20260301-招商期货-重大行情点评_美伊冲突升级_11页_658kb

> **来源：[研报客](https://pc.yanbaoke.cn)** # 重大行情点评 # 2026年3月1日 研究员：赵嘉瑜 0755-82548083 zhaojiayu@cmschina.com.cn F3065666 Z0016776 研究员：于虎山 0755-82709642 yuhs1@cmschina.com.cn F0272480 Z0002746 研究员：徐世伟 021-61659372 xushiwei@cmschina.com.cn F0307617 Z0001836 研究员：马芸 $(+86)$ 18682466799 mayun@cmschina.com.cn F3084759 Z0018708 研究员：游洋 $(+86)$ 13426249707 youyang@cmschina.com.cn F3106399 Z0019846 研究员：李国洲 $(+86)$ 13544503362 Liguozhou@cmschina.com.cn F3021097 Z0020532 研究员：王真军 0755-82959953 wangzhenjun@cmschina.com.cn F0282372 Z0010289 # 美伊冲突升级 # 重大行情点评 2026年2月28日，美以联合对伊朗发起军事行动，伊朗首都德黑兰遭遇空袭，以色列国防部长率先证实此次“预防性攻击”，美国直接介入形成联合行动态势，这也成为2026年落地的第二只地缘“黑天鹅”。其演进路径将深刻影响全球大宗商品与股市走势。 霍尔木兹海峡航运陷入全面停滞，引发通胀全面担忧，但我们认为其长期关闭的可能性很低。 □冲突演进呈现“短期可控、长期深远”的特征，短期以有限摩擦、谈判斡旋为主，长期将深刻影响中东地缘及全球多极化进程。 原油价格周一或冲击涨停，带动大宗商品整体走强，MEG、甲醇等品种亦会出现大涨。 □黄金周一大概率跳涨，但如若冲突未全面升级，涨幅会回吐或相对有限。 □国内股市可能受情绪影响而出现下跌，但很可能在短期迅速修复，重回中期牛市的轨道上。 更多详细分析详情请参看全文。 □ 风险提示：霍尔木兹海峡长期封锁。 # 一、当前事态：美伊以激烈对抗，霍尔木兹海峡航运停滞，各国官方表态鲜明分化 美以此次军事行动仅针对伊朗军事设施实施精准打击，美方明确表示不派遣地面部队，显露“速战速决、规避持久战”的战略意图。伊朗方面第一时间强硬回应，誓言展开反制，强调政权生存为战略底线。 此次军事行动对伊朗实施多轮精准打击，目标涵盖伊朗总统府、最高领袖哈梅内伊官邸附近区域、伊朗情报与国家安全部、原子能组织及帕尔钦军事基地等近30个核心目标，以军称袭击了数百个伊朗军事目标，特朗普则直言要将伊朗导弹工业“夷为平地”。伊朗接连打击巴林的美国海军第五舰队司令部、美军位于卡塔尔、阿联酋等地的军事基地，以及以色列特拉维夫、海法港海军基地、拉马特·大卫空军基地等军事和安全中心。据新华社援引伊朗媒体报道，伊朗最高领袖哈梅内伊遇害。 伊朗方面表示反击行动将“无间断”进行，以色列方面表示对伊军事行动“至少持续一周”。 霍尔木兹海峡航运陷入全面停滞，作为承担全球五分之一石油运输量的核心能源通道，受美伊以冲突升级影响，该海峡周边海域油轮航行速度普遍降至零，大量船只停航避险。全球多家大型石油公司、能源贸易商已紧急下达禁令，暂停所有石油与燃料船舶通过该海峡，希腊、多个欧洲国家也向悬挂本国国旗的在途油轮发布暂勿驶入的紧急指令，希腊航运部更是建议船舶避免驶入波斯湾、阿曼湾及霍尔木兹海峡全域，并提醒防范导弹、无人机袭击及电子导航系统中断等风险。伊朗此前曾明确表示，完全关闭霍尔木兹海峡在其能力范围之内，虽长期封锁可能性较低，但此次航运停滞已对全球能源供应链形成实质性冲击。 