20260227-中国银河-家电行业月度动态跟踪_龙头之争_清洁电器_运动相机市场竞争激烈_24页_1mb

> **来源：[研报客](https://pc.yanbaoke.cn)** # 龙头之争，清洁电器、运动相机市场竞争激烈 # ——家电行业月度动态跟踪 2026年02月27日 # 核心观点 本月家电板块表现：截至2026年2月26日，本月SW家电指数上涨 $1.4\%$ 当前家电行业市盈率（TTM，剔除负值）为15.40倍。2025Q4，基金配置家电板块持仓市值占比为 $2.58\%$ ，环比下降0.17pct。 - 为何影石、石头倾向于规模导向：1）影石创新业绩快报，2025年营收98.6亿元，同比 $+76.9\%$ ，25Q1/Q2/Q3/Q4分别实现营收同比 $+40.7\% / +58.1\% / +92.6\% / +100.5\%$ ，归母净利润率 $13.0\% / 14.8\% / 9.2\% / 5.3\%$ 。公司收入快速增长，利润率快速下降，与石头科技一致。2）运动相机/全景相机、扫地机都是创新类产品，渗透率低，市场增长快，中国企业全球竞争力强，市场寡头垄断。3）影石、石头采取规模导向战略，符合当前市场发展阶段，但不利于利润。首先，寡头之间还在为第一的排名激烈竞争；其次，产品创新还在进行中，寡头都加强研发投入。此类市场的激烈竞争和其他消费品需求不足下的激烈竞争原因不一样。当市场前三排序确定，竞争格局将明显改善。 国补政策更新，家电零售春节期间表现较好：1）2026年首批625亿元中央超长期特别国债资金年初已下达，用于支持2026年的消费品以旧换新和设备更新工作。据商务部数据，2026年春节9天假期，6类家电以旧换新产品及4类数码和智能购新补贴产品销售共计510.6万台，同2025年春节假期相比增长 $21.7\%$ 。2）2026年补贴侧重线下，线下消费增长明显。春节期间，线下渠道销售家电、数码和智能产品占销售总额的 $73.3\%$ 。3）产品呈现升级趋势，手机类目中高端产品占比 $65.0\%$ 。银联数据显示，电脑、空调、电视机每笔平均核销金额较去年同期也有较大幅度增长。4）智能眼镜在2026年首次被纳入补贴范围，2月13日华强北街道办统计数据显示，近两个月华强北AI眼镜销量同比增长约 $70\% \sim 80\%$ 美国关税或下调，利好消费海外业务，特别是美国品牌业务占比高的公司： 1）2月20日，美国联邦最高法院裁定特朗普政府依据《国际紧急经济权力法》（IEEPA）实施的大规模“对等关税”及“芬太尼关税”缺乏法律授权，属于违法行为，相关税收总额已超过1750亿美元。特朗普旋即表示将动用《1974年贸易法》第122条，即自2月24日起，对全球商品加征 $10\%$ 的临时性进口关税，之后又表示要加征 $15\%$ 关税。2）特朗普政府进口关税政策的频繁调整，推动中国消费产业加快全球性产业布局；尤其是2025年4月以来的关税变动，导致中国消费产业2025年对美出口大幅下滑，相关企业被迫匆忙在海外（尤其是东南亚地区）新建产业链。但受产能建设周期、生产效率爬坡等因素影响，这一举措对消费行业海外业务整体盈利造成负面影响，并波及2025年消费行业上市公司整体年报表现。3）若本次裁决能顺利执行，将对中国消费产业形成利好。考虑到特朗普关税政策频繁多变，未来针对美国市场的出口，中国消费产业将谋求“中国+海外”的双备份布局。4）在美国品牌业务占比高的公司直接受益，如石头科技、TCL电子H、绿联股份、海尔智家，对美国代工业务占比高的公司间接受益，如海信视像（品牌业务，但由母公司在海外销售）、新宝股份、欧圣电气、德昌股份、兆驰股份等。 创维收购松下彩电业务，中国彩电企业全球化继续加强：1）1月TCL宣布与索尼拟成立一家承接索尼家庭娱乐（彩电、家庭音响）业务、由TCL电子持股 $51\%$ 、索尼持股 $49\%$ 的合资公司。2月25日，创维宣布将收购松下北美、欧洲的彩电业务。中国彩电企业品牌全球化发展趋势强劲。2）中国彩电品牌凭借MiniLED加速全球格局的重塑。Omdia数据，25Q3，TCL、海信的全球MiniLED出货量份额分别为 $30.6\%$ 和 $24.3\%$ ，居第一、第二。韩国 # 家用电器行业 推荐 维持评级 # 分析师 # 何伟 $\boxtimes$ : hewei_yj@chinastock.com.cn 分析师登记编码：S0130525010001 # 杨策 : yangce_yj@chinastock.com.cn 分析师登记编码：S0130520050005 # 刘立思 $\boxtimes$ : liulisi_yj@chinastock.com.cn 分析师登记编码：S0130524070002 # 陆思源 $\boxtimes$ : lusiyuan_yj@chinastock.com.cn 分析师登记编码：S0130525060001 相对沪深300表现图 2026年02月26日 资料来源：中国银河证券研究院 品牌25年为保卫份额发动价格战后，明显侵蚀利润，25Q4三星显示业务、LG家庭娱乐业务OPMargin分别为 $-4.1\%$ 和 $-4.8\%$ ，延续亏损态势，我们预计最终将限制其进一步降价的可能性。本轮彩电技术革命是中国品牌跃迁之良机，根据群智咨询预测，2027年TCL与索尼合并品牌销量市占率有望达 $16.7\%$ ，将超三星成为全球第一。 投资建议：推荐产业链上游，产业跨界的三花智控、儒竞科技；具有海外市场科技消费优势的公司，TCL电子H、绿联科技、海信视像、石头科技。推荐具备竞争优势，分红收益率标的美的集团、海尔智家。 风险提示：市场竞争风险；人民币升值风险；金属原材料价格上涨风险。 # 目录 # Catalog # 一、行业涨跌幅与机构配置情况 4 （一）本月家电板块涨幅跑赢大市 4 (二) 25Q1 起主动权益基金对家电板块配置力度减弱 # 二、家用空调：内销集体涨价，外销关注关税变化 7 (一) 2026年迎来集体涨价潮 （二）2025年12月家空内销出货 $-26.7\%$ ，隔年比 $-11.6\%$ 8 （三）美国关税或下调，利好消费海外业务 10 # 三、清洁电器：线上补贴开始恢复 12 （一）2026年1月，清洁电器线上零售额个位数增长 12 （二）2026年1月，扫地机均价同比 $+3.2\%$ ，洗地机均价创下新低 13 （三）中国扫地机品牌海外APP下载量快速增长 14 （四）中国家电企业竞争策略演进 15 # 四、消费板块估值偏低 16 （一）A、H消费板块市场表现落后于大市 16 （二）消费公司普遍存在A/H溢价 17 # 五、投资建议 19 # 六、风险提示 19 # 附录：可比公司估值表 20 # 一、行业涨跌幅与机构配置情况 # （一）本月家电板块涨幅跑赢大市 截至2026年2月26日，本月SW家电指数上涨 $1.4\%$ ，收益率位列一级行业19位，表现强于沪深300指数（ $0.44\%$ ）。当前家电行业市盈率（TTM，剔除负值）为15.40倍，低于2010年至今历史平均水平（17.58倍）。 图1：SW家电指数与沪深300指数收益率对比（2022年至今） 资料来源：iFinD，中国银河证券研究院（注：收盘价截至2026年2月26日） 图2：SW家电板块市盈率PE-TTM水平变化（2010年至今） 资料来源：iFinD，中国银河证券研究院（注：收盘价截至2026年2月26日） 截至2026年2月26日，本月家电板块中具备半导体、AI应用等跨界概念的个股表现较好，其中民爆光电月内翻倍，主要受益于PCB钻针概念和拟收购事项的催化。 表1：SW 家电板块本月个股涨跌幅排名(截至 2026 年 2 月 26 日) 涨幅前十位 涨幅后十位 代码 公司名称 月涨跌幅 代码 公司名称 月涨跌幅 301362.SZ 民爆光电 101.56% 000016.SZ 深康佳A -22.69% 301252.SZ 同星科技 34.08% 603578.SH 三星新材 -15.67% 001326.SZ 联域股份 23.85% 001268.SZ 联合精密 -8.66% 300217.SZ 东方电热 16.17% 300342.SZ 天银机电 -8.17% 002723.SZ 小崧股份 15.09% 600060.SH 海信视像 -7.52% 300279.SZ 和晶科技 14.04% 002543.SZ 万和电气 -7.27% 603726.SH 朗迪集团 11.09% 603515.SH 欧普照明 -5.73% 000801.SZ 四川九洲 10.44% 603219.SH 富佳股份 -3.43% 300911.SZ 亿田智能 9.63% 603355.SH 莱克电气 -3.06% 002420.SZ 毅昌科技 9.61% 603868.SH 飞科电器 -3.05% 资料来源：iFind，中国银河证券研究院 # （二）25Q1起主动权益基金对家电板块配置力度减弱 SW 消费行业中，板块持股市值占主动型权益基金（包含普通股票型基金、偏股混合型基金、灵活配置型基金、平衡混合型基金）比例较高的为食品饮料和家用电器，其中食品饮料板块持仓市值占比自22Q4以来基本保持下行态势，25Q4为 $4.5\%$ ；家用电器板块持仓市值占比由22Q4的 $1.64\%$ 持续上行至25Q1的 $5.18\%$ ，25Q2出现9个季度以来首次回落，25Q4快速下滑至 $2.58\%$ 其他消费子板块方面，25Q4持仓市值占比从高到低依次是农林牧渔（0.99%）、轻工制造（0.59%）、商贸零售（0.45%）、社会服务（0.25%）、纺织服饰（0.20%），持股比例整体下滑。更多的消费配置集中在港股新消费。 图3：SW食品饮料、家用电器持仓市值占比 资料来源：iFinD，中国银河证券研究院 图4：其他SW消费子板块持仓市值占比 资料来源：iFinD，中国银河证券研究院 从对港股的配置角度来看，2025Q4主动型权益基金（包含普通股票型基金、偏股混合型基金、 灵活配置型基金、平衡混合型基金）中港股配置市值有所回落，其中可选消费重仓港股市值达到633亿元，持有市值环比25Q3下滑 $30.9\%$ ，占港股重仓市值比 $20.26\%$ ，较25Q3环比减少2.89个百分点，依然是主动型权益类基金港股配置中的第二大行业；日常消费重仓港股市值达到92亿元，在港股配置中市值占比 $2.94\%$ ，占比较25Q3提升0.01个百分点。 图5：主动型公募基金对港股配置市值（分行业） 资料来源：iFinD，中国银河证券研究院 图6：主动型公募基金对港股配置市值及占比变化（分行业） 资料来源：iFinD，中国银河证券研究院 # 二、家用空调：内销集体涨价，外销关注关税变化 # （一）2026年迎来集体涨价潮 2026年以来，空调企业集体涨价。2025年618以来，空调行业低价竞争激烈。2024年以来，铜价受供需不平衡影响（铜矿减产、应用需求扩大）持续走高。铜占空调成本的 $30\%$ 左右，随着铜价上涨，行业面临成本压力，中小空调企业成本压力相对更大，叠加芯片短缺、人工成本增加、环保要求提升等影响，2026年开年以来，空调企业迎来集体涨价潮。根据AVC数据监测，26W4（1.19-1.25）家用空调线上、线下零售均价分别较25年12月提升 $5.7\%$ 、 $7.4\%$ 。而中央空调因对铜、铝等原材料的消耗量较家用空调更大，因此整体涨价幅度高于家用空调，目前已有格力、海信、日立、奥克斯、TCL等品牌宣布对中央空调提价。我们认为龙头企业率先提价，有助于行业反内卷，改善行业竞争格局，预计后续有更多的企业会跟进。 