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招商证券2018年中报点评总结

核心内容概览

招商证券在2018年上半年实现归母净利润18亿元，同比减少29%；营业收入近48亿元，同比减少18%。EPS（摊薄）为0.27元，加权ROE为2.16%（未年化），整体表现符合预期。公司多项业务指标排名行业前列，如资产支持证券承销金额第1，代理买卖净收入市场份额第7，机构业务优势明显，业务体系日趋完善。公司维持买入评级，合理价格区间为14.70~15.68元，目标价基于PB估值模型，给予1.5~1.6倍的PB倍数。

主要观点

1. 经纪业务稳中有升，资本中介业务提质增效

• 股基交易量市场份额为3.91%，代理买卖净收入市场份额为4.32%。
• 代销金融产品净收入同比增长107%，排名第8。
• 融资融券余额471亿元，同比下降14%，整体维持担保比例273%。
• 股票质押式回购业务期末待购回余额545亿元，同比下降7.78%，履约保障比例231%。
• 利息净收入5.27亿元，由于利息支出增长较快，同比减少45%。

2. 机构业务体系完善，投行业绩受市场及审批影响下滑

• 机构客户服务体系以投研、交易、托管为核心，辅以销售、两融、做市、私募学院等。
• 主券商交易类证券资产规模2,068亿元，同比增长13.3%。
• 投行业务受市场波动和审批节奏影响，IPO主承销金额33亿元，同比下降21%；再融资规模86亿元，同比下降19%。
• 债券主承销金额1,673亿元，同比增长21.32%，显示公司债券承销能力强劲。

3. 资管业务大力发展主动管理，海外业务优势显著

• 招商资管年末AUM为6877亿元，主动管理规模同比增长9%。
• 投资业务通过量化对冲等方式优化持仓结构，FICC大力发展套利类中性策略。
• 投资净收入（剔除联营合营企业）同比增长13%，但受市场影响，投资净收入（剔除联营合营企业）同比减少43%。
• 国际业务表现领先，IPO融资规模在港股市场排名第8。

4. 盈利预测与估值

• 预计2018-2020年EPS分别为0.55元、0.71元、0.87元，对应PE分别为24倍、18倍、15倍，PB分别为1.33倍、1.26倍、1.18倍。
• 可比公司2018年PB中位数为1.15，因此给予招商证券2018年目标PB为1.5~1.6倍，对应目标价14.70~15.68元。
• 维持买入评级，认为公司具备较强的综合竞争力和持续发展潜力。

关键信息

• 财务表现：2018年上半年归母净利润同比下滑29%，营业收入同比减少18%，EPS为0.27元，ROE为2.16%。
• 业务亮点：
  • 资产支持证券承销金额行业第1。
  • 代理买卖净收入市场份额第7。
  • 融资融券和股票质押业务风险可控。
  • 债券主承销能力突出，同比增长21.32%。
• 战略与前景：
  • 战略清晰，推动可持续发展。
  • 资管业务聚焦主动管理，规模增长稳定。
  • 海外业务表现强劲，港股市场IPO融资排名第8。
• 风险提示：
  • 市场波动风险。
  • 业务开展不及预期。

估值与评级

• 当前价格：13.00元。
• 目标价格：14.70~15.68元。
• 评级：买入。
• 估值模型：基于PB估值，目标PB为1.5~1.6倍。

盈利预测与假设调整

• 2018年行业日均股基交易额预测为4600亿元，较前值下调。
• 公司股基交易量市场份额调整为3.9%。
• 佣金率从0.044%降至0.043%。
• 投行业务受市场和审批影响，净收入大幅下滑42%。
• 资产减值损失增加，反映风险控制措施加强。

总结

招商证券在2018年上半年面临市场交投冷清、监管趋严等挑战，但其在机构业务、资管业务及海外业务方面表现稳健，核心业务指标排名行业前列。公司积极调整盈利预测，维持买入评级，目标价基于PB估值模型，显示对长期发展和综合竞争力的信心。