冲突爆发后，全球多国及国际组织迅速通过官方渠道发声，立场差异凸显深层地缘利益博弈，各方针对美以对伊军事行动的核心官方表态如下（未包含对于刺杀最高领袖哈梅内伊的表态）： 表 1: 针对 2.28 日美伊冲突的官方核心表态 国家或地区 官方核心表态 中国 外交部表示高度关切，强调尊重伊朗主权，呼吁立即停火、恢复谈判，维护中东和平稳定。 俄罗斯 外交部谴责美以武装侵略，违反国际法，要求回归外交解决；俄外长重申对伊朗支持，愿推动和平方案。 联合国 秘书长谴责冲突升级，称其破坏国际和平安全，呼吁保护平民、立即停火。 五眼联盟 加拿大、澳大利亚、新西兰认可以以色列“自卫权”，默许军事行动，美宣布展开大规模行动，盟友将提供情报、外交全方位支持，但不提供军事基地。 英国未谴责美以先期打击，称未参与行动；谴责伊朗报复行为，呼吁停火谈判，反对局势扩大。 欧盟 欧盟表示对局势深感担忧，强调核安全与防扩散机制重要性，持续推动谈判解决伊朗核问题。 法国呼吁停火并召开安理会紧急会议；西班牙明确反对美以单边行动；德国呼吁外交解决；挪威谴责以方行动，反对冲突升级。 中东国家 沙特谴责伊朗跨境袭击，拒绝美军使用本土基地，呼吁降温；阿联酋谴责伊朗侵犯主权，保留反制权利，拒绝成为冲突舞台；阿曼反对美以单边行动，呼吁美方停止介入；约旦表态不参与冲突，捍卫主权并呼吁克制。 巴勒斯坦支持伊朗自卫权，谴责美以地区侵略行为，坚定站在伊朗一侧。 日韩 理解以色列安全诉求，依附美国立场，关注能源及供应链稳定，呼吁各方克制。 东南亚 东盟呼吁和平解决，反对冲击能源航运 资料来源：Wind、招商期货 各方都希望事态不要升级。中国外交部第一时间表示“高度关切”，而非2020年苏莱曼尼遇刺时的“强烈谴责”，这或许是中东事态稳定以及中美大国关系的考量。从盟友对美国军事行动的支持态度上，五眼联盟 $>$ 日韩 $>$ 欧盟：其中，五眼联盟最支持美国，对以色列“自卫权”表示认可，且可以提供情报和外交支持，但不提供军事基地支援，英国在五眼联盟中的表态偏保守；日韩表示理解以色列安全诉求，未提及军事和外交方面的支持，也不提供军事基地支援，更关心能源及供应链稳定；欧盟普遍未被告知行动，且不支持甚至反对美国和以色列的军事行动，明确反对冲突升级。中东海湾国家从月初对美伊作战的反对到中下旬的默许，最新表态是谴责伊朗的反击威胁到了本土安全。 # 二、冲突演进路径：短期以打促谈，长期格局重构 美国此次行动是一次战略冒险，短期借伊朗政权快速更迭提振国内支持率、扭转中期选举颓势；长期意图推翻伊朗政权，打通中东地缘堵点、重建石油美元体系，延缓全球霸权衰落，且吸取伊拉克战争教训，坚持“速胜避战”，排除地面部队介入。以色列核心目标单一，即通过推翻伊朗现政权，彻底根除伊朗带来的国家安全威胁，消除地区地缘制衡，谋求中东地区安全主导地位。伊朗以政权生存为战略底线，面对美以联合打击，采取“有限反制、以拖待变”策略，通过高强度对等反击维护主权与威信，借助地缘优势获取外部大国支持，实现“以时间换空间”。 美国并不关心盟友的态度，即使全球盟友都没有提供军事基地的支持，欧盟等国家也在战前反对作战行动，美国和以色列依旧一意孤行；而域内国家的默许和域外国家的关切也难以约束美国的行动。目前由于伊朗军队指挥将领们被刺杀，导弹发射系统被攻击，短期可能也缺乏全面反击的能力。 美国历史上倾向于扶持亲美或至少能对话的政权。值得一提的是，哈梅内伊1981年10月到1989年8月担任伊朗总统，后接任霍梅尼担任伊朗最高领袖至今，直至2014年之前，是被美国认为可以对话的对象，也一同结束了两伊战争、共同打击基地组织，但2010年后愈发认为美国不可信而希望自己发展核武，后来因为不参与打击ISIS而与美国闹僵，尤其是特朗普上台后撕毁伊核协定，两国关系降至冰点。 伊朗政府军负责常规国防，相对“正规军”伊斯兰革命卫队来说力量较弱，后者真正握有精锐力量、导弹、核相关安全控制权，立场更激进、更独立、更不信任美国。