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2018年利率复盘总结

核心内容

2018年，中国国内债市整体呈现牛市走势，以利率债和中高等级信用债为主力。全年10年期国债收益率从年初高点下行近100bp，显示利率债市场表现强劲。然而，这一过程并非一帆风顺，市场在面对超预期事件和政策调整时反应不一，出现了多次震荡与回调。

主要观点

• 整体趋势：2018年债市走出牛市，主要受经济基本面走弱、外部环境恶化及政策调整影响。
• 市场反应：市场对部分事件准备不足，导致在关键节点上判断失误，行情发展比预期更为剧烈。
• 政策催化：央行多次降准、资管新规、财政政策调整等政策变化成为推动债市走牛的重要因素。
• 信用债表现：低等级信用债因经济下行和货币融资收紧而走熊，信用利差和评级利差显著走扩。
• 通胀与供给：CPI逐步回升和地方债供给放量对利率形成阶段性压力，但最终未改变整体下行趋势。
• 中美贸易摩擦：成为影响利率的重要外部因素，加剧了市场波动。
• 市场预期与风险：分析师指出，一致预期可能滞后甚至反向，需警惕其瓦解带来的市场风险。

关键信息

1. Q1：超预期事件频发，债牛加速

• 2017年四季度监管冲击导致债市走熊，但9月30日央行宣布定向降准50bp，成为流动性转折点。
• 1季度债市在政策与外部事件催化下，由慢牛转为快牛，10年期国债收益率下行近30bp。
• 市场对降准信号反应滞后，直到1月25日降准实施后，债市才确认牛市。

2. Q2：政策确认调整，短期超调形成震荡牛

• 4月17日央行意外降准，10年国债收益率单日下行15bp，显示市场对政策调整反应强烈。
• 5月3日和5月8日财政政策调整，地方政府债券发行政策放宽，信用债市场出现结构性调整。
• 5-6月多起企业债务违约事件发生，信用利差和评级利差走扩。
• 2季度利率债收益率下行27bp，但市场出现震荡，利率中枢最终落在3.64%。

3. Q3：地方债供给放量，利率阶段性回调

• 8月起地方新增债券供给放量，3季度利率债净融资达2.8万亿，创单季度历史新高。
• 同期CPI突破2%，通胀预期抬升，叠加政策调整预期反复，利率阶段性回调。
• 10年期国债收益率回升约24bp，但宽信用政策推动信用债利差收窄。

4. Q4：逻辑顺畅，债牛重启

• 3-4季度之交，债牛逻辑理顺，供给压力消退，经济下行与政策转向确认。
• 10月7日央行第4次降准100bp，利率再度单边下行，10年期国债收益率触及3.50。
• 11月民企座谈会召开后，市场风险偏好修复，利率债牛市延续，10年期国债收益率降至3.27。
• 4季度利率债收益率累计下行34bp，为全年最大跌幅。

心得体会

• 思维惯性：分析师指出，市场常因思维惯性而做线性外推，导致对新阶段主导因素判断失误。
• 一致预期：一致预期往往滞后甚至反向，需警惕其瓦解带来的市场风险。
• 事件驱动：超预期事件对市场影响显著，如中美贸易摩擦、央行降准等，均成为推动债市的重要因素。
• 风险控制：分析师强调，需在市场预期变化时保持谨慎，寻找潜在催化因素，而非盲目跟随一致预期。

总结

2018年是中国债市重要的转折年，利率债在政策调整、经济下行和外部冲击的共同作用下走出牛市。市场在面对不确定性时表现出反复和震荡，但也逐渐适应并确认了债牛逻辑。分析师通过复盘指出，对市场节奏的把握还需提升，特别是在处理非线性变化和超预期事件时，需更加灵活和敏感。整体来看，2018年债市的运行逻辑清晰，但过程复杂，为未来提供了宝贵的反思和学习机会。