20260326-光大证券-快手-W-01024.HK-_光大海外_快手-W_1024.HK_AI投入阶段性影响利润水平_关注可灵商业化进展_3页_459kb

快手-W（1024.HK）25Q4业绩点评总结

核心内容

本报告分析了快手-W（1024.HK）2025年第四季度（25Q4）的财务表现及未来展望。报告指出，尽管AI投入对利润水平产生阶段性影响，但公司整体收入仍保持稳定增长，其中线上营销服务和其它服务收入均略超市场预期，直播收入则小幅下滑。

主要观点

1. 25Q4业绩表现

• 总收入：395.68亿元，同比增长11.8%，高于彭博一致预期的388.64亿元。
• 毛利润：218.19亿元，毛利率55.1%，同比提升1.1个百分点。
• 销售及营销费用：114.09亿元，同比基本持平，占营收比例下降至28.8%。
• 研发费用：41.43亿元，同比增长20.1%。
• 经调整净利润：54.63亿元，同比增长16.2%，高于彭博一致预期的53.78亿元，经调整净利率13.8%。

2. 各业务线表现

• 线上营销服务：收入236.18亿元，同比增长14.5%，主要得益于AI全站推广、生成式推荐及智能出价模型的推动，AIGC营销素材消耗达40亿元。
• 其它服务：收入63亿元，同比增长28.0%，主要由电商GMV增长和可灵AI收入提升驱动。25Q4电商GMV达5218亿元，同比增长12.9%。
• 直播收入：97亿元，同比下降1.9%，主要受平台推进直播生态健康治理影响，但环比基本持平。

3. 可灵AI商业化进展

• 可灵AI视频生成大模型在Artificial Analysis文生视频排行榜中位列第二，技术领先。
• 25Q4可灵AI收入达3.4亿元，12月单月收入突破2000万美元，26年1月ARR已超3亿美元。
• 公司预计26Q1可灵AI收入同比增长250%-260%，全年增长有望超过100%。
• 为支持AI发展，公司计划在2026年加大可灵AI训练推理及新数据中心建设投入，CAPEX指引为260亿元，较2025年的150亿元大幅增加。

4. 盈利预测与估值

• 经调整净利润：预计2026年为174亿元，较2025年下降29%；2027年为190亿元，较2026年增长31%；2028年为205亿元。
• Non-IFRS净利润：2026年预计为174亿元，2027年为190亿元，2028年为205亿元。
• Non-IFRS P/E：2026年为12倍，2027年为11倍，2028年为10倍。
• 报告认为，公司前期AI投入有助于维持可灵在视频生成领域的领先地位，可灵收入进一步增长将推动AI盈利模型跑通，理应给予其单独估值，维持“买入”评级。

关键信息

2026年展望

• 公司预计2026年经调整净利润为170-175亿元，较2025年206.5亿元有所下滑。
• 若不考虑AI相关CAPEX投入，2026年利润率预期保持平稳。

风险提示

• 可灵商业化不及预期
• 电商GMV增长不及预期
• 广告收入增长不及预期
• AI投入持续加大

财务预测简表

资金流动预测

资产负债预测

结论

快手-W在25Q4实现了收入稳定增长，线上营销服务与其它服务收入均超出预期，直播收入略有下滑。AI投入对利润产生阶段性影响，但可灵AI商业化进展良好，未来增长潜力显著。公司预计2026年经调整净利润为170-175亿元，尽管利润有所下滑，但AI战略投入有助于维持技术领先地位，推动盈利模型跑通。报告维持“买入”评级，但需关注可灵商业化、电商GMV及广告收入增长等风险因素。