深度报告-20260309-中国银河-佛燃能源-002911.SZ-燃气筑基稳中有增_绿醇启航弹性可期_29页_1mb

报告摘要

佛燃能源总结

核心内容

佛燃能源（股票代码：002911）是佛山市燃气供应龙头，业绩稳健，分红慷慨。公司成立于1993年，2017年上市，2020年更名。公司深耕城市燃气业务，拥有佛山市多个区域的管道燃气特许经营权，并逐步拓展至省外市场。公司聚焦“能源+科技+供应链”三大发展方向，致力于成为优秀的能源服务商。2024年公司与香港中华煤气合作，进军绿色甲醇领域，打造100万吨/年的绿色燃料及化工供应池。

主要观点

业绩稳健，分红慷慨
- 公司在“十四五”期间收入、归母净利润稳步增长，CAGR分别为 $26%$ 、 $14%$ 。
- 2025年公司实现营业收入337.54亿元，同比增长 $7%$ ；归母净利润10.01亿元，同比增长 $17.3%$ 。
- 公司现金流充裕，自2017年上市以来持续分红，2018年至今分红比例维持在 $65%$ 以上，2025年股息率预计为 $3.4% - 3.7%$ 。
- 公司客户结构以非居民为主，占比 $91% - 96%$ ，顺价能力较强，盈利能力相对稳健。
绿色甲醇需求空间广阔，产能扩张带来业绩释放
- 航运业碳减排诉求强烈，EUETS、Fuel EU Maritime和IMO净零框架三重驱动绿色甲醇需求。
- 截至2025年8月，全球在运&待交付的替代燃料船舶中甲醇船舶占比 $8%$ ，预计至2030年绿色甲醇需求达1100万吨。
- 公司与香港中华煤气合作，明确60万吨绿醇产能规划，预计2028年末投运产能达50万吨，满产条件下可贡献归母净利润3.24亿元，弹性达 $32%$ 。
- 在生物质价格800元/吨、电价0.4元/kwh的中性假设下，绿色甲醇生产成本约3919元/吨，单位净利润约1295元/吨。
佛山天然气消费增长潜力大，公司有望实现量增利稳
- 佛山市天然气消费量从2020年的29.33亿立方米增长至2025年的49.31亿立方米，CAGR达 $11%$ ，明显高于全国天然气表观消费量 $5.9%$ 。
- 公司在2025年实现天然气供应量增长 $0.5%$ ，预计2025-2030年佛山天然气消费量CAGR保守为 $6%$ 。
- 公司通过“煤改气”、“瓶改管”、“油改气”等政策推动天然气消费增长，客户结构以非居民为主，顺价能力较强，未来盈利能力有望维持稳定。
数据中心本地供电驱动SOFC需求，公司成果丰硕
- 美国数据中心装机规模激增，但电网建设缓慢，本地供电需求增加。
- SOFC（固体氧化物燃料电池）凭借高发电效率（ $54%$ ）、快速部署、可扩展性等优势，成为本地供电方案的首选。
- 公司与国内和境外知名企业合作，50kWSOFC系统已进入调试阶段，300kW示范应用项目正在推进中。
- 公司在SOFC领域已取得多项成果，包括专利授权、技术中心认定、参与制定行业标准等。

关键信息

公司概况

成立于1993年，2017年上市，2020年更名。
实控人为佛山市国资委，第一大股东为佛山市投资控股集团。
与港华燃气投资合作，持股 $50%$ 的合资公司VENEX已实现5万吨绿色甲醇产能，后期规划达30万吨。
拥有13个区域的管道燃气特许经营权，包括佛山市及周边多个地区。

业绩与财务指标

2025年营业收入337.54亿元，同比增长 $7%$ ；归母净利润10.01亿元，同比增长 $17.3%$ 。
2024-2026年，预计归母净利润分别为10.01、11.47、12.92亿元，增速分别为 $17.3%$ 、 $14.6%$ 、 $12.6%$ 。
2026年3月6日，公司PE为 $17.15x$ ，介于燃气可比公司（ $13.15x$ ）和绿色甲醇可比公司（ $35.80x$ ）之间。

绿色甲醇业务

公司与香港中华煤气合作，打造100万吨/年的绿色燃料及化工供应池，2028年末投运产能达50万吨。
在生物质价格800元/吨、电价0.4元/kwh的中性假设下，绿色甲醇生产成本约3919元/吨，单位净利润约1295元/吨。
50万吨满产后，可贡献归母净利润3.24亿元，弹性达 $32%$ 。

天然气消费增长

2020-2025年，佛山市天然气消费量CAGR为 $20%$ ；2025-2030年预计为 $6%$ 。
公司天然气供应量从2020年的29.33亿立方米增长至2025年的49.31亿立方米，增速 $11%$ 。
2025年公司天然气销售量45.36亿立方米，同比增长 $0.82%$ 。
公司预计2026-2027年天然气销售量增速为 $6%$ ，单位收入预计为2.62元/立方米、2.49元/立方米。

SOFC业务

50kWSOFC系统已进入调试阶段，300kW示范应用项目正在建设中。
公司在SOFC领域拥有32项发明专利、63项实用新型专利和18项软件著作权。
公司被认定为广东省固体氧化物燃料电池系统集成工程技术研究中心和广东省企业技术中心。

风险提示

城市燃气销量不及预期的风险。
绿色甲醇产能释放不及预期的风险。
绿色甲醇销售价格、生产成本不及预期的风险。

估值与盈利预测

盈利预测：2025-2027年公司预计营收分别为337.54亿元、379.12亿元、428.78亿元；归母净利润分别为10.01亿元、11.47亿元、12.92亿元。
相对估值：公司2026年3月6日股价对应的PE为 $17.15x$ ，低于燃气可比公司均值 $13.15x$ ，高于绿色甲醇可比公司均值 $35.80x$ 。
绝对估值：公司合理每股价值区间为15.90-21.04元，中枢值18.07元。