情后或可更乐观 2026年春季行情更可能呈现为“中段加速、宽松预期、成长主导”的组合特征，对债市的影响以靠前的阶段性扰动为主而非趋势性利空。年初股市涨幅较大，短期内利率或被动上行或波动放大，但央行降准与结构性宽松仍处兑现窗口、且主线集中于成长主题，使名义增长与通胀预期难以被系统性抬升，债市缺乏持续上行的宏观基础。历史上类似结构下，利率多在春季行情前半段承压、后半缓和。需要警惕行情是否向周期与稳定板块扩散并形成共振，在此之前，利率更可能维持高位震荡，一季度附近反而更有可能是阶段性高点。 # 风险提示 货币政策力度不及预期。 # 目录 # 1 历年股市春季行情对债市影响因涨幅而异 4 1.1“春季躁动"行情可观，风险偏好向股市倾斜 4 1.2历年股市春季行情易令债市承压，中等涨幅下债市修复概率高. 5 # 2股市春季行情所处“大行情阶段”不同，债市表现不同 6 2.1春季行情低位反弹情形，流动性宽松或推动股债同涨 6 2.2 春季行情中段加速情形，债市先承压后缓和概率大. 7 # 3不同风格主导的春季行情对债市影响各异 8 3.1 科技/消费/金融单独主导的春季行情对债市压制有限 ..... 9 3.2 周期/稳定风格共振的春季行情动摇预期，对债市形成冲击 ..... 10 # 4 2026 年春季行情：如何“看股做债”？ 11 # 5风险提示. 13 # 图表目录 图表1：股市“春季躁动”行情出现概率较高（上证指数） 4 图表2：全部样本年份股市春季行情期间债市表现 5 图表3：近15年股市春季行情期间债市表现 5 图表4：多数春季行情表现为下跌后的反转 6 图表5：春季行情前两月股市涨跌与行情期间利率变动 6 图表6：2024年春季股市超跌反弹，债市同涨. 7 图表7：历年一季度货币政策宽松驱动“股债双牛” 7 图表8：2010年春季行情，债市演绎先涨后跌. 8 图表9：2018年春季行情，债市震荡上涨. 8 图表10：各类风格春季行情对应利率变动统计 8 图表11：分不同风格统计股市春季行情涨幅与同期债市利率变动. 9 图表12：科技单独领涨春季行情区间，债市较稳 10 图表13：消费单独领涨春季行情区间，股债同涨 10 图表 14: 周期/稳定风格与成长共振令债市承压 ..... 11 图表15：周期风格春季行情后续有极化并拖累债市可能 11 图表16：2026年春季行情或为中段加速模式. 12 图表17：当前权益主线仍以成长主题涨幅核心 12 图表18：2026年春季行情或为强成长+弱周期组合. 13 图表19：根据历史规律构建的2026年春季预测模型 13 # 1 历年股市春季行情对债市影响因涨幅而异 # 1.1 “春季躁动”行情可观，风险偏好向股市倾斜 春季躁动是A股高胜率且具备可观赔率的阶段性行情窗口。从长期样本看，A股春季躁动在绝大多数年份中都能够形成一段有一定交易空间的阶段性上涨行情，出现概率高，区间收益相对可观。2002—2026年（将年初至今上涨计入，下同）的25个样本年份中，仅2008年与2013年春季行情缺位，其余年份均出现不同程度的阶段性反弹，上涨出现概率超过九成。从收益水平看，春季行情的平均回报具有明显吸引力。以2002—2026年全样本计算，春季行情最大主升段涨幅平均约为 $14\%$ 左右；即使将样本收缩至近15年（2011年以来），春季行情的平均涨幅仍保持在约 $12\%$ 的水平。与此同时，春季行情在部分年份呈现出明显的放大效应，如2007年、2009年、2015年与2019年，春季阶段均录得 $30\%$ 以上的涨幅，往往对应股票牛市初期或行情加速阶段。从涨幅结构看，历年春季躁动上涨以 $10\% - 20\%$ 区间的行情最为常见，而 $30\%$ 以上的强势表现则较少，均为典型上涨的股市牛市或结构性上涨年份（2007、2009、2015、2019），且春季行情占全年涨幅比重相对较高。 图表1：股市“春季躁动”行情出现概率较高（上证指数） 资料来源：Wind，中邮证券研究所 # 1.2历年股市春季行情易令债市承压，中等涨幅下债市修复概率高 分不同程度涨幅总结历史规律，在股市阶段上涨的春季行情下，债市波动确实容易放大，但非极端情况也不必然调整。