> **来源：[研报客](https://pc.yanbaoke.cn)** # 腾讯控股 (00700.HK) 2025Q4业绩及展望总结 ## 核心内容 腾讯控股在2025年第四季度实现收入1944亿元，同比增长12.7%。毛利率达到55.7%，同比上升3.1个百分点。non-GAAP归母净利润约647亿元，同比增长17.0%。整体表现稳健，显示出公司在多个业务板块的持续增长能力。 ## 主要观点 ### 分业务表现 1. **增值服务**：本季度收入899亿元，同比增长13.8%。其中，本土游戏收入382亿元（同比增长15%），国际游戏收入211亿元（同比增长32%），社交网络收入306亿元（同比增长3%）。 2. **广告业务**：收入411亿元，同比增长17.5%。广告单价和曝光量均实现增长，AI驱动的精准定向和素材生成是主要增长驱动力。 3. **金融科技与企业服务**：收入608亿元，同比增长8.4%。 ### 游戏与广告增长 - 海内外游戏业务增长强劲，2025全年本土游戏收入1642亿元（同比增长18%），国际游戏收入774亿元（同比增长33%）。 - 《三角洲行动》的成功带动本土游戏增长，国际游戏则受益于Supercell旗下游戏、《PUBG MOBILE》和《鸣潮》的贡献。 - 广告业务增速领先行业，全年收入1450亿元（同比增长19%），快于行业14%的增速。 ### AI技术投入 - AI技术逐步接入微信生态，构建智能体服务，连接小程序、社交和支付生态系统。 - 2025年AI相关投入成本费用为180亿元，预计2026年投入将翻倍以上。 ## 关键信息 ### 财务预测 - **2026-2028年收入**：预计分别为8338亿元、9100亿元、9904亿元。 - **Non-GAAP归母净利润**：预计分别为2760亿元、3097亿元、3481亿元。 - **Non-GAAP EPS**：预计分别为29.9元、33.5元、37.7元。 - **目标价**：778港币，对应20x2027eP/E，重申“买入”评级。 ### 财务指标 - **P/E（市盈率）**：2026年预计为15.1倍，2027年为13.5倍，2028年为12.0倍。 - **P/S（市销率）**：2026年预计为4.9倍，2027年为4.5倍，2028年为4.2倍。 - **ROE（净资产收益率）**：2026年预计为21.7%，2027年为21.0%，2028年为20.3%。 ### 风险提示 - 游戏变现节奏不及预期 - 宏观消费环境不及预期 - AI迭代进展不及预期 ## 财务报表和主要财务比率 ### 收入结构 | 业务板块 | 2024（亿元） | 2025（亿元） | 2026E（亿元） | 2027E（亿元） | 2028E（亿元） | |------------------------|-------------|-------------|--------------|--------------|--------------| | 增值服务 | 3,192 | 3,693 | 4,033 | 4,374 | 4,727 | | 金融科技及企业服务 | 2,120 | 2,294 | 2,505 | 2,739 | 2,999 | | 网络广告 | 1,214 | 1,450 | 1,711 | 1,890 | 2,071 | | 其他 | 78 | 81 | 89 | 97 | 107 | ### 毛利率 | 业务板块 | 2024（%） | 2025（%） | 2026E（%） | 2027E（%） | 2028E（%） | |------------------------|----------|----------|-----------|-----------|-----------| | 增值服务 | 57% | 60% | 60% | 61% | 63% | | 金融科技及企业服务 | 47% | 51% | 52% | 53% | 53% | | 网络广告 | 55% | 58% | 60% | 60% | 60% | | 其他 | 8% | 4% | -10% | -10% | -10% | ### 财务比率 | 指标 | 2024（%） | 2025（%） | 2026E（%） | 2027E（%） | 2028E（%） | |------------------------|----------|----------|-----------|-----------|-----------| | 营业收入增速 | 8% | 14% | 11% | 9% | 9% | | 毛利率 | 53% | 56% | 57% | 58% | 58% | | Non-GAAP净利润率 | 34% | 35% | 33% | 34% | 35% | | ROE | 24.8% | 24.0% | 21.7% | 21.0% | 20.3% | | P/E | 19.1 | 16.1 | 15.1 | 13.5 | 12.0 | | P/S | 6.2 | 5.5 | 4.9 | 4.5 | 4.2 | ## 股票信息 | 指标 | 数值 | |------------------------|-----------| | 行业 | 海外 | | 前次评级 | 买入 | | 03月19日收盘价（港元） | 513.00 | | 总市值（百万港元） | 4,680,363.33 | | 总股本（百万股） | 9,123.52 | | 自由流通股（%） | 100.00 | | 30日日均成交量（百万股）| 33.36 | ## 分析师声明 - **分析师**：夏君、刘玲 - **执业证书编号**：S0680519100004、S0680524070003 - **邮箱**：xiajun@gszq.com、liuling3@gszq.com ## 相关研究 1. 《腾讯控股（00700.HK）：广告业务增长强劲，AI价值加速释放》2025-11-16 2. 