> **来源：[研报客](https://pc.yanbaoke.cn)** # 「牛市选牛股系列」 浙商 深度白马 - 贵州茅台总结 ## 核心内容 本篇文档为浙商证券“牛市选牛股”系列推荐的一部分，重点分析贵州茅台（600519.SH）在2026年市场化改革背景下的投资价值与前景。文档通过梳理价格体系调整、渠道改革、盈利表现、驱动因素及估值预测，展示了茅台在改革过程中的积极变化与长期投资逻辑。 ## 主要观点 - **改革成效显著**：茅台通过多轮价格调整与渠道优化，构建了更加市场化、公平化的销售体系，有效稳定了价格体系并拓展了消费群体。 - **业绩底部显现**：2026Q2业绩增速放缓，但预计Q3-4将实现环比加速，主要受益于提价红利释放与低基数效应。 - **渠道生态重构**：通过i茅台线上平台与自营门店的协同，茅台正从传统“坐商”向“行商”转型，提升渠道效率与消费体验。 - **品牌护城河稳固**：茅台凭借强大的品牌影响力与市场认可度，具备长期投资价值，龙头溢价有望维持。 - **估值逻辑清晰**：基于改革成果与业绩预期，给予2026年25倍PE估值，对应目标价1647.05元，较当前股价具备25%以上的上行空间。 ## 关键信息 ### 价格体系调整 - **多轮调价**：2026年初至8月，茅台共进行了五轮价格调整，涵盖飞天、非标等产品。 - **调价节奏**： - 1月1日：取消市场指导价，下调部分产品价格。 - 3月30日：飞天提价，合同价+8.6%，零售价+2.7%。 - 5月16日：非标产品小幅提价。 - 7月18日：飞天提价6.5%，经销商合同价提价7.9%。 - 8月8日：自营门店飞天提价至1753元/瓶，形成“价格双轨”体系。 - **批价稳定**：在多轮提价背景下，飞天批价稳定在1600-1700元区间，i茅台发挥价格控制器作用。 ### 渠道改革 - **i茅台上线**：C端消费群体扩容，年轻消费者占比提升至12%。 - **非标产品代售模式**：非标产品从经销合同制转为代售制，渠道利润由飞天顺价价差+5%返利构成。 - **自营体系开放**：2026年8月，43家自营店面向社会开放销售，推动渠道生态重构。 - **渠道结构优化**：茅台集团子公司、本公司子公司、惠群公司产品将有序回归贵州茅台酒销售公司。 ### 业绩表现 - **2026Q2数据**： - 收入375.75亿元，同比-5.23%； - 归母净利润172.74亿元，同比-6.90%； - 扣非净利润172.24亿元，同比-7.10%。 - **业绩驱动因素**： - 飞天量增+提价红利； - 社会库存健康，报表更为真实； - 直销占比达61%，i茅台占比51%，均超预期。 ### 盈利预测与估值 - **盈利预测**： - 2026-2028年营业收入预计同比+0.60%、+4.88%、+5.14%； - 归母净利润预计同比+0.05%、+5.18%、+5.51%。 - **估值**： - 基于25倍PE，对应市值约2.06万亿元，目标价1647.05元。 - 当前股息率TTM为4%，分红率79%，具备良好股息回报。 ### 驱动因素 1. **价格体系市场化**：多轮提价增强价盘稳定性，i茅台发挥价格调节作用。 2. **渠道生态优化**：直销与代售模式结合，推动渠道效率与消费体验提升。 3. **业绩底部预期**：2026Q2为业绩底部，Q3-4有望实现业绩环比加速。 ## 风险提示 - 消费恢复不及预期； - 市场竞争加剧； - 市场拓展不及预期； - 估值中枢下移风险； - 批价波动风险； - 改革进度不及预期。 ## 产品信息 - **产品级别**：AAA（最高） - **产品亮点**：深度剖析大白马，提供与众不同的视角。 - **标签推荐**：贵州茅台、泸州老窖、东鹏饮料、卫龙美味、巴比食品、新乳业、万辰集团。 - **推荐首席**：张潇倩（8年食饮研究经验，2025年新财富团队入围者）。 ## 往期回顾 - 东方甄选（大消费） - 药明生物（医药） - 三祥新材（化工） - 古茗（大消费） - 精测电子（电子） - 裕同科技（轻工） - 金富科技&五洋自控（消费） - 博迁新材（化工） ## 法律声明 - 本公众号信息仅面向浙商证券客户中的金融机构专业投资者； - 信息仅为转发，非正式研究报告； - 不构成投资建议，投资者需独立评估； - 未经授权不得转载、复制、引用等内容。 ## 廉洁从业声明 - 浙商证券及合作方遵守国家法律法规与行业规范，合规经营，诚实守信。 ## 总结 贵州茅台作为高端白酒龙头，正通过市场化改革实现价格体系优化、渠道生态重构与消费群体扩容。2026Q2业绩虽受改革与结构影响有所放缓，但预计Q3-4将实现环比加速。公司具备强大的品牌护城河与稳定的盈利水平，当前估值具备上行空间，维持“买入”评级。