> **来源：[研报客](https://pc.yanbaoke.cn)** # 信用周报总结：流动性宽松与收益率曲线变化 ## 核心内容 本报告由中邮证券研究所分析师梁伟超撰写，探讨当前市场流动性宽松背景下，收益率曲线的变化及“钱多”逻辑对长端债券的影响。报告指出，流动性宽松已从短端传导至长端和超长端，但其可持续性及央行的干预底线仍是关注重点。 ## 主要观点 1. **“钱多”逻辑传导至长端** - 当前流动性宽松已从短端向长端和超长端传导。 - 跨季资金面宽松程度高于预期，且在4月初出现“泛滥”迹象。 - 超长端收益率因“利空出尽”预期而出现补涨，导致30减10期限利差压缩。 2. **“钱多”与2022年的类比** - 当前“钱多”逻辑与2022年相似，均表现为银行负债相对宽松。 - 2022年因存款增速快于贷款增速，导致银行间资金价格中枢长期低于政策利率。 - 当前贷款增速下行斜率更陡，存款留存率更高，进一步加剧了负债宽松。 3. **“拉久期”行为的双重属性** - “拉久期”是主动的，因市场预期“利空出尽”而进行久期修复。 - “拉久期”也是被动的，因短端利率过低、票息收益接近“无利可图”，市场缺乏其他策略选择。 4. **央行的底线与政策利率牵引作用** - 央行比以往更重视政策利率的牵引作用，而非依赖市场自发调节。 - 长时间资金价格偏离政策利率可能被视为“扭曲定价”，央行可能采取纠偏措施。 5. **“钱多”的终局展望** - 有两种可能：一是央行容忍偏离，市场预期自我实现，直至降息；二是央行主动纠偏，通过窗口指导或流动性回收，但存在矫枉过正的风险。 6. **政策性金融工具的影响** - 特别国债计划的公布及二季度政府债券发行可能缓解负债宽松局面。 - 新型政策性金融工具的使用或阶段性提振信贷投放，改变“钱多”逻辑。 ## 关键信息 - **流动性状态**：资金面宽松程度高于预期，短端利率下行过快，存在过低嫌疑。 - **收益率曲线变化**：1年期与10年期收益率同步下行，10减1期限利差维持高位，30年国债补涨，30减10期限利差压缩。 - **央行策略转变**：不再完全依赖市场自发调节，开始重视政策利率的引导作用。 - **风险提示**：流动性超预期收紧是当前最大的风险之一。 ## 图表目录 - 图表1：买断式回购操作“地量”，余额在历史同期新低 - 图表2：资金价格中枢回落，可能偏离政策利率 - 图表3：继3月买断式回购缩量之后，4月可能继续缩量 - 图表4：MLF存量已经达到历史新高 - 图表5：同业存单利率随资金价格中枢回落 - 图表6：短端品种的新一轮下行，有过低的嫌疑 - 图表7：10减1期限利差依然在60BP的相对高位 - 图表8：30年国债补涨，30减10期限利差压缩 ## 风险提示 - **流动性超预期收紧**：若央行突然收紧流动性，可能对市场造成较大冲击。 ## 投资者声明与免责 - 报告内容基于公开信息独立判断，不构成投资建议。 - 投资者需自行判断，中邮证券不对因使用报告内容而产生的损失负责。 - 报告仅供中邮证券签约客户使用，非签约客户应谨慎对待。 ## 公司简介 中邮证券有限责任公司成立于2002年，注册资本61.68亿元，由中国邮政集团有限公司绝对控股。公司业务涵盖证券经纪、自营、投资咨询、资产管理等多个领域，截至2025年10月底，全国设有58家分支机构，服务经纪客户超260万人。 ## 中邮证券研究所联系方式 - **北京**：邮箱：yanjiusuo@cnpsec.com，地址：北京市东城区前门街道珠市口东大街17号，邮编：100050 - **深圳**：邮箱：yanjiusuo@cnpsec.com，地址：深圳市福田区滨河大道9023号国通大厦二楼，邮编：518048 - **上海**：邮箱：yanjiusuo@cnpsec.com，地址：上海市虹口区东大名路1080号邮储银行大厦3楼，邮编：200000