1）美的：家用空调采取阶梯式涨价策略，1月3日部分热销机型出厂价上调 $2\%$ ，1月5日再上调 $4\%$ 。根据AVC数据监测，26W4（1.19-1.25）美的品牌空调线上、线下零售均价分别较25年12月提升 $18\%$ 、 $14\%$ 2）格力：1月5日，格力声明家用空调不涨价，且暂无“铝代铜”相关计划，但个别渠道或经销商或存在涨价行为。根据AVC数据监测，26W4（1.19-1.25）格力品牌空调线上零售均价较25年12月提升 $15.5\%$ 。中央空调方面，四川格力宣布春节后价格上调 $5\sim 10\%$ ，同步推出专项锁价政策助力渠道抢占旺季。 3) 海信：宣布自2月11日起，旗下海信、科龙品牌家用空调产品全系涨价 $5 - 10\%$ 不等；海信、日立品牌中央空调价格上涨 $8\sim 10\%$ 4）奥克斯：1月19日起，家用空调及家用中央空调价格上调 $3\sim 8\%$ 5) TCL: 1月21日起，家用空调及家用中央空调价格上调 $4\sim 10\%$ 。根据AVC数据监测，26W4（1.19-1.25）TCL品牌空调线下零售均价较25年12月提升 $10.1\%$ 图7：空调线下、线上零售均价 资料来源：AVC，中国银河证券研究院（26W04指1.19-1.25，依次类推） 图8：空调线下零售市场各品牌零售均价 资料来源：AVC，中国银河证券研究院（26W04指1.19-1.25，依次类推） 图9：空调线上零售市场各品牌零售均价（主品牌） 资料来源：AVC，中国银河证券研究院（26W04指1.19-1.25，依次类推） 图10：空调线上零售市场各品牌零售均价（互联网品牌） 资料来源：AVC，中国银河证券研究院（26W04指1.19-1.25，依次类推） 表2：2026 年多个空调品牌官宣涨价 品牌/产品 价格调整 美的 1月3日起，部分热销家用空调机型价格上调2%，1月5日再上调4% 格力 承诺家用空调不涨价；春节后，中央空调全系列产品价格上调5~10% 海信 2月11日起，海信、科龙品牌家用空调全系上涨5~10%；海信、日立品牌中央空调上涨8~10% 奥克斯 1月19日起，家用空调及家用中央空调价格上调3~8% TCL 1月21日起，家用空调及家用中央空调价格上调4~10% 美博 25年12月16日起，家用空调提货价上涨5% 镁刻阳光 空调全系上涨5% 夏宝电器 空调全系上调 富士通、将军 家用空调全系出厂价上涨5~12% 志高 全系上涨4~8% 资料来源：产业在线，艾肯家电网，中国银河证券研究院 铝代铜受市场关注，行业推动铝代铜公约。1）市场认为，随着铜价上涨，空调势必要推行铝代铜。近日，美的、海尔、奥克斯、海信、小米、TCL、美博等多家空调企业高调宣布推动“空调铝强化应用研究工作组自律公约”，该公约禁止恶意攻击行为。2）10年前，空调铝代铜引发企业的相互攻击。当时铝代铜技术确实不成熟。但是材料技术、加工工艺的发展，目前铝、不锈钢代铜技术已成熟，具备推广条件。电机、压缩机中的铝线替代铜线技术最成熟；制冷阀等不锈钢替代铜也在推进中。预计2026年，企业会优先在出口机型中推动铝代铜，国内机型优先推广柔性不锈钢连接管替代铜质连接管。 # （二）2025年12月家空内销出货 $-26.7\%$ ，隔年比 $-11.6\%$ 1) 产业在线数据，2025年10/11/12月空调内销出货量494.8/405.2/539.7万台，同比 $-21.3\% / -39.8\% / -26.7\%$ ，分别隔年比 $-2.3\% / -22.5\% / -11.6\%$ 。一方面受到国补退坡及高同比基数影响，下半年各省份出现控制补贴额度支出速度的现象，主要体现为每日补贴限流、减少享受补贴的品类、暂停等各种方式；另一方面，今年双十一促销效果不及预期，多数热销空调价格高于618，且前期需 求已大量透支。2025年全年，空调内销出货量共计10521万台，同比 $+0.7\%$ 2）受双十一、双十二大促分流的影响，线下渠道压力较大，零售额跌幅超过 $50\%$ 。根据AVC月度数据，25年11月、12月线上零售额分别同比 $-26.1\% / -41.1\%$ ；线下零售额分别同比 $-51.8\% / -54.4\%$ ；双十一、双十二效果均较为平淡。AVC周度数据，26W1/W2/W3/W4线上零售额分别同比 $-32.1\% / -32.2\% / -22.5\% / +16.7\%$ ；线下零售额分别同比 $-5.3\% / +3.1\% / -6\% / +43.8\%$ ，在度过双十一、双十二分流阶段后明显恢复。 3）后续排产来看，26.1-2月、3月、4月空调内销排产量较上年同期出货实绩分别 $-14.8\%$ 、 $-5.7\%$ 、 $+2.9\%$ ；隔年比分别为 $-7.3\%$ 、 $-2.4\%$ 、 $+6.8\%$ 。 图11：中国家用空调市场零售量与出货量周期 资料来源：产业在线,奥维云网 ${AVC}$ ,中国银河证券研究院(注：排产量 YOY 指内销排产较去年同期内销出货实绩变化) 图12：家用空调内销出货量（月度） 资料来源：产业在线，中国银河证券研究院 图13：家用空调内销出货量及排产同比增速（月度） 资料来源：产业在线，中国银河证券研究院 图14：空调线下零售市场零售额监测（月度） 资料来源：AVC，中国银河证券研究院 图15：空调线上零售市场零售额监测（月度） 资料来源：AVC，中国银河证券研究院 # （三）美国关税或下调，利好消费海外业务 1）产业在线数据，2025年12月空调出口出货量877万台，同比 $-13.2\%$ ，出口表现好于内销；自2025年5月以来，空调出口出货量持续同比下滑；2025年全年，空调出口出货量共计9317.6万台，同比 $-3.4\%$ 。