定义每年1月—4月中旬，上证指数涨幅最大的区间为股市“春季行情”，并统计在此区间的十债利率变动幅度及最大上行幅度，以此观察春季行情期间股市上涨对于债市的影响。具体来看，(1)“春季行情”上证涨幅超 $20\%$ 的年份（2007、2009、2015、2019)，十债利率大幅上行概率高。其中2007、2019年股市春季行情期间债市持续承压，而2009和2015年债市在股市持续大涨期间则是先跌后涨。(2)“春季行情”上证涨幅不足 $20\%$ 的年份，债市表现各异：第一种情形是股债同涨，出现在2014、2018、2020-2022和2024年，这些年份的股市春季行情中，债市初期承压或波动，之后随股市同涨；第二种情形是股涨债跌，2012、2016年春季行情期间债市持续承压，2017、2023、2025则出现了债市先下跌，在行情中后段又修复大部分跌幅的情况。对比来看，中等涨幅下债市涨跌参半，即使下跌亦有较大概率修复，影响有限。 综合来看，股市春季行情涨幅与债市利率在此期间的最大上行幅度存在一定正相关性，说明春季行情的启动或对债市形成一定压力；但就多数年份而言，债市亦有一定概率跟随同涨；即使股涨债跌，在春季行情末期，债市仍有较大概率实现超跌修复，收回大部分跌幅。 图表2：全部样本年份股市春季行情期间债市表现 资料来源：Wind，中邮证券研究所 图表3：近15年股市春季行情期间债市表现 资料来源：Wind，中邮证券研究所 # 2股市春季行情所处“大行情阶段”不同，债市表现不同 春季行情本身并不构成债券市场的独立定价变量，其对债市的影响取决于权益行情在春季窗口中所处的阶段以及由此触发的预期传导路径。不同年份的春季行情对应市场状态不同：有时发生在急跌反转，风险偏好修复与流动性宽松主导的早期阶段，股市上涨更多体现为估值与情绪修复，对基本面与政策预期的外溢有限；也有时出现在股市涨幅已较为可观、行情进入加速甚至接近阶段性高点。从历史情况来看，多数春季行情表现为下跌后的反转，但所处阶段不甚相同。 # 2.1 春季行情低位反弹情形，流动性宽松或推动股债同涨 春季行情启动前的股市格局影响债市同期表现： （1）春季行情发生在低位修复阶段（即超跌反弹）时，受稳市政策、流动性投放等积极影响，股债往往同向，债市对权益上涨明显钝化。从历史数据看，对应股市春季低位反转，且阶段涨幅未超过 $20\%$ 的年份，10年期国债收益率在春季行情期间多数保持稳定或下行，股债呈现同向或债市相对稳健的格局；且历史规律表明，春季行情启动前两月，上证指数跌幅越大，后续春季行情期间利率下行幅度可能越大。 图表4：多数春季行情表现为下跌后的反转 资料来源：Wind，中邮证券研究所 图表5：春季行情前两月股市涨跌与行情期间利率变动 资料来源：Wind，中邮证券研究所 例如，2024年春季行情启动前，上证指数在此前持续回落，处于明显超跌区间（前推三个月跌幅约为 $-8\%$ ），市场风险偏好与估值水平均处低位。2024年年初 股市跌幅加深，央行宣布2月全面降准与结构性降息落地推动股市反弹，春季行情期间A股录得约 $14\%$ 涨幅，同时债市虽有短期波动，但整体呈现继续上涨趋势。在这一背景下，债券市场并未因权益走强而承压，10年期国债收益率在春季行情窗口内回撤有限，整体反而下行约11bp，股债呈现双牛行情，是低位修复型春季行情对债市冲击有限甚至偏利多的典型例证。整体来看，近十余年春季行情能否演化为“股债双牛”，与同期是否存在降准、降息等明确的货币宽松落地高度相关。近年来，凡春季窗口前后出现宽松政策实施的年份，股市反弹更容易与利率下行同步发生，债市往往获得更为有力的顺风因素支持，如2020年应对疫情的多次降准降息、2021.12-2022.1的降准降息和2024年2月的降准与定向降息。 图表6：2024年春季股市超跌反弹，债市同涨 资料来源：Wind，中邮证券研究所 图表7：历年一季度货币政策宽松驱动“股债双牛” 资料来源：Wind，中邮证券研究所 # 2.2 春季行情中段加速情形，债市先承压后缓和概率大 (2) 春季行情发生在股市上涨过程中的加速阶段样本有限，但样本年份的债市表现多以震荡为主，区间内可能承受一定程度的压力，但后续缓和概率大。