深度报告-20260602-中邮证券-沧州大化-600230.SH-沧州大化首次覆盖_TDI和PC齐迎景气周期_30页_1mb

沧州大化首次覆盖总结

核心内容

沧州大化是一家以TDI（甲苯二异氰酸酯）和PC（聚碳酸酯）为主导产品的综合性化工企业，成立于1998年，2000年在上海证券交易所上市。公司为央企主导、地方国资参与的混合所有制企业，拥有16万吨/年TDI产能和10万吨/年PC产能，同时具备20万吨/年双酚A、16万吨/年烧碱等生产能力。其产品具有国际先进水平，且公司通过技术突破，在硅PC、溴化PC等高端产品领域取得显著进展。

主要观点

1. TDI行业格局优化，进入景气周期

• 行业集中度提升：2021年至2025年，国内TDI行业前三强企业产能占比从64%提升至85%，行业供给侧格局显著优化。
• 出口增长显著：2024年TDI出口量为36.65万吨，2025年增长至55.65万吨，增幅达52%；2026年前4个月出口量达22.93万吨，同比增长37%。
• 价格修复：2026年以来，TDI均价逐步回升，2026年Q2均价达17688元/吨，TDI-甲苯价差回升至13320元/吨，显示行业景气度回升。
• 盈利改善：2026Q1公司TDI业务毛利率为6.46%，单吨毛利为744元/吨，相比2024年的2.64%和2025年的744元/吨有所回升。

2. PC行业迎来拐点，高端化产品持续落地

• 行业开工率提升：2023年PC行业开工率从50%-60%提升至85%以上，2026年有望突破90%。
• 出口拉动需求：PC出口量从2021年的34.0万吨增长至2025年的58.5万吨，2026年前4个月出口量19.9万吨，同比增长8.5%。
• 进口减少：2025年PC进口量为86.4万吨，相比2021年的150万吨大幅下降。
• 技术突破：公司打破国外技术垄断，成功研发并投产硅共聚PC、高分子量溴化PC等高端产品，填补国内空白，成为国内唯一采用连续化法生产特种PC的企业。
• 行业前景乐观：2026年是国内PC行业近10年来唯一没有新增产能的年份，行业有望回归景气周期。

关键信息

1. 公司发展概况

• 公司前身是1977年投产的河北省沧州化肥厂，1998年成立股份公司，2006年加入中国化工集团，2021年并入中国中化控股。
• 公司拥有完整的光气化平台，串联TDI和PC两大核心产品，形成一体化产业链优势。

2. 财务表现

• 2025年：公司销售收入为45.63亿元，归母净利润为3085万元。
• 2026年预计：销售收入54.97亿元，归母净利润4.44亿元，对应PE为13.7倍。
• 盈利增长显著：2026年公司归母净利润预计同比增长1339%，2027年和2028年分别增长9.21%和11.90%。
• 估值合理：2026年PE下降至13.7倍，PB下降至1.41倍，EV/EBITDA降至5.22倍，显示公司估值逐步回归合理区间。

3. 投资建议

• 投资评级：买入。
• 盈利预测：预计2026-2028年公司归母净利润分别为4.44亿元、4.85亿元和5.43亿元，对应PE分别为13.7倍、12.5倍和11.2倍。
• 未来增长潜力：公司有望充分受益于TDI和PC行业格局优化的红利，业绩有望持续增长。

风险提示

• 下游需求放缓：若TDI和PC下游需求增速不及预期，可能影响行业景气度。
• 新增产能风险：尽管2026年PC行业无新增产能，但TDI仍存在部分在建产能，可能对市场供应产生影响。
• 国际原油价格波动：国际油价波动可能影响公司原料成本和供应稳定性。

结论

沧州大化凭借TDI和PC两大核心产品的行业景气周期，以及高端化产品技术突破，公司盈利能力和市场竞争力有望显著提升。结合其财务表现和未来增长预期，中邮证券给予“买入”评级，认为公司具备良好的投资价值。然而，需关注下游需求变化、行业新增产能以及国际原油价格波动等潜在风险。