深度报告-20250318-国盛证券-三维化学-002469.SZ-_硫磺回收_与_正丙醇_双龙头_新疆煤化工打开成长空间_27页_2mb

三维化学（002469.SZ）总结

核心内容概述

三维化学是一家以“科技+工程+实业”模式发展的科技型特色化学集团公司，其业务涵盖硫磺回收、正丙醇生产及催化剂研发等。公司前身是齐鲁石化胜利炼油设计院，2010年在深交所上市，是石油石化行业中小型民营股份工程公司首家上市公司。2020年通过收购诺奥化工，进一步拓展了化工原材料研发、生产与销售领域。公司作为硫磺回收和正丙醇生产的双龙头，具备较强的市场竞争力和成长潜力。

主要观点

• 三大主业协同发展：公司以工程技术为立身之本，逐步拓展至化学品和催化剂领域，实现“科技+工程+实业”互驱联动。
• 在手订单支撑业绩增长：截至2024H1，公司累计完成硫磺回收装置设计、总承包237套，总规模达1255万吨/年。2024年底在手订单金额达15.7亿元，支撑未来1-2年业绩增长。
• 新疆煤化工打开成长空间：新疆煤化工投资规模超7000亿元，年内有望进入项目招标高峰。公司具备丰富的煤化工项目经验，已获取多个设计及技术服务订单，未来有望承接大量EPC订单。
• 正丙醇业务增长强劲：公司是国内最大的正丙醇生产企业，2024年正丙醇价格大幅上涨，带动公司盈利能力提升。预计2025年仍有22万吨新增产能释放，对应13.6万吨正丙醇需求，支撑价格与利润空间。
• 高分红高股息吸引投资者：公司分红率保持较高水平，2023年现金分红率为69%，2024年中期为77%，预计2025年股息率约5.4%，具备较强投资吸引力。
• 盈利预测乐观：预计2024-2026年公司归母净利润分别为2.7/4.0/5.6亿元，同比增速分别为-5%/+50%/+39%。当前股价对应PE分别为19/13/9倍，首次覆盖给予“买入”评级。

关键信息

财务表现

• 营业收入：2022A为26.1亿元，2023A为26.6亿元，2024E为26.8亿元，2025E为36.8亿元，2026E为46.8亿元。
• 归母净利润：2022A为2.7亿元，2023A为2.8亿元，2024E为2.7亿元，2025E为4.0亿元，2026E为5.6亿元。
• 毛利率：2022A为19.6%，2023A为21.2%，2024E为20.2%，2025E为21.3%，2026E为22.5%。
• 净利率：2022A为10.5%，2023A为10.6%，2024E为10.0%，2025E为10.9%，2026E为11.9%。
• ROE：2022A为10.5%，2023A为10.4%，2024E为9.2%，2025E为12.4%，2026E为15.3%。
• P/E：2022A为18.7倍，2023A为18.2倍，2024E为19.1倍，2025E为12.7倍，2026E为9.2倍。
• P/B：2022A为2.0倍，2023A为1.9倍，2024E为1.8倍，2025E为1.6倍，2026E为1.4倍。

工程业务

• 公司是国内设计、总承包硫磺回收装置最多的公司，截至2024H1累计完成237套装置设计与总承包。
• 在手订单充裕，2024年底金额达15.7亿元，支撑未来1-2年业绩增长。
• 北方华锦与天津石化项目预计2025年进入收入确认高峰，带动业绩改善。
• 新疆煤化工投资规模超7000亿元，公司具备丰富的项目经验，有望承接大量EPC订单。

实业板块

• 正丙醇：公司是国内最大的正丙醇生产企业，现有产能26万吨/年，2024年正丙醇价格上涨带动盈利提升，2025年预计仍有22万吨新增产能释放。
• 纤维素：公司正在推进技改项目，投产后有望成为新的业绩增长点。
• 催化剂：公司掌握耐硫变换、钕系稀土橡胶等领先技术，持续开拓市场，业务规模有望稳步增长。

风险提示

• 新疆煤化工投资规模不及预期。
• 项目开工及建设进度不及预期。
• 化工品价格大幅波动。

总结

三维化学凭借其在硫磺回收和正丙醇领域的领先地位，以及“科技+工程+实业”协同发展的模式，具备较强的市场竞争力和成长潜力。公司财务表现稳健，现金流充足，分红率持续提升，具备较强的投资吸引力。在手订单和新疆煤化工项目的推进为公司未来业绩增长提供有力支撑，预计2024-2026年归母净利润将显著增长，EPS和ROE也呈上升趋势。公司技术实力强，市场拓展潜力大，具备较高的投资价值。