与上述修复型春季行情不同，若春季窗口启动前股市已经出现显著上涨，意味着市场已从风险修复阶段进入对增长、盈利或政策宽松预期的强化定价阶段。在这种背景下，股市继续上行更容易被市场解读为“稳健或政策取向变化” 的信号，通胀预期与名义增长预期开始进入资产定价核心，从而对债券市场形成压力。历史上，2005和2010年的春季行情启动前，股市已处于上行加速区间， 中段股债跷跷板效应相对更强；而2018年春季行情则是见顶的末端修复，去杠杆与外部冲击持续酝酿的背景下，股债演绎先同涨，随后股大跌债大涨的格局。 图表8：2010年春季行情，债市演绎先涨后跌 资料来源：Wind，中邮证券研究所 图表9：2018年春季行情，债市震荡上涨 资料来源：Wind，中邮证券研究所 # 3 不同风格主导的春季行情对债市影响各异 除了观察指数涨幅本身，股市行情的结构属性，即当期领涨行业风格的表现对债市影响存在差异。当股市上涨由不同板块主导时，其隐含的信用、通胀与政策预期的外溢强度存在显著差异，进而影响债市在春季窗口中的承压程度。结合2005—2026年上证指数春季行情期间，各风格指数与同期10年期国债收益率的表现对比，可以清晰区分“科技成长主导”与“顺周期主导”两类典型情形。 图表10：各类风格春季行情对应利率变动统计 资料来源：Wind，中邮证券研究所 图表11：分不同风格统计股市春季行情涨幅与同期债市利率变动 年份 春季行情涨幅 股市春季行情 10Y变化(BP) 股市主升段10Y 上行极值(BP) 上证指数 周期 消费 成长 稳定 金融 风格 2005 6.48% 6.79% 6.1% 6.16% 6.25% 9.4% 金融 -7.3 10.4 2006 17.33% 16.51% 16.4% 12.07% 1.07% 21.9% 金融 -15.2 0.0 2007 35.16% 53.09% 40.1% 44.48% 49.28% 38.2% 周期 41.7 41.7 2009 39.28% 57.49% 37.7% 58.83% 25.58% 45.8% 周期成长 50.1 69.1 2010 7.89% 13.81% 10.9% 18.00% 8.83% 7.7% 成长 0.9 5.9 2011 13.93% 19.59% 11.9% 14.19% 12.21% 15.2% 周期 -14.4 10.1 2012 14.53% 23.48% 17.0% 22.38% 12.72% 17.6% 周期成长 13.1 13.1 2014 7.60% 12.56% 11.9% 15.29% 7.91% 5.7% 成长 -3.9 0.0 2015 34.45% 49.33% 45.8% 51.10% 50.60% 32.3% 成长稳定 18.9 27.2 2016 16.07% 26.21% 21.3% 24.73% 17.34% 15.4% 周期成长 4.9 4.9 2017 6.05% 8.06% 6.2% 8.24% 13.78% 1.6% 稳定 6.3 23.2 2018 2.75% 2.17% 3.0% 1.67% 0.65% 3.4% 金融 -3.0 1.0 2019 31.74% 36.84% 45.2% 44.90% 24.53% 35.7% 消费成长 12.7 12.7 2020 6.28% 7.89% 13.0% 3.57% 3.50% 5.4% 消费 -7.2 0.0 2021 3.77% 2.25% 8.1% 3.58% 6.69% 0.1% 消费 -3.4 3.9 2022 7.16% 7.28% 8.4% 1.29% 8.96% 14.6% 金融 -5.7 1.3 2023 7.11% 3.39% 2.9% 11.46% 10.98% 1.7% 成长稳定 0.5 11.1 2024 14.16% 22.73% 15.1% 32.69% 9.12% 6.5% 成长 -10.8 5.2 2025 5.53% 6.45% 5.4% 7.46% 4.22% 4.5% 成长 2.7 3.2 2026 3.82% 4.53% 3.0% 7.17% 2.79% -0.2% 成长 3.6 5.9 资料来源：Wind，中邮证券研究所 # 3.1 科技/消费/金融单独主导的春季行情对债市压制有限 （1）当春季行情由成长（科技）板块主导时，股市上涨主要反映风险偏好修复与新兴产业未来发展的预判空间，而非现实信用扩张与实际经济景气度改善。