20141027-申万宏源-江泉实业-600212.SH-唯美度借壳上市_渠道+产品服务_裂变复制拉开国内美容产业整合序幕_35页_1mb

江泉实业与唯美度借壳上市分析总结

核心内容

江泉实业通过借壳上市方式注入北京唯美度100%股权，成为A股美容消费连锁第一股。唯美度作为一家美容消费服务公司，其核心竞争力在于拥有庞大的30-50岁高消费力女性直销渠道，且采用B2S2C模式，通过技师服务与客户建立强信任关系，从而实现高变现能力。

主要观点

• 借壳上市：江泉实业作为壳资源，其价值高于持续经营价值，借壳注入唯美度100%股权，实现美容消费连锁第一股。
• 市场潜力：中国美容产业市场规模巨大，年均增速25%以上，未来存在较大的并购整合空间。
• 渠道优势：唯美度通过轻资产加盟模式快速扩张，拥有2600家门店，预计3年内突破7500家，具备强盈利能力。
• 产品服务拓展：公司未来将加大自有品牌研发，引入国内外品牌，提升产品线和服务种类，如抗衰老、微创整形、健康保健等。
• 盈利预测：预计2014-2017年净利润分别为1.07亿、1.91亿、2.97亿、4.18亿，EPS分别为0.14、0.24、0.38、0.53元，对应PE分别为63倍、37倍、23倍、17倍，目标价16元，买入评级。

关键信息

• 壳资源价值：江泉实业原业务增长乏力，壳资源价值大于持续经营价值，重组后注入唯美度，实现转型。
• 盈利模式：唯美度以“中央大厨房”模式支持门店外延复制，通过产品、服务、技师培训实现盈利。
• 市场格局：当前美容市场集中度低，CR(5) < 3%，存在较大整合空间。
• 未来增长路径：渠道扩张、产品服务裂变复制，提升市场占有率和盈利能力。
• 估值空间：多种估值方法测算公司合理价值较当前股价有80%增长空间，目标价16元。

投资要点

• 唯美度为A股首家美容消费服务企业，具备强大渠道资源。
• 三四线城市加盟渠道具备高盈利能力，净利率可达40%。
• 渠道裂变速度快，通过“中央大厨房”和轻资产模式实现快速扩张。
• 产品服务多维拓展，包括化妆品、培训、仪器、服务等，未来增长空间广阔。

风险提示

• 过会风险：资产重组方案尚在审核中，存在不确定性。
• 市场竞争：尽管三四线市场潜力大，但竞争格局可能变化。

股价表现催化剂

• 过会成功
• 渠道扩张超预期
• 产品服务整合超预期

有别于大众的认识

• 公司非化妆品公司，而是美容消费服务公司，核心价值在渠道。
• 三四线加盟模式盈利能力强，具备成本优势。
• 渠道裂变成长速度强劲，公司具备外延复制能力。
• 产品服务裂变方向明确，未来将重点布局抗衰老、微创整形、健康保健等细分领域。

盈利预测

年份	营业收入（百万元）	增长率	净利润（百万元）	增长率	每股收益（元）	毛利率	净资产收益率	市盈率	EV/EBITDA
2013	681	-5	21	-	0.04	10.6	2.1	218	22
14Q1-Q3	516	1	-9	-	-0.02	8.3	-0.9	-	-
2014E	282	-58.7	107	409.5	0.14	70.0	9.5	63	29.2
2015E	491	74.5	191	78.5	0.24	70.1	14.9	37	17.8
2016E	741	50.9	297	55.5	0.38	70.2	19.5	23	12.0

关键假设点

1. 门店总数：2014-2017年分别为3000家、4500家、6000家、7500家。
2. 单店会员数：稳定在300个，常客、正常客增加2个/年，散客减少4个/年。
3. 客单价：2014年220元，2015-2017年提价13%、10%、7%。
4. 唯美度收入占比：14-17年均为15%。
5. 净利率：38%、39%、40%、41%。

股价催化剂

• 过会成功
• 渠道扩张超预期
• 产品服务整合超预期

风险提示

• 过会风险：重组方案尚在审核中，存在不确定性。

未来展望

唯美度作为A股首家美容消费服务企业，未来将通过渠道和产品服务的裂变复制，实现快速增长。公司具备强大的PE战略投资者背景，有望通过并购整合进一步扩大市场份额，提升盈利能力。