保险行业动态：税延养老险试点落地深度测算，对中高收入者吸引力可观，未来千亿潜在新单期缴增量可期-20180413-东北证券-11页

保险/非银金融行业总结

核心内容

• 税延养老险试点落地：2018年4月12日，财政部联合多部委发布财税〔2018〕22号文，宣布在上海市、福建省（含厦门）和苏州工业园区开展个人税收递延型商业养老保险试点，试点期限为一年。
• 政策模式：试点采用EET模式（缴费环节免税、投资收益环节免税、领取环节缴税）。
• 缴费限额：个人缴费扣除限额为当月工资薪金收入的6%和1000元的较低者；个体工商户等为不超过当年应税收入的6%和12000元的较低者。
• 税收优惠：商业养老金收入的75%按10%税率缴税，即整体税率7.5%。
• 产品原则：产品以稳健型为主，风险型为辅，需符合“收益稳健、长期锁定、终身领取、精算平衡”原则。

主要观点

• 吸引力测算：税延养老险对中高收入者吸引力显著，节税效应随收入增加而增加，但存在上限。
  • 上海的“平衡点”为6481元/月，即税前收入超过该数值时，税延养老险才具备节税吸引力。
  • 税前收入达到100,000元时，节税效应最高为71,036元。
• 试点地区分析：试点地区平均工资高于全国水平，预计推广效应较好。
  • 上海、苏州工业园区和福建省就业人数占全国约2.6%，月均工资分别为6504元、8156元和5636元，较全国平均工资高出26%。
• 行业影响：预计试点将带来年化保费增量76亿元，对2017年寿险新单期缴带来1.3%的提振。
• 企业受益：试点地区市场份额排名前三的寿险公司为中国平安、中国人寿和中国太保，预计将率先受益。
• 产品开发：试点期间的产品需符合政策要求，当前市场上的商业年金产品不符合税延养老险政策，需等待配套政策落地。

关键信息

• 节税效应模型：考虑货币时间价值，测算每月节税的年金现值与一次性缴税现值的差额。
• 节税效应测算（以上海为例）：
  • 税前工资为10,000元时，每月节税70元，缴费期满后累计节税效应为4736元。
  • 税前工资为120,000元时，节税效应为71,036元。
• 产品类型：税延养老险产品以稳健型为主，满足不同风险偏好的需求。
• 配套政策：需完善养老账户管理制度，制定银行、公募基金类产品指引，未来可能将更多产品纳入试点范围。
• 风险提示：配套政策落地晚于预期、纳税人接受度低于预期、保障类产品销售不及预期。

投资建议

• 关注公司：中国平安、中国人寿和中国太保。
• 参与率假设：在悲观/中性/乐观假设下，参与率分别为30%、50%、70%。
• 抵扣保费：每月可抵扣保费分别为500元、700元、900元。
• 增量保费：预计每年将带来540亿元、1260亿元、2268亿元的增量保费。
• 新单期缴增量：对2017年寿险新单期缴带来9%、21%、39%的增量。

行业数据

• 成分股数量：6只。
• 总市值：24756亿元。
• 流通市值：16080亿元。
• 市盈率：11.23倍。
• 市净率：1.84倍。
• 总营收：20556亿元。
• 总净利润：1432亿元。
• 资产负债率：90.04%。

图表说明

• 图1：个人所得税累计区间边际税率。
• 图2：企业税率表。
• 图3：税延养老险每月个税缴纳差异（上海为例）。
• 图4：税延养老险考虑货币时间价值之后节税效应（上海为例）。
• 图5：个人节税效应“平衡点”。
• 图6：试点地区60岁以上人口占比。
• 图7：2017年中国人身险试点地区市场份额。
• 图8：试点地区2017年各人身险市场份额前五。
• 图9：上海地区2017年各人身险市场份额前五。
• 图10：苏州地区2017年各人身险市场份额前五。
• 图11：太保税延服务方案流程运作。

附表

表1：节税效应测算（以上海为例，针对个人）

税前工资	社保	保费 抵扣	原个税	新个税	每月纳税差异	缴费期满后累计账户价值	一次性领取缴税额	考虑货币时间价值节税效应	边际税率 “折扣率”
2,000	380	120	0	0	0	98,244	7,368	-1,705	0%
3,000	570	180	0	0	0	147,366	11,052	-2,557	0%
4,000	760	240	0	0	0	196,487	14,737	-3,410	0%
5,000	950	300	17	8	9	245,609	18,421	-2,557	3%
6,000	1,140	360	41	30	11	294,731	22,105	-3,069	3%
6,481	1,231	389	70	41	29	318,379	23,878	0	8%
7,000	1,330	420	112	70	42	343,853	25,789	1,989	10%
8,000	1,520	480	193	145	48	392,975	29,473	2,273	10%
9,000	1,710	540	274	220	54	442,097	33,157	2,557	10%
10,000	1,900	600	365	295	70	491,219	36,841	4,736	12%
11,000	2,090	660	527	395	132	540,341	40,526	15,628	20%
12,000	2,280	720	689	545	144	589,462	44,210	17,049	20%
13,000	2,470	780	774	635	139	638,584	47,894	18,469	20%
14,000	2,660	840	851	708	143	687,706	51,578	19,890	20%
15,000	2,850	900	950	835	115	736,828	55,262	21,311	20%
16,000	3,040	960	1,013	895	118	785,950	58,946	27,088	22%
17,000	3,230	1,000	1,175	1,070	105	818,698	61,402	33,150	25%
18,000	3,420	1,000	1,360	1,210	150	818,698	61,402	33,150	25%
20,000	3,800	1,000	1,660	1,540	120	818,698	61,402	33,150	25%
50,000	9,500	1,000	3,545	3,345	200	818,698	61,402	42,621	30%
60,000	11,400	1,000	4,050	3,910	140	818,698	61,402	42,621	30%
80,000	15,200	1,000	5,450	5,200	250	818,698	61,402	52,093	35%
100,000	19,000	1,000	7,100	6,850	250	818,698	61,402	52,093	35%
120,000	22,800	1,000	9,550	9,150	400	818,698	61,402	71,036	45%