美国的底线是不打全面战争、不直接引爆地区冲突，因此不能让革命卫队彻底歇斯底里（从特朗普喊话“IRGC”和“Police”以及“Patriots”一道推动伊朗和平转型也能看出）。 目前情势美国和以色列掌握主导权。那么从短期来看，我们可以通过美国最关心的几个目标来推测可能的结果：1. 政治军事上：希望扶持能对话的人上位，伊朗短期无反击能力，长期彻底无核化；2. 经济上：不希望油气价格暴涨，因此不会希望霍尔木兹海峡关闭。选择周末行动且希望速战速决，反映出不想对股市造成巨大影响。油气价格的快速上行会消解降息预期，而且目前美国电力成本较高，严重挂钩于油气价格的美国电力价格若被推升，会直接影响中期选举，以及AI大规模投资的前景。 因此，我们认为冲突演进呈现“短期可控、长期深远”的特征，短期以有限摩擦、谈 判斡旋为主。 一是美伊对抗有限化。美以仅开展精准空袭，不派遣地面部队；伊朗对等报复但不发动致命性本土打击，哈梅内伊遇刺后，也没有立刻展开全面的报复行动。双方经数轮摩擦实现威慑目标后，在各方斡旋下大概率重启谈判，无全面战争可能。 二是伊朗国内或迎权力调整。美以军事压力叠加国内经济需求，现政权强硬路线受挑战，改革派上台概率较高，其缓和与西方关系、推动经济发展的主张，契合伊朗现实及美以短期谈判诉求。最高领袖哈梅内伊是坚定的反美派，不妥协，反击必须强硬到底；而总统佩泽希齐扬虽反美，可对话；副总统阿雷夫属于改革派，可对话；哈梅内伊次子被外界传为最热门继承者，他有军方绝对信任，但是反美派。当下需要一个美方认可可能对话以及能够整合伊朗国内势力的角色，因此总统可能性最大，后续甚至会慢慢走向政教分离。但若其面临海外和国内的刺杀（其昨日的刺杀未遂很难推测一定是以色列或美国所为），副总统可能继任。 三是霍尔木兹海峡航运可能逐步恢复。海峡畅通关乎全球能源供应链及伊朗石油贸易核心利益，欧洲和亚洲从短期和长期来看都无法承受其封锁，美国在短期也难以承受其封锁，而伊朗为了发展经济和维持政权也不能长期封锁。当前停滞仅为市场避险结果，也是伊朗战略威慑手段，后续可能变为与美国谈判的筹码，不排除在新一轮与美国在维也纳3月1日谈判中就同意开放霍尔木兹海峡，来换取美国对伊朗新政府的支持。总之，只要美国能够找到合适对话且伊朗国内认同的领导者，霍尔木兹海峡持续封锁的可能性就非常低。 四是全球地缘形势联动。最新消息是俄罗斯已经同意美国提出的俄乌和谈方案（其中包括以12万亿美元自然资源换乌东领土的内容）。 从长期看，美国的大布局直接指向了我国。如若其掌握中东乃至俄罗斯资源，将稳固石油美元体系，影响人民币国际化进程。若战略上与俄罗斯有了进一步的合作，将影响到我国的国家安全。但也无需过分担心世界格局从此会走向有利于美国的方向，即使美俄的靠近以及美伊以的靠近成为现实，欧盟和沙特等逊尼派国家出于自身利益的考量，也大概率会更靠向中国。 # 三、市场影响：短期地缘主导波动，中期回归基本面 结合苏莱曼尼遇袭、俄乌冲突、以色列“崛起雄狮”行动等历史经验，冲突对市场的影响呈现“短期脉冲式波动，中期回归基本面”的特征。 表 2：大类资产表现：苏莱曼尼被刺杀 2020/1/3 苏莱曼尼在伊拉克机场遭刺杀 事件前一周 事件后一天 事件后一周 事件后一月 原油 2.54% 2.37% -6.12% -11.31% 铜 -0.68% 0.26% 0.24% -7.66% 白银 0.38% -1.46% -2.40% -2.40% 黄金 0.98% -2.04% -0.15% 2.54% 煤 0.91% 0.00% 0.72% 1.63% 上证50 3.51% 0.70% -0.34% -11.41% 沪深300 4.04% 0.38% 0.44% -11.02% 中证500 3.53% -1.00% 1.85% -8.73% 中证1000 3.13% -1.02% 2.56% -8.87% 恒生科技 3.82% 0.71% 