20260401-交银国际证券-翰森制药-03692.HK-2025年业绩超预期_2026年起中后期管线进入关键兑现期；维持买入_4页_317kb
报告摘要
翰森制药 (3692 HK) 总结
核心内容
翰森制药在2025年业绩表现超预期，全年收入和净利润分别同比增长23%和27%，达到150.3亿港元和55.6亿港元。其中，创新药销售收入同比增长30%，占比提升至68%。此外，对外合作收入亦常态化增厚业绩，如默沙东口服小分子GLP-1合作首付款及里程碑收入。
主要观点
- 业绩表现：2025年业绩超预期，收入和净利润均增长显著。
- 创新药增长：创新药对收入贡献接近70%，成为主要增长引擎。
- 合作收入：默沙东GLP-1合作首付款及里程碑收入显著提升业绩。
- 产品结构：肿瘤产品贡献约2/3总收入，抗感染产品增长8%，代谢及其他产品增长67%。
- 研发投入：全年研发投入同比增长24%，2026年预计研发投入增幅将超过30%。
- 未来展望：2026年起，中后期管线将全面开花，带来新的增长点。
- 估值调整：基于DCF模型，目标价调整为44.5港元，对应48倍/1.9倍2026年市盈率/PEG。
关键信息
2025年业绩亮点
- 收入：150.3亿港元，同比增长23%。
- 净利润：55.6亿港元，同比增长27%。
- 创新药收入：同比增长30%，占比提升至68%。
- 合作收入：21.2亿港元，主要来自默沙东GLP-1合作。
2026年展望
- 收入与净利润增长：预计产品销售和合作收入均实现双位数增长。
- 研发投入增长：预计研发投入增幅将超过30%。
- 产品上市：2026年中后期管线将全面开花，带来新一波产品上市潮。
产品管线进展
- HS-20093（B7H3 ADC）：计划年内读出2L SCLC、2L骨肉瘤中国III期数据并递交上市申请，2L非鳞NSCLC III期近期已启动。
- HS-20089（B7H4 ADC）：GSK已启动晚期子宫内膜癌和卵巢癌III期，年内将读出I/II期数据。
- HS-20094（GLP-1/GIP）：预计2H26发表减重III期数据并递交上市申请，2H27在中国获批上市。
- HS-10374（TYK2抑制剂）：计划年内读出中国银屑病III期数据并递交上市申请。
财务预测
| 年份 | 收入（亿港元） | EBIT（亿港元） | EBIT * (1-t)（亿港元） | 自由现金流（亿港元） | 企业价值（亿港元） | 股权价值（亿港元） | 每股价值（港元） |
|---|---|---|---|---|---|---|---|
| 2026E | 16,810 | 5,248 | 4,461 | 3,494 | 202,854 | 238,455 | 44.50 |
| 2027E | 17,990 | 6,300 | 5,355 | 4,504 | - | - | - |
| 2028E | 19,375 | 7,444 | 6,328 | 5,515 | - | - | - |
财务数据概览
| 指标 | 2024 | 2025 | 2026E | 2027E | 2028E |
|---|---|---|---|---|---|
| 收入（亿港元） | 12,261 | 15,028 | 16,810 | 17,990 | 19,375 |
| 净利润（亿港元） | 4,372 | 5,555 | 5,019 | 5,951 | 6,968 |
| 每股收益 | 0.737 | 0.932 | 0.829 | 0.983 | 1.151 |
财务比率分析
| 比率 | 2024 | 2025 | 2026E | 2027E | 2028E |
|---|---|---|---|---|---|
| 毛利率 | 91.0% | 90.0% | 89.7% | 89.9% | 90.1% |
| EBITDA利润率 | 35.7% | 36.7% | 31.8% | 35.4% | 38.8% |
| EBIT利润率 | 32.2% | 36.2% | 31.2% | 35.0% | 38.4% |
| 净利率 | 35.7% | 37.0% | 29.9% | 33.1% | 36.0% |
| ROA | 13.8% | 13.9% | 11.2% | 11.7% | 12.0% |
| ROE | 15.2% | 15.7% | 12.4% | 12.8% | 13.1% |
| ROIC | 15.2% | 15.7% | 12.4% | 12.8% | 13.1% |
| 流动比率 | 10.2 | 8.1 | 9.3 | 10.5 | 11.7 |
| 存货周转天数 | 215.0 | 148.4 | 215.2 | 254.9 | 278.5 |
| 应收账款周转天数 | 94.4 | 74.3 | 73.5 | 81.3 | 88.5 |
| 应付账款周转天数 | 71.9 | 81.5 | 83.3 | 92.6 | 112.3 |
公司评级
- 个股评级：买入
- 目标价：44.5港元
- 潜在涨幅：+25.4%
股份资料
| 指标 | 值（港元） |
|---|---|
| 52周高位 | 43.36 |
| 52周低位 | 20.65 |
| 市值 | 214,794.50 |
| 日均成交量 | 18.97 |
| 年初至今变化 | -1.66% |
| 200天平均价 | 37.12 |
个股评级对比
| 公司 | 评级 | 收盘价 | 目标价 | 潜在涨幅 |
|---|---|---|---|---|
| 三生制药 | 买入 | 22.64 | 32.40 | 43.1% |
| 康方生物 | 买入 | 130.20 | 175.00 | 34.4% |
| 科伦博泰生物 | 买入 | 460.00 | 530.00 | 15.2% |
| 德琪医药 | 买入 | 4.70 | 10.00 | 112.8% |
| 传奇生物 | 买入 | 17.31 | 60.40 | 248.9% |
| 和黄医药 | 买入 | 22.68 | 36.60 | 61.4% |
| 百济神州 | 买入 | 171.60 | 229.20 | 33.6% |
| 劲方医药 | 买入 | 33.42 | 51.00 | 52.6% |
| 荣昌生物 | 买入 | 95.80 | 136.00 | 42.0% |
| 康宁杰瑞制药 | 买入 | 7.80 | 13.00 | 66.7% |
| 海吉亚医疗 | 买入 | 11.41 | 18.00 | 57.8% |
| 翰森制药 | 买入 | 35.48 | 44.50 | 25.4% |
联系方式
-
丁政宁
邮箱: Ethan.Ding@bocomgroup.com
电话: (852)37661834 -
诸葛乐懿
邮箱: Gloria.Zhuge@bocomgroup.com
电话: (852)37661845
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