20260304-中国银河-2月债市回顾及3月展望_两会窗口与地缘摩擦下_债市会否出现新定价_18页_1mb

2026年2月债市回顾及3月展望总结

核心内容概览

2026年2月，中国债市在多重因素影响下整体呈现利率震荡回落、收益率曲线走平的走势。10年期国债收益率下行3.6BP至 $1.78%$，而1年期国债收益率上行1.7BP至 $1.32%$，期限利差收窄5.28BP至45.9BP。2月债市走势呈现节前震荡偏强、节后短暂调整后持续走强的态势，尤其在第二周和第三周表现突出。

主要观点

债市回顾

• 利率走势：2月债市整体利率震荡回落，收益率曲线走平，10Y国债收益率下破 $1.8%$ 重要关口，而1Y国债收益率小幅上行。
• 影响因素：央行通过重启14天逆回购、MLF加量续作等工具对冲流动性压力；权益市场压制退坡；交易盘止盈情绪释放。
• 资金面：资金面整体平稳，央行多维度操作有效维护流动性，DR007和R007波动下行，节后资金面边际收敛但未出现系统性收紧。
• 收益率曲线：2月国债收益率曲线整体走平，超短端和中长端下行幅度普遍较大，而短端上行。

3月展望

• 两会预期差：3月将召开全国两会，政府工作报告内容与市场预期差是债市走势的关键变量。
• 经济数据：需关注1-2月经济数据，尤其是CPI温和回升、PPI环比正增长对再通胀风险的定价影响。
• 出口表现：美国对华新关税回落，叠加出口结构优化，2026年出口有望实现总量温和、结构更优的正增长。
• 地产市场：春节后房屋销售回暖，上海地产新政发布，但政策传导与数据验证仍需时间。
• 政府债供给：3月政府债净供给预计约1.77万亿元，其中专项债为主要发行种类，化债专项债或继续提速。
• 政策基调：两会后仍维持“适度宽松的货币政策”和积极前置的财政政策，年内50BP降准、10-20BP降息或符合市场预期。
• 机构行为：配置盘从季节性增配转向理性有节奏增配，交易盘抛压明显收敛，情绪回暖，但需关注地缘冲突对风险偏好的影响。

关键信息

基本面分析

• CPI：1月CPI同比上涨 $0.2%$，核心CPI环比上涨 $0.3%$，春节效应下2月CPI或显著反弹，全年温和回升态势巩固。
• PPI：1月PPI同比降幅收窄至 $1.4%$，环比上涨 $0.4%$，预计2月PPI同比降幅进一步收窄，全年或转正。
• 出口：1月出口同比增长 $6.6%$，出口结构优化，对非美市场增长显著，全年出口有望实现正增长。

供给面分析

• 政府债供给：3月预计净供给约1.77万亿元，其中新增专项债和置换隐债专项债分别发行3793亿元、6167亿元，国债和新增一般债分别净供给7011亿元、684亿元。
• 财政前置：2026年财政积极前置，一季度发行量占全年约 $30%$，特别国债发行或在二季度开始。

资金面分析

• 流动性：央行通过逆回购和MLF操作有效对冲流动性压力，3月资金面整体平稳，但会前会后可能有波动。
• 历史规律：历年两会前后资金面呈现“会前先松后紧、会中震荡平稳、会后逐步收紧”的特征，但央行维护流动性意图明确，预计不会出现系统性收紧。

政策面分析

• 两会预期：政府工作目标设定更务实，GDP增速或为 $4.5 - 5.0%$，扩内需、培育新动能仍是重点。
• 货币政策：维持“适度宽松”基调，年内50BP降准、10-20BP降息或符合市场预期。

机构行为分析

• 配置盘：2月配置盘增持力度回落，主要买盘由大行转向中小行、保险，超长端配置为主。
• 交易盘：净卖出规模由1月的4029亿元大幅收敛至200亿元左右，情绪回暖，短期收益率博取赔率有限。

债市策略建议

• 利率走势：3月资金面或有波动，但央行呵护下大概率回归均衡，宽货币仍有空间，但需等待实质性操作落地。
• 短端利率：以政策利率 $1.4%$ 为下限，短端收益率已接近下限，短期博取赔率有限。
• 长端利率：十债在 $1.78%$ 附近，短期配置赔率有限，但央行购债与避险情绪支撑下，利率大幅上行风险有限。
• 操作建议：建议阶段性收敛久期杠杆，保持定力，关注两会预期差及地缘冲突对债市的潜在影响。

3月重要经济日历

• 3月4日：2月官方制造业PMI
• 3月9日：2月PPI同比、CPI同比
• 3月16日：2月固定资产投资、社会消费品零售总额、工业增加值
• 3月31日：3月官方制造业PMI

风险提示

1. 经济基本面超预期回升：可能对债市主线形成压力。
2. 政府债供给节奏超预期：可能加剧市场波动。
3. 利率超预期大幅回调：可能影响市场情绪和配置行为。

图表目录

• 图1：主要利率债收益率表现
• 图2：国债收益率曲线
• 图3：国开债隐含税率
• 图4：中美长债利率及利差水平
• 图5：美元兑人民币汇率
• 图6：CPI同比表现
• 图7：进出口数据表现
• 图8：社融当月规模及存量同比增速
• 图9：金融机构新增人民币贷款
• 图10：猪肉价格均值变化
• 图11：蔬菜批发价均值变化
• 图12：原油价格表现
• 图13：PPI同比及环比表现
• 图14：中国出口至各国（地区）同比
• 图15：商品房销售表现
• 图16：各投资分项表现
• 图17：新增专项债发行进度测算
• 图18：新增一般债发行进度测算
• 图19：2万亿置换隐债专项债在25年发行进度
• 图20：买断式逆回购
• 图21：7D OMO

表格目录

• 表1：主要利率债收益率表现
• 表2：2020-2025年两会前后资金利率变化情况
• 表3：2026年财政分项预测及对比
• 表4：往年两会前后债市表现
• 表5：月度重要经济指标及市场预期值