3.88% 0.49% 标普500 1.07% -0.35% 0.94% 0.43% 纳斯达克 1.56% -0.56% 1.75% 2.80% 美元兑人民币(bp) -453 -37 -330 -432 10年中债(bp) 0.09 1.37 -5.51 -30.89 10年美债(bp) -2 -1 3 -26 资料来源：Wind、招商期货 表 3：大类资产表现：俄乌全面开战 2022/2/24 俄乌全面开战 事件前一周 事件后一天 事件后一周 事件后一月 原油 3.02% -1.88% 3.17% 8.53% 铜 -0.21% 0.42% 2.86% 2.71% 白银 2.87% 2.65% -0.47% 0.71% 黄金 1.97% 1.42% -0.81% 0.34% 煤 9.09% -3.72% 17.15% 33.79% 上证50 -0.58% -0.52% 1.22% -6.75% 沪深300 0.11% -0.96% 0.49% -8.41% 中证500 1.70% -0.80% 1.40% -7.12% 中证1000 3.72% -1.04% 0.79% -7.11% 恒生科技 -5.65% -0.84% -2.21% -11.36% 标普500 -5.58% -2.19% 1.74% 6.69% 纳斯达克 -7.69% -1.61% 0.48% 6.54% 美元兑人民币(bp) -150 -66 -264 452 10年中债(bp) 2.94 -0.27 2.41 -1.3 10年美债(bp) -4 -1 -10 50 资料来源：Wind、招商期货 表 4：大类资产表现：以色列打击伊朗军事目标 2025/6/13 以色列“崛起之狮”行动打击伊朗军事目标 事件前一周 事件后一天 事件后一周 事件后一月 原油 0.21% -1.14% -1.53% 21.74% 铜 -4.04% -1.00% -0.07% 0.39% 白银 0.51% -0.66% -1.40% 4.78% 黄金 4.01% -0.72% -1.85% -2.03% 煤 -0.09% 0.49% 0.00% 4.27% 上证50 0.00% 0.00% -0.10% 2.65% 沪深300 -0.03% -0.32% -0.45% 4.01% 中证500 0.38% -0.25% -1.75% 4.85% 中证1000 0.52% -0.48% -1.74% 5.52% 恒生科技 0.41% -0.67% -2.03% 3.66% 标普500 1.78% -0.93% -0.15% 4.46% 纳斯达克 1.89% -1.49% 0.21% 6.55% 美元兑人民币(bp) -62 -17 -77 -274 10年中债(bp) -2.5 0.34 -0.48 1.75 10年美债(bp) -4 -5 -3 9 资料来源：Wind、招商期货 # （一）能化板块 板块风险提示：若地缘风险扩散或霍尔木兹海峡通行受阻，油价将面临持续上涨的风险；若战事平息，油价或面临冲高回落的风险。 # 1.原油：SC预计开盘涨停，最终涨幅预计 $10\% -15\%$ 左右。 原因：伊朗原油供应存在大幅下降风险，可能危及霍尔木兹海峡影响整个中东原油供应。 市场行情：周六美以联合军事袭击伊朗，随后双方陷入激烈交火，因伊朗原油供应将面临中断风险，并且市场可能因担忧霍尔木兹海峡受扰或担忧中东陷入全面战争，周一油价预计面临大幅上涨的风险，外盘涨幅可能达到 $10\% - 15\%$ 左右，SC预计开盘涨停。 基本面：伊朗原油产量330万桶/天，原油出口量180万桶/天，并且亚洲国家是伊朗原油的主要买家。伊朗生产和出口高度集中， $90\%$ 的原油生产来自胡齐斯坦（Khuzestan）省， $90\%$ 的出口是通过Kharg Island哈格岛，该港口有700万桶/天的装船能力，且出口必经霍尔木兹。