表2：节税效应测算（以上海为例，针对个体工商户）

原应纳税所得额	保费抵扣	新应纳税所得额	原个税	新个税	每年纳税差异	缴费期满后累计账户价值	一次性领取交税额	考虑货币时间价值节税效应	边际税率
5,000	300	4,700	250	235	15	20,928	1,570	-121	5%
15,464	928	14,536	796	727	70	64,727	4,855	0	8%
12,000	720	11,280	600	564	36	50,228	3,767	-291	5%
18,000	1,080	16,920	1,050	942	108	75,342	5,651	436	10%
24,000	1,440	22,560	1,650	1,506	144	100,456	7,534	581	10%
36,000	2,160	33,840	3,450	3,018	432	150,683	11,301	4,358	20%
48,000	2,880	45,120	5,850	5,274	576	200,911	15,068	5,811	20%
60,000	3,600	56,400	8,250	7,530	720	251,139	18,835	7,263	20%
72,000	4,320	67,680	11,850	10,554	1,296	301,367	22,602	15,689	30%
77,777	4,667	73,110	13,583	12,183	1,400	325,547	24,416	16,948	30%
84,000	5,040	78,960	15,450	13,938	1,512	351,594	26,370	18,304	30%
96,000	5,760	90,240	19,050	17,322	1,728	401,822	30,137	20,919	35%
108,000	6,480	101,520	23,050	20,782	2,268	452,050	33,904	28,763	35%
120,000	7,200	112,800	27,250	24,730	2,520	502,278	37,671	31,959	35%
132,000	7,920	124,080	31,450	28,678	2,772	552,505	41,438	35,155	35%
144,000	8,640	135,360	35,650	32,626	3,024	602,733	45,205	38,351	35%
156,000	9,360	146,640	39,850	36,574	3,276	652,961	48,972	41,547	35%
168,000	10,080	157,920	44,050	40,522	3,528	703,189	52,739	44,743	35%
180,000	10,800	169,200	48,250	44,470	3,780	753,417	56,506	47,939	35%
192,000	11,520	180,480	52,450	48,418	4,032	803,644	60,273	51,135	35%
204,000	12,000	192,000	56,650	52,450	4,200	837,129	62,785	53,266	35%
216,000	12,000	204,000	60,850	56,650	4,200	837,129	62,785	53,266	35%
240,000	12,000	228,000	69,250	65,050	4,200	837,129	62,785	53,266	35%
600,000	12,000	588,000	195,250	191,050	4,200	837,129	62,785	53,266	35%
720,000	12,000	708,000	237,250	233,050	4,200	837,129	62,785	53,266	35%
960,000	12,000	948,000	321,250	317,050	4,200	837,129	62,785	53,266	35%
1,200,000	12,000	1,188,000	405,250	401,050	4,200	837,129	62,785	53,266	35%
1,440,000	12,000	1,428,000	489,250	485,050	4,200	837,129	62,785	53,266	35%
1,800,000	12,000	1,788,000	615,250	611,050	4,200	837,129	62,785	53,266	35%

表3：2016年末试点地区就业人数、月平均工资和抵扣保费规模

地区	就业人数（万人）	月均平均工资（元）	平均工资下每月抵扣保费规模（元）	GDP（万亿元）
上海	1,365	6,504	390	2.82
苏州工业园区	76	8,156	489	1.55
福建（含厦门）	570	5,636	338	2.88
全国	77,603	5,030	302	74.36

表4：如全国推广递延所得税占应税收入比例

税前收入区间	边际税率	悲观	中性	乐观	悲观	中性	乐观	悲观	中性	乐观
3,500-5,000	3.0%	500	700	900	15	21	27	0.35%	0.49%	0.64%
5,000-8,000	10.0%	500	700	900	50	70	90	0.77%	1.08%	1.38%
8,000-12,500	20.0%	500	700	900	100	140	180	0.98%	1.37%	1.76%
12,500-38,500	25.0%	500	700	900	125	175	225	0.49%	0.69%	0.88%
38,500-58,500	30.0%	500	700	900	150	210	270	0.31%	0.43%	0.56%
58,500-83,500	35.0%	500	700	900	175	245	315	0.25%	0.35%	0.44%
83,500及以上	45.0%	500	700	900	225	315	405	0.27%	0.38%	0.49%

风险提示

• 配套政策落地晚于预期
• 纳税人购买意愿低于预期
• 保障类产品销售不及预期