后续排产端来看，2026年1-2月、3月、4月家用空调出口排产较去年同期出口实绩 $-11.9\%$ 、 $-3.4\%$ 、 $+3.8\%$ ，一方面2025年初出口表现强劲导致高基数，一方面高关税下出口端预期偏谨慎。 2）空调龙头全球生产基地分布广泛，关注企业全球化供应链建设。美国关税风险有一定影响，但对于优质上市公司，海外供应链建设能够对冲风险。根据产业在线数据，2025年12月，家用空调海外生产量为482.6万台，同比增长 $4.8\%$ ，自11月起重回增长区间。从中国空调压缩机的出口情况看，作为核心部件的供应呈现积极信号。出口至泰国、印度、土耳其等主要制造国的需求稳中向好，直接支撑了其本土制造的持续活跃，成为拉动生产端回暖的关键力量。 整体来看，当前海外空调市场正处于一个复杂的过渡阶段。生产端的回暖可能预示着渠道在经历长期去库存后，逐步开始战略性备货。但12月海外销售量为1359.3万台，同比下滑 $7.6\%$ ，海外销售和我国空调出口数据疲弱表明终端消费需求平淡，高库存压力和经济不确定性仍在压制实际销售表现，不同区域间的分化格局预计将持续。 图16：家用空调出口出货量（月度） 资料来源：产业在线，中国银河证券研究院 图17：家用空调出口出货量及排产同比增速（月度） 资料来源：产业在线，中国银河证券研究院 图18：家用空调主要公司出口出货量增速（2025年） 资料来源：产业在线，中国银河证券研究院 图19：家用空调主要公司出口出货量份额（外/内，2025年/2024年） 资料来源：产业在线，中国银河证券研究院 美国关税或下调，利好消费海外业务：1）2月20日，美国联邦最高法院裁定特朗普政府依据《国际紧急经济权力法》（IEEPA）实施的大规模“对等关税”及“芬太尼关税”缺乏法律授权，属于违法行为，相关税收总额已超过1750亿美元。特朗普旋即表示将动用《1974年贸易法》第122条，即自2月24日起，对全球商品加征 $10\%$ 的临时性进口关税，之后又表示要加征 $15\%$ 关税。2）特朗普政府进口关税政策的频繁调整，推动中国消费产业加快全球性产业布局；尤其是2025年4月以来的关税变动，导致中国消费产业2025年对美出口大幅下滑，相关企业被迫匆忙在海外（尤其是东南亚地区）新建产业链。但受产能建设周期、生产效率爬坡等因素影响，这一举措对消费行业海外业务整体盈利造成负面影响，并波及2025年消费行业上市公司整体年报表现。3）若本次裁决能顺利执行，将对中国消费产业形成利好。考虑到特朗普关税政策频繁多变，未来针对美国市场的出口，中国消费产业将谋求“中国+海外”的双备份布局。 # 三、清洁电器：线上补贴开始恢复 # （一）2026年1月，清洁电器线上零售额个位数增长 AVC零售监测，2026年1月，清洁电器线上零售额实现23.3亿元，同比 $+4.0\%$ ；其中，扫地机/洗地机线上零售额分别为9.1/7.0亿元，分别同比 $+7.9\% / + 1.6\%$ 。2026年首批国补资金年初已下达，清洁电器线上平台出现补贴，部分为自补；此外，2025年1月涉及春节错位，导致基数受到影响。 图20：扫地机器人线上零售额（月度） 资料来源：奥维云网，中国银河证券研究院 图21：扫地机器人线上零售量（月度） 资料来源：奥维云网，中国银河证券研究院 图22：洗地机线上零售额（月度） 资料来源：奥维云网，中国银河证券研究院 图23：洗地机线上零售量（月度） 资料来源：奥维云网，中国银河证券研究院 2025Q4，清洁电器因同期高基数而下滑。中国清洁电器受益于国补，自2024年10月基数开始明显提升，扫地机/洗地机线上零售额2024年1~9月分别同比 $+19.4\% / +3.5\%$ ，10~12月分别同比 $+86.5\% / +31.5\%$ 。2025H1，扫地机/洗地机受益于国补，线上零售额分别同比 $+45.5\% / +41.0\%$ ；2025H2国补力度减弱，但清洁电器渗透率较低，25Q3仍然延续高增长，扫地机/洗地机线上零售分别同比 $+52.6\% / +54.4\%$ ；2025Q4开始面临去年同期高基数，扫地机/洗地机线上零售分别同比 $-32.2\% / -20.7\%$ ，分别隔年比 $+26.5\% / +4.3\%$ 。 图24：扫地机器人线上市场零售额（年度） 资料来源：奥维云网，中国银河证券研究院 图25：洗地机线上市场零售额（年度） 资料来源：奥维云网，中国银河证券研究院 # （二）2026年1月，扫地机均价同比 $+3.2\%$ ，洗地机均价创下新低 # 1.扫地机市场 扫地机进入门槛高，存量龙头竞争激烈。目前市场有竞争力的龙头有石头、科沃斯、追觅，以及云鲸；海外市场，iRobot缺乏竞争力，市场份额长期下降；Shark在美国有渠道品牌优势，产品善于运用中国供应链，美国份额较高。由于清洁电器市场还未进入寡头垄断格局，2025年龙头较之前的竞争激烈。特别是2025年7月后，国补退坡影响下，科沃斯、石头等通过企业自补争夺市场。 价格方面，2026年1月，元旦促销导致月初价格明显下降，随后逐周修复；扫地机线上均价达到3271元/台，环比 $-0.6\%$ ，同比 $+3.2\%$ 。 份额方面，2026年1月，石头/科沃斯/追觅线上零售额份额分别为 $31.0\% / 29.1\% / 11.6\%$ ，环比分别 $+1.6 / +0.4 / +1.7$ pct；云鲸线上零售额份额有所下降，达到 $11.0\%$ ，环比-6.1pct。 图26：扫地机线上均价变化 资料来源：奥维云网，中国银河证券研究院 图27：扫地机线上主要品牌份额变化（销售额口径） 资料来源：奥维云网，中国银河证券研究院 # 2.洗地机市场 2026年1月，洗地机线上零售均价创新低。2025年以来，洗地机线上零售均价维持在2000元左右，1~12月均价为2053元，同比 $-3.0\%$ 。