《腾讯控股（00700.HK）：微信生态迭代，AI助力增长》2025-08-16 3. 《腾讯控股（00700.HK）：AI驱动业务多元增长》2025-05-18 ## 估值与财务预测 ### 年度预测 | 指标 | 2024（亿元） | 2025（亿元） | 2026E（亿元） | 2027E（亿元） | 2028E（亿元） | |------------------------|-------------|-------------|--------------|--------------|--------------| | 收入总额 | 6,603 | 7,518 | 8,338 | 9,100 | 9,904 | | 归母净利润 | 1,941 | 2,248 | 2,380 | 2,685 | 3,036 | | Non-GAAP归母净利润 | 2,227 | 2,596 | 2,760 | 3,097 | 3,481 | ### 季度预测 | 季度 | 收入总额（亿元） | Non-GAAP归母净利润（亿元） | |------------------------|------------------|---------------------------| | 1Q25 | 1,800 | 613 | | 2Q25 | 1,845 | 631 | | 3Q25 | 1,929 | 706 | | 4Q25 | 1,944 | 647 | | 1Q26e | 1,973 | 658 | | 2Q26e | 2,053 | 699 | | 3Q26e | 2,162 | 714 | | 4Q26e | 2,149 | 689 | ## 投资建议 - **评级**：买入（维持） - **目标价**：778港币 - **投资评级说明**：相对同期基准指数涨幅在15%以上为“买入”评级。 ## 财务报表摘要 ### 资产负债表 | 指标 | 2024A（百万元） | 2025A（百万元） | 2026E（百万元） | 2027E（百万元） | 2028E（百万元） | |------------------------|----------------|----------------|----------------|----------------|----------------| | 流动资产 | 496,180 | 595,460 | 778,590 | 988,452 | 1,253,104 | | 现金及现金等价物 | 132,519 | 141,041 | 299,862 | 494,511 | 732,319 | | 非流动资产 | 1,284,815 | 1,443,526 | 1,481,437 | 1,508,006 | 1,526,502 | | 负债合计 | 727,099 | 797,921 | 820,571 | 830,312 | 856,923 | | 股东权益总额 | 1,053,896 | 1,241,065 | 1,439,456 | 1,666,146 | 1,922,683 | ### 现金流量表 | 指标 | 2024A（百万元） | 2025A（百万元） | 2026E（百万元） | 2027E（百万元） | 2028E（百万元） | |------------------------|----------------|----------------|----------------|----------------|----------------| | 经营活动现金流 | 258,521 | 303,052 | 334,774 | 373,319 | 422,050 | | 投资活动现金流 | -122,187 | -205,732 | -132,997 | -132,997 | -132,997 | | 筹资活动现金流 | -176,494 | -87,155 | -42,956 | -45,673 | -51,246 | | 现金净增加额 | -40,160 | 10,165 | 158,821 | 194,649 | 237,808 | ## 财务比率分析 | 指标 | 2024（%） | 2025（%） | 2026E（%） | 2027E（%） | 2028E（%） | |------------------------|----------|----------|-----------|-----------|-----------| | 营业收入增速 | 8.4% | 13.9% | 10.9% | 9.1% | 8.8% | | 营业利润增速 | 30.0% | 16.1% | 5.1% | 11.4% | 10.6% | | Non-GAAP净利润增速 | 41.2% | 16.6% | 6.3% | 12.2% | 12.4% | | 毛利率 | 52.9% | 56.2% | 57.0% | 58.0% | 58.0% | | ROE | 24.8% | 24.0% | 21.7% | 21.0% | 20.3% | | 资产负债率 | 40.8% | 39.1% | 36.3% | 33.3% | 30.8% | | 流动比率 | 1.3 | 1.4 | 1.7 | 2.1 | 2.5 | | 速动比率 | 1.2 | 1.4 | 1.7 | 2.1 | 2.5 | | 总资产周转率 | 0.3 | 0.4 | 0.6 | 0.9 | 1.8 | | 应收账款周转率 | 11.5 | 13.4 | 14.7 | 15.6 | 15.4 | | 应付账款周转率 | 2.3 | 2.9 | 4.1 | 6.4 | 12.8 | ## 总结 腾讯控股在2025年第四季度表现出强劲的财务增长，尤其在游戏和广告业务方面。AI技术的投入持续增加，预计将在2026年带来显著提升。公司财务预测显示未来三年收入和利润将持续增长，尽管增速有所放缓，但整体仍保持稳健。分析师重申“买入”评级，认为其估值合理，具有良好的增长潜力。同时，需关注潜在风险，如游戏变现节奏、宏观消费环境及AI进展等。