> **来源：[研报客](https://pc.yanbaoke.cn)** # 无银/低银化凸显盈利优势，产能升级加速高溢价BC产品放量 ## 核心内容 公司2025年年报及2026年一季报显示，其在光伏行业低迷背景下，凭借高效BC电池技术及海外业务拓展，实现营收与盈利的逆势增长。2025年全年公司实现营业收入156.14亿元，同比增长39.97%；2026年第一季度营收44.37亿元，同比增长7.29%。尽管2025年全年归母净利润为-18.22亿元，同比提升65.75%，但2026年第一季度归母净利润为-4.40亿元，同比下降46.37%，整体业绩符合预期。 ## 主要观点 ### 1. **差异化优势与技术进步** - 公司通过无银化和低银技术的应用，有效降低了银浆单耗，较Topcon技术降低30%以上，显著提升了毛利率。 - 2026年第一季度毛利率达7.2%，同比提升6.7个百分点，环比提升11.4个百分点，显示公司技术优势带来的盈利改善。 ### 2. **订单饱满与产能释放** - 公司在分布式和集中式场景均取得进展，尤其在海外大型集中式项目和国内央国企组件框采项目中中标。 - 当前在手订单充足，合同负债增长62.3%，至8.8亿元，公司开工率接近满产。 - 计划将义乌基地四厂和滁州基地的现有PERC、TOPCon电池产能升级为共11GW的ABC电池产能，有望提升产品竞争力和市场占有率。 ### 3. **盈利预测与估值** - 根据公司ABC组件业务进展，预计2026-2028年归母净利润分别为5.1亿元、14.2亿元、24.5亿元，对应EPS分别为0.24元、0.67元、1.16元。 - 当前股价对应PE分别为39倍、27倍、21倍，维持“买入”评级。 ## 关键信息 ### 业绩表现 - **2025年全年**：营业收入156.14亿元，同比增长39.97%；归母净利润-18.22亿元，同比提升65.75%。 - **2026年第一季度**：营业收入44.37亿元，同比增长7.29%；归母净利润-4.40亿元，同比下降46.37%。 ### 技术与成本优势 - 低银技术单耗降低30%以上，显著降低银浆成本。 - 国内BC组件较TOPCon溢价约0.9元/W，欧洲户用BC组件价格上涨至0.204美元/W，凸显产品高溢价潜力。 ### 订单与产能 - 在手订单充足，合同负债增长62.3%。 - 产能升级计划预计在下半年陆续投产，提升ABC电池批量供货能力。 ### 盈利预测 - **2026年**：预计归母净利润5.1亿元，对应EPS 0.24元，PE 39倍。 - **2027年**：预计归母净利润14.2亿元，对应EPS 0.67元，PE 27倍。 - **2028年**：预计归母净利润24.5亿元，对应EPS 1.16元，PE 21倍。 ### 风险提示 - 产业链价格波动风险 - 技术推进不及预期 - 行业竞争加剧风险 - 毛利率不及预期 ## 附录数据概览 ### 损益表（单位：亿元） | 项目 | 2023 | 2024 | 2025 | 2026E | 2027E | 2028E | |------|------|------|------|-------|-------|-------| | 营业收入 | 27.17 | 11.16 | 15.61 | 20.39 | 23.65 | 29.23 | | 毛利 | 4.48 | 0.40 | 2.52 | 3.02 | 4.25 | 6.25 | | 净利润 | 0.76 | -5.39 | -1.89 | 0.43 | 1.32 | 2.35 | ### 现金流量表（单位：亿元） | 项目 | 2023 | 2024 | 2025 | 2026E | 2027E | 2028E | |------|------|------|------|-------|-------|-------| | 经营活动现金净流 | 1.59 | -4.52 | 2.33 | 1.81 | 4.19 | 6.10 | | 投资活动现金净流 | -6.84 | -1.96 | -2.84 | -3.09 | -2.13 | -2.15 | | 现金净流量 | -1.21 | -1.06 | 0.47 | 0.22 | 2.10 | 0.90 | ### 资产负债表（单位：亿元） | 项目 | 2023 | 2024 | 2025 | 2026E | 2027E | 2028E | |------|------|------|------|-------|-------|-------| | 负债股东权益合计 | 33.996 | 34.523 | 35.010 | 38.498 | 41.037 | 42.299 | ### 比率分析 | 指标 | 2023 | 2024 | 2025 | 2026E | 2027E | 2028E | |------|------|------|------|-------|-------|-------| | 每股收益 | 0.414 | -2.911 | -0.861 | 0.241 | 0.669 | 1.158 | | 净资产收益率 | 8.72% | -149.66% | -35.46% | 9.04% | 20.06% | 26.44% | | 总资产收益率 | 2.23% | -15.41% | -5.20% | 1.33% | 3.45% | 5.80% | | 净负债/股东权益 | 57.87% | 247.28% | 139.58% | 136.29% | 96.25% | 46.00% | | 资产负债率 | 74.47% | 85.65% | 79.95% | 80.64% | 78.63% | 74.29% | ## 投资评级与市场分析 ### 投资建议 - 市场中相关报告投资建议为“买入”得1分，为“增持”得2分，为“中性”得3分，为“减持”得4分。 - 最终评分1.00 = 买入，1.01~2.0 = 增持，2.01~3.0 = 中性，3.01~4.0 = 减持。 ### 评级说明 - 买入：预期未来6-12个月内上涨幅度在15%以上 - 增持：预期未来6-12个月内上涨幅度在5%-15% - 中性：预期未来6-12个月内变动幅度在-5%~5% - 减持：预期未来6-12个月内下跌幅度在5%以上 ## 特别声明 本报告由国金证券股份有限公司发布，仅供其客户中风险评级高于C3级的投资者使用。报告内容仅供参考，不构成投资建议，投资者应根据自身情况独立判断。报告不承担因使用其内容而产生的任何直接或间接损失的责任。