科技行业盈利兑现周期较长，其股价上涨主要基于对未来科技进步与政策支持的前瞻性定价，对当期经济景气与通胀的指向性较弱，难以触发市场对货币政策转向或利率中枢上移的集中定价，债市通常能够在这一阶段保持定力。例如，在2010、2014、2024和2025年等成长板块单独领涨的春季行情中，10年期国债收益率在春季行情区间的平均变动仅-1.5bp，股市主升段内利率最大上行幅度也仅有约4bp。以2024年为例，成长板块春季上涨达 $32.7\%$ ，但10年期国债收益率同期反而下行10.8bp，显示债市在该类结构性上涨行情期间所受压力较小。（2）此外，消费单独领涨的春季行情对债市影响亦偏正面。2020、2021年消费风格显著的春季行情中，债券收益率平均下行5.3bp，较成长风格更为强劲；但考虑当期受疫后修复支持，以及超常规流动性支持力度，消费行情中的利率下行更应解读为针对性促消费政策的带动而非消费景气的根本改善，因为一般而言，消费能力修复会带动周期即稳定风格共同改善，而非单独上涨。（3）金融主导的春季行情对应货币环境的放松，有较大概率带动股债同涨。作为权益牛市的标志，金融板块 领涨通常出现在市场规则与金融环境宽松的市场早期（2005、2006年等），由于信用条件宽松尚处初期，对债市也形成促进，但近年来金融领涨现象较为少见。 图表12：科技单独领涨春季行情区间，债市较稳 资料来源：Wind，中邮证券研究所 图表13：消费单独领涨春季行情区间，股债同涨 资料来源：Wind，中邮证券研究所 # 3.2 周期/稳定风格共振的春季行情动摇预期，对债市形成冲击 春季行情在“成长、稳定与周期”出现共振时，对债券市场的冲击更为显著。从历史整体情况看，其中“成长+稳定”风格春季共振上涨的情形对应10年期国债平均上行9.7bp、主升段最大上行19bp；“周期”风格单独领涨对债市的压力也较强，历史区间10年期国债利率上行幅度为13.6bp，区间内10年期国债利率上行极限的均值为25.9bp，“周期+成长”的两指标更是分别达到22.7bp与29bp，体现出顺周期板块修复对债市形成了明显的利率中枢上移压力：周期板块反映现实需求与价格信号，稳定板块对应现金流与名义收入，当三者同步走强时，市场对名义增长回归、信用扩张与政策效果兑现的定价被显著强化，从而对无风险利率形成上修压力。 从对应年度表现看，2007年周期与稳定风格共振（周期 $+53\%$ 、稳定 $+49\%$ ）推动10年期国债上行41.7bp，2009年周期与成长共振（周期 $+57\%$ 、成长 $+59\%$ ）对应利率上行50bp、主升段最大冲击69bp，2015年成长与稳定共振下主升段利率上行27bp，均表明债市真正承压的阶段，往往对应股市由“情绪修复”转向“名义增长再定价”的行情结构性变化。需警惕的是，受到景气预期改善和经济周期 过热驱动，上述年份的春季行情往往向后延续并向极端行情演绎，债市面对压力可能在春季行情后持续。 图表14：周期/稳定风格与成长共振令债市承压 资料来源：Wind，中邮证券研究所 图表15：周期风格春季行情后续有极化并拖累债市可能 资料来源：Wind，中邮证券研究所 # 4 2026年春季行情：如何“看股做债”？ 2026年春季行情更可能呈现为风险偏好修复型熊城长主题，对债市的影响以靠前的阶段性扰动为主，不构成长期利空；春季行情演绎过后，利率下行压力或将逐渐解除。