冲突可能导致狭窄的霍尔木兹通行瘫痪，这是伊朗事件可能带来的最极端影响，根据IEA披露，2025年上半年，通过霍尔木兹海峡出口的石油（原油+成品油）日均流量为1947万桶，相当于全球石油消费量的约 $20\%$ 。其中包括原油和凝析油出口量为1450万桶/天，以及成品油497万桶/天。若该海峡持续关闭或油轮持续数天无法通行，油价可能上涨至布伦特90美元/桶以上，甚至100美元/桶以上，因没有其他替代路线。目前已有部分油轮暂停通过的情况，主要是观望事态进展，并非海峡关闭，需要关注其持续性。另外，市场也担心中东陷入全面战争的风险，目前看来概率不大，虽然伊朗袭击了沙特，哈林，卡塔尔，科威特，阿联酋和伊拉克的美军基地，但基本已被防御，且伊朗称并非针对以上国家而是针对美军基地，目前这些国家也并未反击。另外，值得关注的是，欧佩克闲置产能达到400万桶/天，具备充足应对伊朗供应中断的能力，周日欧佩克+将举行会议为4月制定产量计划，在当前的高油价下，预计欧佩克大概率重新回到增产模式，若4月增产量大于50万桶/天，将抑制油价涨幅，若增产量低于50万桶/天，则对油价影响有限。 交易策略：原油当前交易核心在于中东地缘风险，参考去年6月美伊冲突的油价走势，可以看出地缘事件的不确定性较大，不建议直接参与期货，以买入期权的方式参与交易可以使得风险可控，担心油价上涨的企业可逢低买入虚值看涨期权，担心油价冲高回落的企业可逢高买入虚值看跌期权，以对冲现货价格大幅波动的风险。 # 2.甲醇：涨幅超过 $5\%$ 原因：伊朗是中国甲醇最大的进口来源国，2025年的进口占比高达约 $60\%$ 。这意味着中国甲醇市场对伊朗的供应有极高的依赖度。当前的军事冲突可能导致其生产设施、出口港口（如阿萨鲁耶港、布什尔港）被迫降负或停产，直接造成供应中断。市场交易的核心逻辑就是对供应短缺的担忧。若冲突升级，或导致霍尔木兹海峡航运受阻，甚至引发伊朗对等报复，那么供应中断的担忧将成为现实。这将导致中国甲醇港口库存加速去化，现货价格可能持续走高，期货价格也将维持在高位。 # 3.MEG：大幅上涨冲击涨停（7%） 2025年中国进口伊朗货约105万吨，进口占比 $15\%$ ，占表观供应约 $4\%$ ，从中东地区进口474万吨，进口占比 $61\%$ ，占表观供应约 $17\%$ ，若伊朗的MEG供应短缺，将对MEG价格产生较大冲击。从基本面来看，3月开始MEG装置检修增加叠加聚酯需求回升，MEG将开始迎来去库。而此前MEG作为化工板块的空配品种，地缘风险带来的供应下降的预期或促使空头集中平仓。综上，MEG价格或大幅修复。需要注意的是，由于MEG此前的持续累库，目前社会库存处于历史高位水平，若地缘冲突未对供应产生实质性影响，其价格高度仍将有限。地缘冲突的最终走向存在较大的不确定性，市场价格风险加大，建议谨慎参与，观点仅供参考。 # 4.PX 2025年PX无伊朗进口，伊朗产能占全球约 $1.83\%$ ，中东地区仅科威特进口微量进口可忽略不计，中东地区产能占比约 $7.41\%$ ，此次地缘事件短期并不会对PX供应产生影响，价格跟随原油波动为主。若影响范围进一步扩大，则PX的供应将有所减少，叠加其二三季度本就偏紧的基本面，PX价格表现将更加强势。此外，需要关注成品油尤其是汽油的变化，若裂解利润大幅走扩或通过调油这一路径影响到PX的供应。总体而言，PX中期依旧多配为主。地缘冲突的最终走向存在较大的不确定性，市场价格风险加大，建议谨慎参与，观点仅供参考。 # 5.PTA&PF&PR 美伊冲突对基本面无实质影响，预计价格跟随原油波动为主。 # 6.LLDPE：预计开涨幅预计 $3\%$ 附近 原因：伊朗的PE出口到中国每年大概在150万吨左右，占国内PE表需的 $3.5\%$ 左右，叠加原油的上涨。 