20260319-国盛证券有限责任公司-腾讯控股-00700.HK-游戏与广告领跑行业_AI投入继续加大_5页_760kb

报告摘要

腾讯控股 (00700.HK) 2025Q4业绩及展望总结

核心内容

腾讯控股在2025年第四季度实现收入1944亿元，同比增长12.7%。毛利率达到55.7%，同比上升3.1个百分点。non-GAAP归母净利润约647亿元，同比增长17.0%。整体表现稳健，显示出公司在多个业务板块的持续增长能力。

主要观点

分业务表现

增值服务：本季度收入899亿元，同比增长13.8%。其中，本土游戏收入382亿元（同比增长15%），国际游戏收入211亿元（同比增长32%），社交网络收入306亿元（同比增长3%）。
广告业务：收入411亿元，同比增长17.5%。广告单价和曝光量均实现增长，AI驱动的精准定向和素材生成是主要增长驱动力。
金融科技与企业服务：收入608亿元，同比增长8.4%。

游戏与广告增长

海内外游戏业务增长强劲，2025全年本土游戏收入1642亿元（同比增长18%），国际游戏收入774亿元（同比增长33%）。
《三角洲行动》的成功带动本土游戏增长，国际游戏则受益于Supercell旗下游戏、《PUBG MOBILE》和《鸣潮》的贡献。
广告业务增速领先行业，全年收入1450亿元（同比增长19%），快于行业14%的增速。

AI技术投入

AI技术逐步接入微信生态，构建智能体服务，连接小程序、社交和支付生态系统。
2025年AI相关投入成本费用为180亿元，预计2026年投入将翻倍以上。

关键信息

财务预测

2026-2028年收入：预计分别为8338亿元、9100亿元、9904亿元。
Non-GAAP归母净利润：预计分别为2760亿元、3097亿元、3481亿元。
Non-GAAP EPS：预计分别为29.9元、33.5元、37.7元。
目标价：778港币，对应20x2027eP/E，重申“买入”评级。

财务指标

P/E（市盈率）：2026年预计为15.1倍，2027年为13.5倍，2028年为12.0倍。
P/S（市销率）：2026年预计为4.9倍，2027年为4.5倍，2028年为4.2倍。
ROE（净资产收益率）：2026年预计为21.7%，2027年为21.0%，2028年为20.3%。

风险提示

游戏变现节奏不及预期
宏观消费环境不及预期
AI迭代进展不及预期

财务报表和主要财务比率

收入结构

业务板块	2024（亿元）	2025（亿元）	2026E（亿元）	2027E（亿元）	2028E（亿元）
增值服务	3,192	3,693	4,033	4,374	4,727
金融科技及企业服务	2,120	2,294	2,505	2,739	2,999
网络广告	1,214	1,450	1,711	1,890	2,071
其他	78	81	89	97	107

毛利率

业务板块	2024（%）	2025（%）	2026E（%）	2027E（%）	2028E（%）
增值服务	57%	60%	60%	61%	63%
金融科技及企业服务	47%	51%	52%	53%	53%
网络广告	55%	58%	60%	60%	60%
其他	8%	4%	-10%	-10%	-10%

财务比率

指标	2024（%）	2025（%）	2026E（%）	2027E（%）	2028E（%）
营业收入增速	8%	14%	11%	9%	9%
毛利率	53%	56%	57%	58%	58%
Non-GAAP净利润率	34%	35%	33%	34%	35%
ROE	24.8%	24.0%	21.7%	21.0%	20.3%
P/E	19.1	16.1	15.1	13.5	12.0
P/S	6.2	5.5	4.9	4.5	4.2

股票信息

指标	数值
行业	海外
前次评级	买入
03月19日收盘价（港元）	513.00
总市值（百万港元）	4,680,363.33
总股本（百万股）	9,123.52
自由流通股（%）	100.00
30日日均成交量（百万股）	33.36

分析师声明

分析师：夏君、刘玲
执业证书编号：S0680519100004、S0680524070003
邮箱：xiajun@gszq.com、liuling3@gszq.com

估值与财务预测

年度预测

指标	2024（亿元）	2025（亿元）	2026E（亿元）	2027E（亿元）	2028E（亿元）
收入总额	6,603	7,518	8,338	9,100	9,904
归母净利润	1,941	2,248	2,380	2,685	3,036
Non-GAAP归母净利润	2,227	2,596	2,760	3,097	3,481

季度预测

季度	收入总额（亿元）	Non-GAAP归母净利润（亿元）
1Q25	1,800	613
2Q25	1,845	631
3Q25	1,929	706
4Q25	1,944	647
1Q26e	1,973	658
2Q26e	2,053	699
3Q26e	2,162	714
4Q26e	2,149	689

投资建议

评级：买入（维持）
目标价：778港币
投资评级说明：相对同期基准指数涨幅在15%以上为“买入”评级。

财务报表摘要

资产负债表

指标	2024A（百万元）	2025A（百万元）	2026E（百万元）	2027E（百万元）	2028E（百万元）
流动资产	496,180	595,460	778,590	988,452	1,253,104
现金及现金等价物	132,519	141,041	299,862	494,511	732,319
非流动资产	1,284,815	1,443,526	1,481,437	1,508,006	1,526,502
负债合计	727,099	797,921	820,571	830,312	856,923
股东权益总额	1,053,896	1,241,065	1,439,456	1,666,146	1,922,683

现金流量表

指标	2024A（百万元）	2025A（百万元）	2026E（百万元）	2027E（百万元）	2028E（百万元）
经营活动现金流	258,521	303,052	334,774	373,319	422,050
投资活动现金流	-122,187	-205,732	-132,997	-132,997	-132,997
筹资活动现金流	-176,494	-87,155	-42,956	-45,673	-51,246
现金净增加额	-40,160	10,165	158,821	194,649	237,808

财务比率分析

指标	2024（%）	2025（%）	2026E（%）	2027E（%）	2028E（%）
营业收入增速	8.4%	13.9%	10.9%	9.1%	8.8%
营业利润增速	30.0%	16.1%	5.1%	11.4%	10.6%
Non-GAAP净利润增速	41.2%	16.6%	6.3%	12.2%	12.4%
毛利率	52.9%	56.2%	57.0%	58.0%	58.0%
ROE	24.8%	24.0%	21.7%	21.0%	20.3%
资产负债率	40.8%	39.1%	36.3%	33.3%	30.8%
流动比率	1.3	1.4	1.7	2.1	2.5
速动比率	1.2	1.4	1.7	2.1	2.5
总资产周转率	0.3	0.4	0.6	0.9	1.8
应收账款周转率	11.5	13.4	14.7	15.6	15.4
应付账款周转率	2.3	2.9	4.1	6.4	12.8

总结

腾讯控股在2025年第四季度表现出强劲的财务增长，尤其在游戏和广告业务方面。AI技术的投入持续增加，预计将在2026年带来显著提升。公司财务预测显示未来三年收入和利润将持续增长，尽管增速有所放缓，但整体仍保持稳健。分析师重申“买入”评级，认为其估值合理，具有良好的增长潜力。同时，需关注潜在风险，如游戏变现节奏、宏观消费环境及AI进展等。

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