从本文总结的三项历史规律来看，其一，上证年初首周涨幅已超 $4.5\%$ ，春季行情或已触发，由于此前股市已在2025年年末出现持续性上涨，当前或更类似于历史较为少见的中段加速型行情，前期对债市或形成一定压力；其二，从货币环境看，2026年一季度仍处于宽松政策兑现窗口，央行在2025年底至2026年初通过降准与结构性宽松维持流动性充裕，历史上这一组合往往对应股债同向或债市钝化；其三，从结构看，当前权益主线仍以成长主题涨幅核心，稳定、消费与周期等板块尚未与成长板块形成普遍的共振扩散，尚缺乏推动利率中枢系统性上移的宏观条件。 图表16：2026年春季行情或为中段加速模式 资料来源：Wind，中邮证券研究所 图表17：当前权益主线仍以成长主题涨幅核心 资料来源：Wind，中邮证券研究所 在“中段加速、宽松预期、成长主导”组合的假设框架下，2026年春季行情对债市的影响更可能表现为前期阶段性承压、随后逐步缓和的过程，而非单边趋势性上行。与低位修复型春季行情不同，中段加速阶段股市上涨已积累一定斜率，权益走强对资金配置与风险偏好的边际冲击更为直接，因此利率在行情初期更容易出现被动上行或波动放大；但与典型顺周期行情相比，当前仍处在货币宽松兑现窗口，且主线集中于成长主题，对现实信用与通胀的指向性有限，使得债市缺乏持续上行的宏观基础。历史上，类似中段加速但仍由成长主导、且叠加宽松环境的年份中，利率往往在春季行情前半段承压，但随着风险偏好阶段性见顶及宽松预期回归，后续重新回到震荡甚至下行轨道。后续银行、保险与理财等配置型资金在新年度新账期仍有久期需求，财政供给节奏逐步明朗也有助于缓和长端供需压力，使得利率上行空间更多体现为阶段性而非趋势性。 真正需要警惕的，仍然是中段加速行情是否进一步演化为顺周期与稳定板块的广泛共振。历史上，债市出现显著中枢上移，几乎都发生在股市成长板块驱动向顺周期板块切换的阶段，如2007、2009、2015与2019年均对应稳定、周期与成长板块同步走强，商品价格与通胀预期被上修。对2026年来说，当以成长为核心的行情开始向大宗商品、金融地产和传统周期板块扩散，并伴随成交额与涨幅的二次加速，债市才会真正进入名义增长再定价的压力区。在此之前，利率更可能维持在高位区间内震荡运行，而非进入单边上行通道。 综合而言，2026年春季行情更可能演绎为情绪与风险偏好修复型上涨，在货币政策支持与供给预期逐步消化的背景下，债市虽阶段承压但缺乏趋势性利空触发条件，一季度附近更可能构成阶段性高点，其后进入震荡回落格局。债市真正的风险窗口，需要等待权益行情斜率持续加速并叠加顺周期板块的结构性接力，而在当前结构与政策环境下，这一条件成熟机会有限，因此更建议关注债市见顶回落的机会。 图表18：2026年春季行情或为强成长+弱周期组合 资料来源：Wind，中邮证券研究所 图表19：根据历史规律构建的2026年春季预测模型 条件1:股市涨幅分组(>20% vs ≤20%) 条件_股市涨幅 10Y变动BP均值 10Y最大上行BP均值 涨幅>20% 10.4 39.2 涨幅≤20% 0.8 9.9 条件2:春季行情±2个月内是否降息(涨幅小于20%情形) 条件_降息与否 10Y变动BP均值 10Y最大上行BP均值 有降息 -4.7 2.9 无降息 1.4 16.6 条件3:春季行情风格(自定义的8类) 条件_风格 10Y变动BP均值 10Y最大上行BP均值 成长 -1.5 4.0 成长稳定 9.7 19.2 金融 -7.8 3.2 稳定 6.3 23.2 消费 -5.3 2.0 消费成长 12.7 12.7 周期 13.7 25.9 周期成长 22.7 29.0 资料来源：Wind，中邮证券研究所 # 5 风险提示 货币政策力度不及预期。 中邮证券投资评级说明 投资评级标准 类型 评级 说明 报告中投资建议的评级标准:报告发布日后的6个月内的相对市场表现,即报告发布日后的6个月内的公司股价(或行业指数、可转债价格)的涨跌幅相对同期相关证券市场基准指数的涨跌幅。市场基准指数的选取:A股市场以沪深300指数为基准;新三板市场以三板成指为基准;可转债市场以中信标普可转债指数为基准;香港市场以恒生指数为基准;美国市场以标普500或纳斯达克综合指数为基准。 