市场表现：周六美以联合军事袭击伊朗，随后双方陷入激烈交火，因伊朗原油供应将面临中断风险，并且市场可能因担忧霍尔木兹海峡受扰或担忧中东陷入全面战争，LLDPE华北地区低价现货报价6550元/吨，上涨50-80元/吨，市场成交放量，下游怕伊朗供应面临短期中断补库存。海外市场方面，美金价格稳中小涨为主，当前进口窗口处于关闭状态。 基本面：供给端，上半年没有新装置投产，存量部分装置面临三四月的春检，国产供应压力放缓。伊朗总产能530万吨，每年出口至中国150万吨左右，如果伊朗短期出问题，将会导致短期出口至中国的量减少，叠加短期进口窗口关闭，预计后期进口量减少。总体国内供应压力回升但力度放缓。需求端，当前下游仍处于放假当中，需求偏弱，但需求环比好转，三四月是农地膜需求旺季。 交易策略：短期来看，春节期间产业链库存累积，基差偏弱，短期地缘发酵，短期震荡偏强为主，上方空间受进口窗口压制明显。短期继续关注美伊事件发酵。观点仅供参考。 # 7.PP：预计开涨幅预计 $3\%$ 以内。 原因：伊朗的PP出口到中国占比太少，更多的是受成本的推动。 市场表现：周六美以联合军事袭击伊朗，随后双方陷入激烈交火，因伊朗原油供应将面临中断风险，并且市场可能因担忧霍尔木兹海峡受扰或担忧中东陷入全面战争，华东 地区PP现货价格为6600元/吨，上涨50元/吨，市场整体成交尚可。海外市场方面，美金报价持稳为主，当前进口窗口关闭，出口窗口打开。 基本面：供给端，短期来看，上半年新装置投产减少，部分装置意外出现停车情况，国产供应逐步增加，市场供给压力有所上升，出口窗口打开。需求端：国补政策出台，但短期下游仍处于放假，开工偏低，元宵之后逐步复工。 交易策略：春节期间产业链库存累积，基差偏弱，短期地缘发酵，短期震荡偏强为主，上方空间受进口窗口压制明显。短期继续关注美伊事件发酵从中长期视角分析，上半年新增装置减少，供需格局略有所改善但矛盾仍大，区间震荡为主，逢高做空为主。观点仅供参考。 # 8.EB：预计开涨幅预计 $3\%$ 附近。 原因：伊朗的苯乙烯出口到中国占比太少，更多的是受成本的推动。 市场表现：周六EB主力合约小幅上涨80元/吨，华东地区现货市场报价7700元/吨，市场交投氛围一般。海外市场方面，美金价格稳中小涨为主，当前进口窗口仍处于关闭状态。 基本面：供给端，纯苯库存方面，春节期间库存水平处于正常偏高水平，二三月纯苯供需格局改善，但总量矛盾仍偏大。苯乙烯春节假期库存累积，处于正常水平，二三月供需双弱，二季度供需环比改善。 交易策略：短期来看，纯苯库存高位，供需边际改善，短期跟随成本（原油）上涨；苯乙春节期间库存累积，处于正常水平，基差持稳，短期二三月供需偏弱，但短期受伊朗地缘影响原油暴涨，短期跟随成本（原油）上涨，上行空间受进口窗口限制短期重点关注美伊事件发酵。中长期来看，二季度建议逢低做多苯乙烯为主。观点仅供参考。 # 9.PVC：略微高开 原因：伊朗原油供应存在大幅下降风险，可能危及霍尔木兹海峡影响整个中东原油供应。pvc伊朗产能很小，国内自给率超过 $96\%$ ，但油价上涨将完成成本上升，预计pvc小幅度高开。 # 10.玻璃：影响不大 原因：玻璃国际贸易体量极小，小于 $1\%$ ，国内供需受国际影响不大，预计平稳。但若石油焦上涨，玻璃成本会抬升 # 11.纯碱：影响不大 原因：纯碱国内自给自足，目前已经大幅度过剩，预计受此事件影响有限 # 12.欧线：影响不大 原因：基于目前大部分航司已经饶航苏伊士运河，集装箱运价只是远期复航预期减弱。改变期限结构，对于运价影响不大。 # （二）有色贵金属板块 板块风险提示：霍尔木兹海峡若关闭，将导致全球通胀，资源品面临价格上行风险 # 1.贵金属： 周六美国与以色列联合发动对伊朗的空袭，引发市场紧张情绪，而周日伊朗官方确认哈梅内伊死亡，并宣布最猛烈的报复。我们预计市场避险需求将全面爆发，周一黄金大概率高开，短期偏强。金价中长期走势在于冲突的时长，特别是中东战乱下对于原油价格的影响能否大幅推升通胀。