20260323-紫金天风-债券周报_通胀仍然制约债市_23页_12mb

债市总结：通胀仍然制约债市

核心内容

上周债市在多重因素影响下维持震荡格局。地缘冲突持续发酵、市场风险偏好回落以及权益资产大幅调整对债市形成利好，但国内基本面延续回暖、原油价格攀升以及全球通胀压力上升对债市下行构成制约。短端国债在税期资金面宽松环境下表现偏强，利率曲线陡峭。

主要观点

国债

• 核心观点：中性
• 解析：债市震荡主要受地缘冲突、风险偏好回落及权益资产调整的利好影响，但国内基本面回暖、油价上涨和全球通胀压力上升形成压制。资金面宽松支撑短端国债，利率曲线陡峭。

经济增长

• 核心观点：中性偏多
• 解析：高频数据显示经济修复乏力，制造业开工率小幅回落，基建表需季节性回升，消费和地产数据低迷。经济修复动能仍需宽松政策支撑。

通胀

• 核心观点：中性偏空
• 解析：3月CPI预计延续修复，但食品价格中猪肉和鸡蛋价格拖累，蔬菜、水果和鱼价格上涨。整体通胀压力上升，对债市形成制约。

资金面

• 核心观点：中性偏多
• 解析：上周资金面在税期扰动和央行逆回购投放低于季节性的情况下仍保持平稳宽松。R007与DR007平均利差在5.77bp左右，DR001下行至1.32%，DR007下行至1.42%。

货币政策

• 核心观点：中性
• 解析：央行继续实施适度宽松的货币政策，强调促进经济稳定增长和物价合理回升，综合运用多种货币政策工具保持流动性充裕。

财政政策

• 核心观点：中性
• 解析：财政政策将更加注重扩大内需，推动国内大循环，增强发展内生动力。通过赤字、专项债和贷款贴息等工具加强政策协同。

关键信息

税期资金面

• 资金面平稳宽松，DR001较上周下行0.09bps至1.32%，DR007较上周下行4.07bps至1.42%。
• 本周（3.23-3.27）资金面或出现小幅波动，关注央行公开市场投放情况。

存单发行利率

• 3月20日1年期股份行存单发行利率为1.53%，较上周下行3.10bps。
• 同业存款利率调降预期推动存单配置需求增加，存单发行利率延续下行趋势。

一级市场发行跟踪

• 上周国债累计发行5850亿元，地方债累计发行3422.35亿元。
• 本周国债计划发行1750亿元，地方政府债计划发行3085.58亿元，政府债总发行规模环比下降，但缴款规模上升。

供需弱修复

• 1-2月消费、地产、基建数据均超预期，基本面延续回暖。
• 供需失衡问题仍然存在，内需仍需宽松环境支撑。

制造业延续淡季回落

• 2月制造业PMI为49.0%，较上月回落0.3个百分点。
• 受春节假期和低温天气影响，企业排产和户外施工作业受限，需求端收紧。
• 原材料价格增势放缓，产成品价格上涨稳定，企业成本端压力减轻。

服务业景气小幅反弹，建筑业延续回落

• 2月服务业PMI录得49.7%，较上月回升0.2个百分点。
• 建筑业PMI录得48.2%，较上月回落0.6个百分点，处于历史低位。
• 建筑业新订单指数持续收缩，但土木工程建筑业业务活动预期指数升至54%以上，显示企业对节后复工复产持乐观预期。

基差与价差

• 中短端基差处于0轴上下波动，超长端基差波动较大，当前处于相对偏强水平。
• T多空比近期震荡回升，显示市场对T合约的多头情绪有所增强。

资金利率与国债期货

• DR007与TS、TF、T等国债期货合约价差波动，反映市场对利率走势的预期。
• 2TS-TF价差、4TS-T价差、2TF-T价差等指标显示市场对不同期限国债的定价逻辑。

附图说明

• 图1：中国国债收益率期限结构
• 图2：国债利差（10年-1年）
• 图3：1年期同业存单发行利率
• 图4：30大中城市商品房周度成交面积
• 图5：制造业PMI季节图
• 图6：DR007与TS
• 图7：DR007与TF
• 图8：DR007与T
• 图9：2TS-TF价差
• 图10：4TS-T价差
• 图11：2TF-T价差
• 图12：3T-TL价差

其他信息

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