2026年1月，洗地机线上零售均价降至1820元/台，创2018年以来新低，同环比分别 $-5.3\% / - 11.3\%$ 。线上零售额份额方面，2026年1月，添可份额 $32.4\%$ ，环比微降 $0.4\mathrm{pct}$ ；石头份额 $22.4\%$ ，环比-1.4pct。 图28：洗地机线上月度零售均价 资料来源：奥维云网，中国银河证券研究院 图29：洗地机线上主要品牌月度份额（零售额） 资料来源：奥维云网，中国银河证券研究院 # （三）中国扫地机品牌海外APP下载量快速增长 根据SensorTower数据，从海外APP下载量角度看，追觅、科沃斯、石头的APP下载量快速增长，SharkNinja的下载量增长缓慢，表明中国扫地机品牌海外的市场份额在快速增加。 追觅目前重点在开拓海外市场，欧洲表现最好，海外APP下载量2025年全年累计同比 $+115\%$ 2026年1月同比 $+67\%$ 科沃斯海外APP下载量同比增速明显改善，2023、2024年仅同比 $+17\%$ 、 $+20\%$ ，2025年同比 $+69\%$ ；2026年1月同比 $+30\%$ 。 石头科技海外APP下载量2025年全年同比 $+56\%$ ，2026年1月同比 $+68\%$ 图30：科沃斯、石头科技、Shark Ninja、追觅app海外月度下载量 资料来源：SensorTower，中国银河证券研究院（注：海外指全球下载量与中国大陆下载量轧差值） 图31：科沃斯、石头科技、Shark Ninja海外app下载量月度YOY 资料来源：SensorTower，中国银河证券研究院 图32：追觅app海外下载量月度YOY 资料来源：SensorTower，中国银河证券研究院（注：基数原因致2023年1月至11月追觅下载量月增速超过 $1000\%$ ，为便于后续观测增速变化，未在图表中完全展示） # （四）中国家电企业竞争策略演进 为何影石、石头倾向于规模导向：1)影石创新业绩快报，2025年营收98.6亿元，同比 $+76.9\%$ 25Q1/Q2/Q3/Q4分别实现营收同比 $+40.7\% / + 58.1\% / + 92.6\% / + 100.5\%$ ，归母净利润率 $13.0\%$ / $14.8\% /9.2\% /5.3\%$ 。公司收入快速增长，利润率快速下降，与石头科技一致。2）运动相机/全景相机、扫地机都是创新类产品，渗透率低，市场增长快，中国企业全球竞争力强，市场寡头垄断。3）影石、石头采取规模导向战略，符合当前市场发展阶段，但不利于利润。首先，寡头之间还在为第一的排名激烈竞争；其次，产品创新还在进行中，寡头都加强研发投入。此类市场的激烈竞争和其他消费品需求不足下的激烈竞争原因不一样。当市场前三排序确定，竞争格局将明显改善。 创维收购松下彩电业务，中国彩电企业全球化继续加强：1）1月TCL宣布与索尼拟成立一家承接索尼家庭娱乐（彩电、家庭音响）业务、由TCL电子持股 $51\%$ 、索尼持股 $49\%$ 的合资公司。2月25日，创维宣布将收购松下北美、欧洲的彩电业务。中国彩电企业品牌全球化发展趋势强劲。2)中国彩电品牌凭借MiniLED加速全球格局的重塑。Omdia数据，25Q3，TCL、海信的全球MiniLED出货量份额分别为 $30.6\%$ 和 $24.3\%$ ，居第一、第二。韩国品牌25年为保卫份额发动价格战后，明显侵蚀利润，25Q4三星显示业务、LG家庭娱乐业务OPMargin分别为 $-4.1\%$ 和 $-4.8\%$ ，延续亏损态势，我们预计最终将限制其进一步降价的可能性。本轮彩电技术革命是中国品牌跃迁之良机，根据群智咨询预测，2027年TCL与索尼合并品牌销量市占率有望达 $16.7\%$ ，将超三星成为全球第一。 # 四、消费板块估值偏低 # （一）A、H消费板块市场表现落后于大市 2025年年初至2026年2月26日，SW消费行业指数涨跌幅从高到低依次是轻工制造 $(+29.4\%)$ 、纺织服饰（ $+18.8\%$ ）、农林牧渔（ $+15.1\%$ ）、社会服务（ $+15.0\%$ ）、家用电器（ $+9.6\%$ ）、商贸零售（ $+4.1\%$ ）、食品饮料（ $-9.2\%$ ）。同期沪深300指数涨幅为 $20.1\%$ ，消费行业总体表现弱于大盘。 从2026年初至2月26日，纺织服装（+5.0%）、轻工制造（+7.8%）和社会服务（+4.8%）跑赢大市，其余消费板块表现较弱。2月单月角度来看，仅轻工、家电和食品饮料录得正收益。 图33：SW 消费行业指数与沪深 300 指数收益率对比（2025 年初至 2026 年 2 月 26 日） 资料来源：ifind，中国银河证券研究院 港股方面，2025年年初至2026年2月26日恒生非必需消费指数上涨 $11.8\%$ ，必需消费指数上涨 $16.3\%$ 。恒生非必需消费指数/必须消费指数2026年2月单月涨跌幅分别为 $-4.5\%$ 、 $+2.5\%$ ，2026年初至2月26日分别上涨 $1.2\%$ 和 $6.1\%$ 图34：恒生必需性消费、非必需性消费指数与恒生指数收益率对比（2025年初至2026年2月26日） 资料来源：ifind，中国银河证券研究院 # （二）消费公司普遍存在A/H溢价 港股消费关注度高，2024年下半年以来兴起A股到港股上市的热潮，形成大量 $\mathrm{A + H}$ 上市公司。目前还有很多知名消费品公司已经公布港股上市计划，如石头科技、安克创新等。 截至2026年2月26日，消费行业多数 $\mathrm{A + H}$ 上市公司存在 $\mathrm{A / H}$ 溢价，其中食品饮料行业的安德利果汁和轻工造纸行业的红星美凯龙、晨鸣纸业A股相对H股溢价较高，美的集团基本不存在 $\mathrm{A / H}$ 溢价。 