股票评级 买入 预期个股相对同期基准指数涨幅在20%以上 增持 预期个股相对同期基准指数涨幅在10%与20%之间 中性 预期个股相对同期基准指数涨幅在-10%与10%之间 回避 预期个股相对同期基准指数涨幅在-10%以下 行业评级 强于大市 预期行业相对同期基准指数涨幅在10%以上 中性 预期行业相对同期基准指数涨幅在-10%与10%之间 弱于大市 预期行业相对同期基准指数涨幅在-10%以下 可转债评级 推荐 预期可转债相对同期基准指数涨幅在10%以上 谨慎推荐 预期可转债相对同期基准指数涨幅在5%与10%之间 中性 预期可转债相对同期基准指数涨幅在-5%与5%之间 回避 预期可转债相对同期基准指数涨幅在-5%以下 # 分析师声明 撰写此报告的分析师（一人或多人）承诺本机构、本人以及财产利害关系人与所评价或推荐的证券无利害关系。 本报告所采用的数据均来自我们认为可靠的目前已公开的信息，并通过独立判断并得出结论，力求独立、客观、公平，报告结论不受本公司其他部门和人员以及证券发行人、上市公司、基金公司、证券资产管理公司、特定客户等利益相关方的干涉和影响，特此声明。 # 免责声明 中邮证券有限责任公司（以下简称"中邮证券"）具备经中国证监会批准的开展证券投资咨询业务的资格。 本报告信息均来源于公开资料或者我们认为可靠的资料，我们力求但不保证这些信息的准确性和完整性。报告内容仅供参考，报告中的信息或所表达观点不构成所涉证券买卖的出价或询价，中邮证券不对因使用本报告的内容而导致的损失承担任何责任。客户不应以本报告取代其独立判断或仅根据本报告做出决策。 本报告所载的意见、评估及预测仅为本报告出具日的观点和判断。该等意见、评估及预测无需通知即可随时更改。过往的表现亦不应作为日后表现的预示和担保。在不同时期，中邮证券可能会发出与本报告所载意见、评估及预测不一致的研究报告。 中邮证券及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，也可能为这些公司提供或者计划提供投资银行、财务顾问或者其他金融产品等相关服务。 《证券期货投资者适当性管理办法》于2017年7月1日起正式实施，本报告仅供中邮证券签约客户使用，若您非中邮证券签约客户，为控制投资风险，请取消接收、订阅或使用本报告中的任何信息。本公司不会因接收人收到、阅读或关注本报告中的内容而视其为签约客户。 本报告版权归中邮证券所有，未经书面许可，任何机构或个人不得存在对本报告以任何形式进行翻版、修改、节选、复制、发布，或对本报告进行改编、汇编等侵犯知识产权的行为，亦不得存在其他有损中邮证券商业性权益的任何情形。如经中邮证券授权后引用发布，需注明出处为中邮证券研究所，且不得对本报告进行有悖原意的引用、删节或修改。 中邮证券对于本申明具有最终解释权。 # 公司简介 中邮证券有限责任公司，2002年9月经中国证券监督管理委员会批准设立，是中国邮政集团有限公司绝对控股的证券类金融子公司。 公司经营范围包括：证券经纪，证券自营，证券投资咨询，证券资产管理，融资融券，证券投资基金销售，证券承销与保荐，代理销售金融产品，与证券交易、证券投资活动有关的财务顾问等。 公司目前已经在北京、陕西、深圳、山东、江苏、四川、江西、湖北、湖南、福建、辽宁、吉林、黑龙江、广东、浙江、贵州、新疆、河南、山西、上海、云南、内蒙古、重庆、天津、河北等地设有分支机构，全国多家分支机构正在建设中。 中邮证券紧紧依托中国邮政集团有限公司雄厚的实力，坚持诚信经营，践行普惠服务，为社会大众提供全方位专业化的证券投、融资服务，帮助客户实现价值增长，努力成为客户认同、社会尊重、股东满意、员工自豪的优秀企业。 # 中邮证券研究所 北京 邮箱：yanjiusuo@cnpsec.com 地址：北京市东城区前门街道珠市口东大街17号 邮编：100050 深圳 邮箱：yanjiusuo@cnpsec.com 地址：深圳市福田区滨河大道9023号国通大厦二楼 邮编：518048 上海 邮箱：yanjiusuo@cnpsec.com 地址：上海市虹口区东大名路1080号邮储银行大厦3 楼 邮编：200000