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无银/低银化凸显盈利优势，产能升级加速高溢价BC产品放量

核心内容

公司2025年年报及2026年一季报显示，其在光伏行业低迷背景下，凭借高效BC电池技术及海外业务拓展，实现营收与盈利的逆势增长。2025年全年公司实现营业收入156.14亿元，同比增长39.97%；2026年第一季度营收44.37亿元，同比增长7.29%。尽管2025年全年归母净利润为-18.22亿元，同比提升65.75%，但2026年第一季度归母净利润为-4.40亿元，同比下降46.37%，整体业绩符合预期。

主要观点

1. 差异化优势与技术进步

• 公司通过无银化和低银技术的应用，有效降低了银浆单耗，较Topcon技术降低30%以上，显著提升了毛利率。
• 2026年第一季度毛利率达7.2%，同比提升6.7个百分点，环比提升11.4个百分点，显示公司技术优势带来的盈利改善。

2. 订单饱满与产能释放

• 公司在分布式和集中式场景均取得进展，尤其在海外大型集中式项目和国内央国企组件框采项目中中标。
• 当前在手订单充足，合同负债增长62.3%，至8.8亿元，公司开工率接近满产。
• 计划将义乌基地四厂和滁州基地的现有PERC、TOPCon电池产能升级为共11GW的ABC电池产能，有望提升产品竞争力和市场占有率。

3. 盈利预测与估值

• 根据公司ABC组件业务进展，预计2026-2028年归母净利润分别为5.1亿元、14.2亿元、24.5亿元，对应EPS分别为0.24元、0.67元、1.16元。
• 当前股价对应PE分别为39倍、27倍、21倍，维持“买入”评级。

关键信息

业绩表现

• 2025年全年：营业收入156.14亿元，同比增长39.97%；归母净利润-18.22亿元，同比提升65.75%。
• 2026年第一季度：营业收入44.37亿元，同比增长7.29%；归母净利润-4.40亿元，同比下降46.37%。

技术与成本优势

• 低银技术单耗降低30%以上，显著降低银浆成本。
• 国内BC组件较TOPCon溢价约0.9元/W，欧洲户用BC组件价格上涨至0.204美元/W，凸显产品高溢价潜力。

订单与产能

• 在手订单充足，合同负债增长62.3%。
• 产能升级计划预计在下半年陆续投产，提升ABC电池批量供货能力。

盈利预测

• 2026年：预计归母净利润5.1亿元，对应EPS 0.24元，PE 39倍。
• 2027年：预计归母净利润14.2亿元，对应EPS 0.67元，PE 27倍。
• 2028年：预计归母净利润24.5亿元，对应EPS 1.16元，PE 21倍。

风险提示

• 产业链价格波动风险
• 技术推进不及预期
• 行业竞争加剧风险
• 毛利率不及预期

附录数据概览

损益表（单位：亿元）

现金流量表（单位：亿元）

资产负债表（单位：亿元）

比率分析

投资评级与市场分析

投资建议

• 市场中相关报告投资建议为“买入”得1分，为“增持”得2分，为“中性”得3分，为“减持”得4分。
• 最终评分1.00 = 买入，1.01~2.0 = 增持，2.01~3.0 = 中性，3.01~4.0 = 减持。

评级说明

• 买入：预期未来6-12个月内上涨幅度在15%以上
• 增持：预期未来6-12个月内上涨幅度在5%-15%
• 中性：预期未来6-12个月内变动幅度在-5%~5%
• 减持：预期未来6-12个月内下跌幅度在5%以上

特别声明

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