表3：重要 A+H 上市公司溢价率情况 所属行业 公司 A股收盘价 (RMB) H股收盘价 (HKD) A/H溢价率 食品饮料 安井食品 92.50 83.35 1.25 食品饮料 青岛啤酒 62.52 62.52 1.13 食品饮料 安德利果汁 40.50 16.04 2.85 食品饮料 海天味业 35.84 34.32 1.18 家用电器 美的集团 79.70 92.30 0.98 家用电器 海信家电 23.71 23.74 1.13 家用电器 三花智控 51.94 34.78 1.69 家用电器 海尔智家 25.96 26.46 1.11 社会服务 中国中免 80.10 79.15 1.14 轻工造纸 红星美凯龙 2.61 1.43 2.06 轻工造纸 晨鸣纸业 2.44 1.06 2.60 轻工造纸 吉宏股份 18.36 15.10 1.37 资料来源：iFind，中国银河证券研究院（注：取2026.2.26日港币兑人民币汇率0.89） 图35：美的集团A股市盈率PE-TTM 资料来源：iFind，中国银河证券研究院（注：截至2026年2月26日） 图36：美的集团A股市盈率PE-预测 资料来源：iFind，中国银河证券研究院（注：截至2026年2月26日） 图37：美的集团H股市盈率PE-TTM 资料来源：iFind，中国银河证券研究院（注：截至2026年2月26日） 图38：美的集团A/H股溢价率 资料来源：iFind，中国银河证券研究院（注：截至2026年2月26日） 图39：三花智控A股市盈率PE-TTM 资料来源：iFind，中国银河证券研究院（注：截至2026年2月26日） 图40：三花智控A股市盈率PE-预测 资料来源：iFind，中国银河证券研究院（注：截至2026年2月26日） 图41：三花智控H股市盈率PE-TTM 资料来源：iFind，中国银河证券研究院（注：截至2026年2月26日） 图42：三花智控A/H股溢价率 资料来源：iFind，中国银河证券研究院（注：截至2026年2月26日） # 五、投资建议 推荐产业链上游，产业跨界的三花智控、儒竞科技；具有海外市场科技消费优势的公司，TCL电子H、绿联科技、海信视像、石头科技。推荐具备竞争优势，分红收益率标的美的集团、海尔智家。 # 六、风险提示 市场竞争风险；人民币升值风险；金属原材料价格上涨风险。 # 附录：可比公司估值表 表4：家用电器行业可比公司估值表 公司名称 代码 币种 收盘价(元) 总市值(百万元) 营业收入(百万元) 归母净利润(百万元) PE 2025E 2026E 2025E 2026E 2025E 2026E 白电 美的集团 000333.SZ CNY 79.25 602,291 453,522 487,265 44,535 48,628 13.52 12.39 美的集团 0300.HK HKD 92.10 699,950 508,081 541,805 49,712 53,692 14.08 13.04 海尔智家 600690.SH CNY 25.96 243,443 310,489 329,524 21,332 23,758 11.41 10.25 海尔智家 6690.HK HKD 26.46 248,132 346,829 369,231 23,921 26,607 10.37 9.33 格力电器 000651.SZ CNY 37.59 210,557 181,351 186,869 31,146 32,431 6.76 6.49 海信家电 000921.SZ CNY 23.71 32,835 94,510 100,308 3,440 3,817 9.55 8.60 海信家电 0921.HK HKD 23.74 32,877 105,317 113,047 3,786 4,366 8.68 7.53 长虹美菱 000521.SZ CNY 6.58 6,777 32,170 35,077 712 797 9.52 8.50 TCL 智家 002668.SZ CNY 9.99 10,830 18,897 20,417 1,184 1,312 9.15 8.25 厨电 老板电器 002508.SZ CNY 21.10 19,938 11,267 11,654 1,591 1,664 12.53 11.98 火星人 300894.SZ CNY 11.62 4,721 826 867 -155 28 -30.46 168.61 亿田智能 300911.SZ CNY 37.01 6,785 547 579 29 50 233.97 135.71 华帝股份 002035.SZ CNY 6.30 5,340 6,022 6,317 458 494 11.66 10.81 万和电气 002543.SZ CNY 9.18 6,826 8,153 9,127 743 838 9.19 8.15 小家电 苏泊尔 002032.SZ CNY 44.12 35,356 23,061 24,214 2,209 2,352 16.01 15.03 新宝股份 002705.SZ CNY 14.50 11,772 17,094 18,569 1,133 1,260 10.39 9.34 德尔玛 301332.SZ CNY 9.94 4,588 3,646 3,884 150 172 30.59 26.67 石头科技 688169.SH CNY 145.30 37,648 18,634 23,149 1,711 2,406 22.00 15.65 莱克电气 603355.SH CNY 30.68 17,592 10,050 10,994 1,021 1,266 17.23 