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中国银河固收月报总结：4月债市回顾及5月展望

核心内容

4月债市整体呈现震荡回落态势，10Y国债收益率下行7.3BP至1.74%，1Y国债收益率下行5.5BP至1.17%，期限利差缩小至57.8BP。收益率曲线呈现“牛平”特征，长端下行幅度最大，而短端收益率也显著下行。市场风格由交易盘主导转向震荡，配置盘情绪有所回升，但交易盘止盈情绪显现。

主要观点

基本面

• 原油价格高位运行推动CPI温和回升，PPI持续上行，显示经济基本面修复预期增强。
• 出口增速虽小幅回落，但整体仍具韧性，高新技术产品出口增长显著，对实体经济形成支撑。
• 制造业PMI小幅回落但仍在扩张区间，显示产需韧性犹在，价格高位企稳。
• 房地产市场呈现结构性分化，一线与强二线热度延续，三四线城市仍承压，政策效果进入关键验证期。

供给面

• 5月政府债整体净供给规模约1.3万亿元，其中特别国债发行高峰，预计发行3760亿元（2260超长特国+1500注资特国）。
• 普通国债净供给约3975亿元，新增专项债和置换隐债专项债分别发行2900亿元和2100亿元左右。
• 供给压力较4月小幅回升，但整体节奏平稳，未出现大幅波动。

资金面

• 4月资金面呈现超预期宽松，DR007下行至1.32%，央行通过边际调控维持流动性合理充裕。
• 5月同业存单到期规模进一步回落，流动性压力依旧较小。
• 当前短端市场利率与政策利率倒挂持续，但倒挂幅度未达历史极值，需关注央行后续操作及资金面波动。

政策面

• 4月政治局会议延续两会稳增长框架，推动存量政策落地，强调“精准有效”和“用好用足”。
• 货币政策保持流动性充裕，财政政策推动重大项目和“六大网”建设，但短期内货币进一步宽松概率不大。

机构行为

• 配置盘情绪分化，大行减持力度加大，保险和中小行仍是主要支撑。
• 交易盘情绪升温，公募基金主导长端收益率下行，但止盈情绪在月末显现。
• 市场风格由交易盘主导向震荡转化，未来可能向配置盘驱动切换。

关键信息

• 4月利率走势：10Y国债收益率由1.82%下行至1.74%，1Y国债收益率由1.22%下行至1.17%。
• 特别国债：预计5月发行3760亿元，其中超长特别国债2260亿元，注资特别国债1500亿元。
• 资金面：4月DR007下行至1.32%，5月流动性压力较小，但短端利率倒挂持续，波动可能加大。
• 配置盘与交易盘：配置盘分化，交易盘拉长久期，但止盈情绪显现，未来可能转向配置盘主导。
• 政策预期：二季度政策落地节奏是关键，货币政策维持中性偏紧，财政政策推动重大项目。

5月债市展望与策略

关键关注点

1. 资金面波动加大，关注央行操作及流动性变化。
2. 特别国债发行高峰，关注供给压力回升。
3. 市场风格可能由交易盘驱动转向配置盘驱动。

利率策略

• 短端：短期收益博取赔率有限，关注回升可能。
• 长端：收益率已下破央行合意区间下限，进一步下行空间受限，性价比有限。
• 操作建议：维持中性偏稳健仓位，逢利率下探适度兑现浮盈，逢脉冲扰动增配。

风险提示

• 经济基本面超预期回升对债市的负面影响。
• 政府债供给节奏超预期可能加剧市场压力。
• 债市利率可能超预期大幅回调。

5月重要经济日历

结论

5月债市将面临资金面波动、特别国债发行高峰以及市场风格转换的多重挑战。整体策略应以稳健为主，关注配置盘与交易盘的情绪变化，适时调整仓位和久期。短期可关注收益率的窄幅震荡，长期则需留意基本面修复与政策落地的持续影响。