基础化工行业国企改革+“中特估”系列报告之二：步入国企改革深水区，两化巨舰如何远航-20230602-华创证券-33页_2mb

国企改革与“中特估”系列报告之二：中国中化改革分析

核心内容

中国中化由中化集团和中国化工于2021年重组成立，标志着国企改革进入深水区。通过业务协同、集团赋能和管理优化，中国中化旨在提升旗下资产活力和竞争力，实现高质量发展。本报告重点分析了中国中化旗下企业在改革背景下的投资机会，并提出关注建议。

主要观点

• 供给侧改革：进入深水区，从淘汰落后产能转向大型企业重组，推动行业高质量发展。
• 全球化工业重组：海外巨头竞争力增强，中国中化重组有助于提升我国在全球化工市场的竞争力。
• 中国特色估值体系：改革后的中国中化，通过提升企业经营能力，逐步实现市场价值再定价。
• 改革三大方向：
  • 业务协同：通过产业整合，增强子公司间的协同效应，实现多方共赢。
  • 集团赋能：通过资产注入和资金支持，提升旗下企业成长速度。
  • 管理优化：减少管理层级，推进股权激励，提升管理效率。

关键信息

一、深化国企改革，两化重组提升资产质量

• 供给侧改革背景：2015年提出，经历多个阶段，推动行业从规模扩张向技术创新和高效发展转型。
• 两化重组意义：重组后，中国中化整合资源，提升产业链布局和盈利能力，增强抗周期能力。
• 重组后优势：公司业务覆盖八大领域，旗下16家上市公司，全球业务布局广泛。

二、业务协同类投资机会

1. 扬农化工

• 业务优势：全球农化企业十强，农药创制药研发能力强。
• 股权激励：2022年首次股权激励计划落地，授予不超过228人限制性股票。
• 与先正达协同：研发、产品、渠道全方位协同，助力创制药推广。

2. 安道麦

• 全球业务布局：覆盖100+国家和地区，提供作物保护解决方案。
• 金融服务支持：集团提供低利率贷款，助力公司度过全球加息周期。
• 产品与产能：主要产品为除草剂、杀虫剂、杀菌剂，2022年产能利用率分别为79%、68%、54%。

3. 沈阳化工

• 产业链协同：与泉州石化共建聚醚多元醇项目，提升产能和市场竞争力。
• 产能结构：主要产品包括烧碱、糊树脂、聚醚多元醇等，2022年聚醚多元醇产能达30万吨/年。
• 业绩周期性：受PVC、丙烯酸酯等业务影响，2020-2022年盈利承压，2023Q1继续亏损。

三、集团赋能类投资机会

1. 昊华科技

• 业务布局：聚焦“3+1”核心产业，包括氟化工、电子气体、高端制造化工材料、碳减排。
• 产能与项目：现有及在建产能涵盖聚四氟乙烯树脂、氟橡胶、PVDF等，2024年预计新增产能。
• 重组进展：拟收购中化蓝天100%股权，打造世界一流氟材料供应商。

2. 中化国际

• 产业链延伸：形成环氧树脂、聚合物添加剂、工程塑料等核心产业链。
• 股权激励：2019年推出限制性股票激励计划，2022年首批解除限售，实现员工与公司利益绑定。
• 非公开发行：2022年定增募资49.75亿元，用于碳三产业项目建设。

3. 风神股份

• 产品结构：主要生产子午载重胎、子午工程胎、斜交工程胎等，2022年产能利用率较高。
• 托管PTG：通过托管PTG，提升公司竞争力，成为全球高端乘用车轮胎供应商。

四、管理优化类投资机会

• 管理层级优化：减少法人层级和户数，提高管理效率。
• 股权激励：多家公司启动股权激励或员工持股计划，如鲁西化工、沧州大化、扬农化工等。
• 业绩提升：通过激励计划，激发企业活力，提升公司业绩和市场认可度。

投资建议

• 重点关注公司：扬农化工、安道麦、沈阳化工、昊华科技、中化国际、风神股份、鲁西化工、沧州大化。
• 建议关注点：业务协同带来的增长、集团资金支持、股权激励计划落地带来的管理优化。

风险提示

• 宏观经济下行风险
• 地缘政治风险
• 下游需求恢复不及预期
• 环保政策趋严

附录

• 相关研究报告：《国企改革+“中特估”系列报告之一：从“修复”到“重塑”，三桶油价值重估》
• 图表目录：涵盖供给侧改革方针、营收走势、业务结构、产品产能、激励计划等关键信息。