13.90 北鼎股份 300824.SZ CNY 11.13 3,632 950 1,079 111 141 32.72 25.76 九阳股份 002242.SZ CNY 10.30 7,859 8,296 8,740 207 298 37.97 26.37 JS 环球生活 1691.HK HKD 1.73 6,011 13,705 15,901 -385 551 -15.61 10.91 小熊电器 002959.SZ CNY 43.81 6,891 5,405 5,918 396 455 17.40 15.14 欧圣电气 301187.SZ CNY 24.76 6,312 2,182 2,813 281 385 22.46 16.40 比依股份 603215.SH CNY 20.19 3,794 2,480 2,846 141 172 26.91 22.06 科沃斯 603486.SH CNY 71.07 41,144 19,787 22,760 2,011 2,367 20.46 17.38 飞科电器 603868.SH CNY 36.37 15,843 3,970 4,195 599 686 26.45 23.09 德昌股份 605555.SH CNY 18.14 8,781 4,614 5,484 282 418 31.14 21.01 新显示及消费电子 海信视像 600060.SH CNY 22.46 29,310 62,323 67,528 2,541 2,851 11.53 10.28 视源股份 002841.SZ CNY 38.73 26,957 24,397 27,359 1,025 1,233 26.30 21.86 TCL 电子 1070.HK HKD 11.95 30,125 116,843 133,233 2,436 2,910 12.37 10.35 极米科技 688696.SH CNY 93.99 6,581 3,723 4,249 242 361 27.19 18.23 康冠科技 001308.SZ CNY 22.07 15,530 15,313 17,352 786 978 19.76 15.88 影石创新 688775.SH CNY 219.99 88,216 8,975 13,334 1,119 1,708 78.83 51.65 漫步者 002351.SZ CNY 12.41 11,034 3,097 3,455 487 558 22.66 19.77 绿联科技 301606.SZ CNY 69.12 28,679 8,862 11,818 676 939 42.42 30.54 兆驰股份 002429.SZ CNY 10.52 47,623 19,351 22,586 1,426 1,825 33.40 26.10 其他 得邦照明 603303.SH CNY 15.50 7,393 4,561 4,804 302 347 24.48 21.30 欧普照明 603515.SH CNY 18.80 13,972 7,034 7,380 859 925 16.27 15.11 荣泰健康 603579.SH CNY 24.21 4,867 1,620 1,789 187 211 26.03 23.07 三花智控 002050.SZ CNY 51.94 218,564 32,504 37,407 4,154 4,863 52.62 44.94 儒竞科技 301525.SZ CNY 88.18 8,316 1,642 2,217 211 312 39.41 26.66 盾安环境 002011.SZ CNY 13.55 14,562 13,795 15,129 1,145 1,304 12.72 11.17 资料来源：Wind,中国银河证券研究院(注：收盘价为 2026 年 2 月 26 日,盈利预测均为 Wind 一致预期,九阳股份 2025 年数据为 2025A) # 图表目录 图1：SW家电指数与沪深300指数收益率对比（2022年至今） 4 图2：SW家电板块市盈率PE-TTM水平变化（2010年至今） 图3：SW食品饮料、家用电器持仓市值占比 图4：其他SW消费子板块持仓市值占比 5 图5：主动型公募基金对港股配置市值（分行业） 6 图6：主动型公募基金对港股配置市值及占比变化（分行业） 6 图7：空调线下、线上零售均价 图8：空调线下零售市场各品牌零售均价 图9：空调线上零售市场各品牌零售均价（主品牌） 8 图10：空调线上零售市场各品牌零售均价（互联网品牌） 8 图11：中国家用空调市场零售量与出货量周期 9 图12：家用空调内销出货量（月度） 9 图13：家用空调内销出货量及排产同比增速（月度） 9 图14：空调线下零售市场零售额监测（月度） 10 图15：空调线上零售市场零售额监测（月度） 10 图16：家用空调出口出货量（月度） 10 图17：家用空调出口出货量及排产同比增速（月度） 10 图18：家用空调主要公司出口出货量增速（2025年） 11 图19：家用空调主要公司出口出货量份额（外/内，2025年/2024年） 11 图20：扫地机器人线上零售额（月度） 12 图21：扫地机器人线上零售量（月度） 12 图22：洗地机线上零售额（月度） 12 图23：洗地机线上零售量（月度） 12 图24：扫地机器人线上市场零售额（年度） 13 图25：洗地机线上市场零售额（年度） 13 图26：扫地机线上均价变化 13 图27：扫地机线上主要品牌份额变化（销售额口径） 13 图28：洗地机线上月度零售均价 14 图29：洗地机线上主要品牌月度份额（零售额） 14 图30：科沃斯、石头科技、Shark Ninja、追觅app海外月度下载量 14 图31：科沃斯、石头科技、SharkNinja海外app下载量月度YOY 