> **来源：[研报客](https://pc.yanbaoke.cn)** ```markdown # 城投化债成效与挑战分析——2025年城投年报观察 ## 核心内容概览 本文基于对3055家城投公司2025年财务报表的梳理与分析，探讨了城投债务风险化解的阶段性成效与面临的挑战，并提出了未来化债政策的优化建议。研究覆盖全国城投公司债务总量、结构、融资成本、现金流及盈利能力等多个维度，强调当前化债成效主要依赖政策支持与投资收缩，而非城投自身经营能力的提升。 ## 主要观点与关键信息 ### 一、城投化债取得积极成效，债务风险缓释 1. **债务总量扩张放缓** - 2025年末全国城投有息债务总额达71.2万亿元，同比增长6.0%，为近十年最低增速。 - 重点化债省份债务增速显著低于全国，如贵州、黑龙江、青海分别下降1.5%、2.9%、7.1%。 - 经济大省如江苏、浙江、四川、山东债务增速较快，分别为5.8%、8.8%、6.9%、9.6%。 2. **债务结构优化，非标债务压降** - 非标债务规模降至5.4万亿元，占全部有息债务比重为7.6%，中位数下降至6.1%。 - 重点化债省份非标债务降幅显著，如重庆、天津、云南、广西、宁夏分别下降9.9%、28.6%、36.4%、48.8%、63%。 - 城投公司通过“疏堵结合”策略压降非标债务，包括控制新增融资、置换存量债务等方式。 3. **融资成本下降，付息压力减轻** - 样本城投平均年化融资成本降至4.23%，较2024年下降0.45个百分点。 - 天津、甘肃、重庆等地融资成本降幅较大，分别下降1.85、1.27、0.87个百分点。 - 非标债务压降与市场利率走低共同推动融资成本下降。 ### 二、城投化债仍面临诸多挑战，债务压力仍存 1. **债务存量规模庞大，隐性债务化解仍需攻坚** - 城投公司隐性债务规模约36万亿元，仍存在较大风险敞口。 - 城投资产负债率中位数达60.5%，较上年上升0.8个百分点，杠杆率仍处高位。 2. **债务短期化风险突出，流动性压力加剧** - 短期债务占比达27.6%，较上年提高1个百分点，中位数达28.4%。 - 现金短债比中位数仅为0.35，现金储备不足以覆盖短期债务。 3. **内生造血能力弱化，盈利持续下行** - 城投净利润连续四年下滑，2025年下降22.7%。 - ROE和ROA中位数分别降至0.8%和0.3%，盈利能力显著减弱。 4. **外部融资能力未恢复，现金流改善依赖支出收缩** - 筹资现金流依赖政策支持，2025年净流入3.5万亿元，仅为2023年高点的70%。 - 经营现金流净流入主要源于支出减少，而非收入增长。 - 投资活动现金净流出连续三年收缩，2025年为4.25万亿元。 ### 三、总结与建议 1. **总体形势** - 城投债务风险有所缓释，但主要依赖政策支持和投资收缩，而非自身经营能力提升。 - 存量债务风险仍较大，需依靠城投自身经营产生的现金流和盈利能力来实现可持续化解。 2. **化债建议** - **短期**：继续利用债务置换、清欠等手段，防止流动性风险反弹。 - **中期**：推动城投形成可持续的经营性现金流和利润来源，逐步降低对政府的依赖。 - **长期**：深化投融资体制机制改革，将城投债务纳入地方统一监管体系，从源头遏制隐性债务风险。 3. **具体措施建议** - 分类推进存量债务重组，降低高成本债务压力。 - 加快清理政府拖欠账款，释放被占用的经营现金流。 - 提高存量资产经营效率，增强自主偿债能力。 - 健全债务管理长效机制，实现多部门协同监管。 - 深化地方政府投融资体制改革，明确项目资金来源，减少隐性债务形成。 ## 风险提示 - 样本城投公司代表性不足。 - 财务数据披露不及时，难以准确反映行业真实情况。 ## 分析师信息 - **罗志恒**：粤开证券副总裁，首席经济学家，研究院院长，执业编号：S0300520110001。 - **方堃**：高级宏观分析师，CFA、FRM，执业编号：S0300521050001。 ## 投资评级说明 - **股票投资评级**：基于报告发布日后12个月内股价相对于沪深300指数的涨幅。 - **行业投资评级**：基于行业指数相对于沪深300指数的涨幅。 ## 免责声明 本报告内容仅供参考，不构成投资建议。投资者应自行判断并承担投资风险。未经授权，不得复制、引用或修改本报告内容。 ## 联系方式 - 粤开证券研究院 - 网址：www.ykzq.com ```