目前看特朗普宣布空袭将持续一周或者更久直至中东永久和平，那么最坏可能就是伊朗发动大规模反击，并逐步扩大地区冲突，届时金价可能上涨至6000美元/盎司。但也要看到中俄以及中东各国通过外交渠道呼吁停火，特朗普也暗示了可停战路径，而最新伊朗也未见全面反击，因此最乐观情景是在象征性报复后一周内停火。我们预计冲突大概率集中在空袭阶段，较难长时间冲突，因此短期金价可能有 $1 - 2\%$ 的涨幅。 # 2.铜： 伊朗阴极铜年产量约为32万吨，占比全球产量 $1.2\%$ ，总量不大。整体影响更多来自宏观氛围。短期来看，战争带来的避险因素可能对铜价形成一定压力。但乱世情况下，黄金价格有较强支持，铜作为战略金属的价格也会更加凸显，叠加原油上行推升成本上行，铜价短期预期承压后走强。后续需要关注战争是快速结束还是全面扩大。但叠加铜本身的基本面和战略意义，我们对铜保持长期看好。 # 3. 铝： 伊朗本土具备超60万吨/年的电解铝产能，而整个中东波斯湾沿岸作为全球电解铝核心出口产区，2025年电解铝总产能超700万吨、占全球总产量近 $9\%$ ，该区域氧化铝自给率仅约 $34\%$ ，除沙特外其余国家电解铝生产高度依赖海外进口氧化铝，产出的电解铝产品 $80\%$ 以上用于全球出口，霍尔木兹海峡正是该区域氧化铝进口、电解铝外运的航运咽喉。 若冲突持续升级导致霍尔木兹海峡航运受阻甚至封锁，一方面，中东电解铝出口通道中断，全球可流通电解铝现货供应将收紧，叠加市场对供应链中断的恐慌性交易情绪，或推动电解铝价格上行；另一方面，中东电解铝企业的氧化铝进口通道受阻，将被迫削减原料采购与生产负荷，进而造成氧化铝需求萎缩，将进一步加剧过剩格局，或带动氧化铝价格承压下行。 # 4.锌： 伊朗锌金属年产量5-8万吨左右。整体量不大，更多的影响将会来自于宏观驱动。作为高耗能品种，地缘局势升级推升油气价格与运输成本，直接提升全球锌冶炼环节的边际成本，支撑锌价重心上移。当伊朗主要出口港口因冲突停滞，中国及全球锌精矿供应链短期收缩，贸易中断对锌的边际影响较大。我们预期由于供应链扰动的担忧，锌价跟随铜价，承压后震荡走强。 # 5. 铅： 美伊冲突对铅的直接影响有限。尽管伊朗铅精矿产量有所增长，但其在全球及中国进 口结构中的占比很低。2024年伊朗铅精矿产量为6.5万吨，仅占全球 $0.6\%$ ，出口至中国的比重也极小，且冲突前也并非中国主要的进口来源。冲突导致伊朗部分铅精矿出口中断，对全球铅市整体供给影响有限。此外，铅需求与避险情绪相关性较弱，油气驱动的全球能源价格推升，对铅冶炼及成本影响远小于高耗能金属。总体看，铅价反应更多是基于本身的供需与周期波动。 # 6. 锡： 伊朗锡产量极少，可忽略不计。更多的影响将会来自于宏观驱动。预期锡价跟随铜价震荡后再度跟随来自印尼和缅甸的供应扰动持续走强。 # 7. 锡： 伊朗镍产量极少，可忽略不计。更多的影响将会来自于宏观驱动。预期锡价跟随铜价震荡后再度跟随来自印尼的供应扰动持续走强。 # （三）股票 板块风险提示：霍尔木兹海峡关闭，全球通胀飙升 基于此前我们对于形势的判断，我们认为： A股短期因地缘风险、资源品涨价预期而出现调整，但可能很快就会修复。贵金属、油气、有色等资源品板块受益。此外，中期牛市基础不变，科技相关领域继续看好。港股短期受外围避险情绪影响，调整压力可能大于A股，但由于中资股凸显避险价值，低估值属性吸引全球避险资金流入。 美股前期因避险情绪而承压，美伊冲突反而可能“靴子落地”，如若事态未升级，有可能重拾涨势，中期走势回归美国政策与企业盈利。 # 研究员简介 赵嘉瑜：招商期货首席宏观策略分析师，金融与金工团队主管，负责宏观策略、资产配置及基本面量化。具有期货从业资格（证书编号：F3065666）和投资咨询从业资格（证书编号：Z0016776），美国纽约大学国际政治与国际经济硕士，上海交大经济学与法语双学士，曾在曼氏金融工作。