15 图32：追觅app海外下载量月度YOY 15 图33：SW消费行业指数与沪深300指数收益率对比（2025年初至2026年2月26日） 16 图34：恒生必需性消费、非必需性消费指数与恒生指数收益率对比（2025年初至2026年2月26日） 16 图35：美的集团A股市盈率PE-TTM 17 图36：美的集团A股市盈率PE-预测 17 图37：美的集团H股市盈率PE-TTM 18 图38：美的集团A/H股溢价率 18 图39：三花智控A股市盈率PE-TTM 18 图40：三花智控A股市盈率PE-预测 18 图41：三花智控H股市盈率PE-TTM 18 图42：三花智控A/H股溢价率 18 表 1: SW 家电板块本月个股涨跌幅排名 (截至 2026 年 2 月 26 日) 表 2: 2026 年多个空调品牌官宣涨价. 8 表 3: 重要 $\mathrm{A} + \mathrm{H}$ 上市公司溢价率情况 表 4: 家用电器行业可比公司估值表 ..... 20 # 分析师承诺及简介 本人承诺以勤勉的执业态度，独立、客观地出具本报告，本报告清晰准确地反映本人的研究观点。本人薪酬的任何部分过去不曾与、现在不与、未来也将不会与本报告的具体推荐或观点直接或间接相关。 何伟，研究所副所长、大消费组组长。上海交通大学理学硕士。2009-2011 入职光大证券研究所担任家电分析师；2012-2024 入职中国国际金融股份有限公司担任家电首席分析师，董事总经理；2025 年加入中国银河证券股份有限公司研究院。2022 年、2023 年荣获 II China 机构投资者·财新资本市场分析师成就奖，可选消费行业最佳分析师（大陆&海外综合）第一。《Extel》（原《机构投资者》）2025 年度“亚洲最佳本土券商评选，中国最佳分析师非必需消费品第一；中国香港最佳分析师非必需消费品第一。 杨策，家电行业分析师。伦敦国王大学理学硕士，2018年加入中国银河证券股份有限公司研究院，从事家电行业研究工作。 刘立思，家电行业分析师。中央财经大学本硕，2022年加入中国银河证券研究院，从事家电行业研究工作。 陆思源，家电行业分析师。加州大学圣地亚哥分校金融硕士，2023年加入中国银河证券研究院，从事家电行业研究工作。 # 免责声明 本报告由中国银河证券股份有限公司（以下简称银河证券）向其客户提供。银河证券无需因接收人收到本报告而视其为客户。若您并非银河证券客户中的专业投资者，为保证服务质量、控制投资风险、应首先联系银河证券机构销售部门或客户经理，完成投资者适当性匹配，并充分了解该项服务的性质、特点、使用的注意事项以及若不当使用可能带来的风险或损失。 本报告所载的全部内容只提供给客户做参考之用，并不构成对客户的投资咨询建议，并非作为买卖、认购证券或其它金融工具的邀请或保证。客户不应单纯依靠本报告而取代自我独立判断。银河证券认为本报告资料来源是可靠的，所载内容及观点客观公正，但不担保其准确性或完整性。本报告所载内容反映的是银河证券在最初发表本报告日期当日的判断，银河证券可发出其它与本报告所载内容不一致或有不同结论的报告，但银河证券没有义务和责任去及时更新本报告涉及的内容并通知客户。银河证券不对因客户使用本报告而导致的损失负任何责任。 本报告可能附带其它网站的地址或超级链接，对于可能涉及的银河证券网站以外的地址或超级链接，银河证券不对其内容负责。链接网站的内容不构成本报告的任何部分，客户需自行承担浏览这些网站的费用或风险。 银河证券在法律允许的情况下可参与、投资或持有本报告涉及的证券或进行证券交易，或向本报告涉及的公司提供或争取提供包括投资银行业务在内的服务或业务支持。银河证券可能与本报告涉及的公司之间存在业务关系，并无需事先或在获得业务关系后通知客户。 银河证券已具备中国证监会批复的证券投资咨询业务资格。除非另有说明，所有本报告的版权属于银河证券。未经银河证券书面授权许可，任何机构或个人不得以任何形式转发、转载、翻版或传播本报告。特提醒公众投资者慎重使用未经授权刊载或者转发的本公司证券研究报告。 本报告版权归银河证券所有并保留最终解释权。 评级标准 评级标准 评级 说明 评级标准为报告发布日后的6到12个月行业指数（或公司股价）相对市场表现，其中：A股市场以沪深300指数为基准，新三板市场以三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的）为基准，北交所市场以北证50指数为基准，香港市场以恒生指数为基准。 行业评级 推荐：相对基准指数涨幅10%以上 中性：相对基准指数涨幅在-5%~10%之间 回避：相对基准指数跌幅5%以上 公司评级 推荐：相对基准指数涨幅20%以上 谨慎推荐：相对基准指数涨幅在5%~20%之间 中性：相对基准指数涨幅在-5%~5%之间 回避：相对基准指数跌幅5%以上 # 联系 中国银河证券股份有限公司研究院 机构请致电： 深圳市福田区金田路3088号中洲大厦20层 深广地区： 上海浦东新区富城路99号震旦大厦31层 上海地区： 北京市丰台区西营街8号院1号楼青海金融大厦 北京地区： 公司网址：www.chinastock.com.cn 苏一耘 0755-83479312 suyiyun_yj@chinastock.com.cn 程曦 0755-83471683 chengxi_yj@chinastock.com.cn 林程 021-60387901 lincheng_yj@chinastock.com.cn 李洋洋 021-20252671 liyangyang_yj@chinastock.com.cn 田薇 010-80927721 tianwei@chinastock.com.cn 褚颖 010-80927755 chuying_yj@chinastock.com.cn