在《中美聚焦》、《中国能源报》、《澎湃新闻》、《上海证券报》、《期货日报》等媒体发文，多次担任人大及哈工大（深圳）的客座讲师。 于虎山：招商期货投资咨询部负责人，FRM，具有期货从业资格（证书编号：F0272480）和投资咨询资格（证书编号：Z0002746）。具有13年期货从业经验。对股指期货、期权以及量化交易有较深入研究。2021年在“第十四届中国最佳期货经营机构暨最佳期货分析师评选"中获得“最佳期权分析师"称号。在《价值工程》、《文华财经》、《期货日报》等媒体发文累计超过100篇，多次担任哈工大（深圳）期货训练营讲师。 徐世伟：招商期货金融组主管，金融风险管理师（FRM），中金所国债优秀分析师团队第二名，中长期资金服务团队第五名，上期所（期权）优秀讲师，有10年以上期货及衍生品投资研究经历，获第十五届最佳期权分析师，获第二、三、四届中金所研究征文大赛二等奖、优胜奖，曾借调交易所参与期权产品设计。目前专注于金融衍生品与利率相关品种研究。期货从业资格（证书编号：F0307617）及投资咨询资格（证书编号：Z0001836）。 马芸：招商期货产研业务总部金属矿产团队负责人，负责铜、锡等品种研究。有色金属行业从业十余年，具有丰富的产业工作经验和私募投研策略经验，注重把握宏微观边际变化中的交易机会，对基本金属有深刻理解。具有期货从业资格（证书编号：F3084759）及投资咨询资格（证书编号：Z0018708）。 游洋：CFA，投资咨询资格证号Z0019846，招商期资产研业务总部金属矿产团队黑色研究员。从事大宗商品研究8年，具有境内外产业、券商从业经验，擅长通过梳理宏观、微观数据发现矛盾，发掘交易机会。 李国洲：招商期资产研总部能化航运团队负责人，多年从事能化研究和投资工作，先后担任商品咨询公司能化负责人、现货贸易公司负责人、投资公司研究负责人及投资经理。在长期的研究和投资过程中，逐步形成以基本面研究为基础，以商品要素联动为纽带，以商品要素背离为切入点，以对冲套利为主要投资手段的成熟的投资研究体系。期货从业资格（证书编号：F3021097）及投资咨询资格（证书编号：Z0020532）。 王真军：招商期朧行业服务部农产品团队负责人、产业研究发展部总经理助理，曾就职于国内某大型现货企业负责期货套期保值工作。在多年的研究和投资工作中，逐步形成了较系统的商品投研框架体系，并对商品的定价和投资策略有较深刻地认识。拥有期货从业人员资格（证书编号：F0282372）及投资咨询资格（证书编号：Z0010289）。 # 重要声明 本报告由招商期货有限公司（以下简称“本公司”）编制，本公司具有中国证监会许可的期货投资咨询业务资格（证监许可【2011】1291号）。《证券期货投资者适当性管理办法》于2017年7月1日起正式实施，本报告发布的观点和信息仅供经招商期货有限公司评估风险承受能力为C3及C3以上类别的投资者参考。若您的风险承受能力不满足上述条件，请取消订阅、接收或使用本研报中的任何信息。请您审慎考察金融产品或服务的风险及特征，根据自身的风险承受能力自行作出投资决定并自主承担投资风险。 本报告基于合法取得的信息，但招商期货对这些信息的准确性和完整性不作任何保证。本报告所包含的分析基于各种假设，不同假设可能导致分析结果出现重大不同。报告中的内容和意见仅供参考，并不构成对所述品种买卖的出价或对任何人的投资建议，招商期货不会因接收人收到此报告而视他们为其投资者。投资者据此作出的任何投资决策与本公司、本公司员工无关。 市场有风险，投资需谨慎。投资者不应将本报告作为投资决策的唯一参考因素，亦不应认为本报告可取代自己的判断。除法律或规则规定必须承担的责任外，招商期货及其员工不对使用本报告及其内容所引发的任何直接或间接损失负任何责任。 本报告版权归招商期货所有，未经招商期货事先书面许可，任何机构和个人均不得以任何形式翻版、复制、引用或转载。