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2015年三季报总结：投资收益拖累主板，并购并表支撑创业

核心内容与主要观点

2015年三季度，中国经济持续下行，上市公司整体收入与利润增速显著放缓，部分行业出现负增长。报告指出，投资收益下滑、终端产品价格下跌、毛利率下降以及人民币贬值对财务费用的影响，是利润增速回落的主要原因。与此同时，中小板和创业板公司表现相对较好，但其盈利增长主要依赖少数公司及并购并表，内生性增长并不理想。

上市公司收入与利润增速分析

收入增速

• 整体收入增速：由15年上半年的-1.4%降至-2.9%。
• 剔除金融后：收入增速进一步降至-7.1%，接近2009年最低水平。
• 主板：收入增速继续回落，为-2.5%。
• 中小板：收入增速降至9%。
• 创业板：收入增速维持高位，达到31.3%。

利润增速

• 整体利润增速：接近0，较上半年大幅回落，下滑幅度超过收入下滑速度。
• 剔除金融石油石化后：净利润增速自2012年以来首次转负。
• 中小板：净利润增速维持在10%以上。
• 创业板：净利润增速维持在20%以上，呈现持续回升趋势。

创业板盈利结构分析

创业板盈利来源

• 东方财富+同花顺：受益于牛市，净利润同比大增2237.4%。
• 并购并表74家公司：净利润增速达78.5%，主要贡献来自重大重组或净利增长超3000万的公司。
• 华谊兄弟：因投资收益贡献净利润增长60%。
• 慈星股份：因代偿款减少，净利润增长211.7%。
• 剩余351家公司（占比80%）：仅贡献净利润增长6.8%，合计增长15.6亿元。

内生性增长

• 创业板公司实际内生性增长可能低于6.8%，主要由于部分公司仍受益于并购并表。

盈利能力分解

毛利率与费用

• 整体毛利率：由升转降，剔除金融石油石化后毛利率回升态势终结。
• 三项费用增速：管理与销售费用增速小幅下降，但财务费用因人民币贬值而上升，导致三项费用增速基本持平。
• 财务费用冲击：人民币三季度贬值4.1%，导致有美元负债的公司出现较大汇兑损失，如东方航空、招商地产。

ROE与经营能力

ROE趋势

• 整体ROE：较Q2回落1.1%至11.1%，主因是毛利率下降，杠杆率与费用未明显改善。
• 创业板ROE：较Q2小幅回落。
• 中小板ROE：基本持平。

经营能力

• 应收账款周转率：持续回落，显示公司回款能力减弱。
• 存货周转率：逐渐回落，反映存货管理压力增加。
• 整体经营情况：经济持续低迷，上市公司经营未见明显改善。

行业收入与盈利趋势

收入趋势

• 周期性行业：如钢铁、建筑、采掘等收入出现负增长。
• TMT、医药、交运、休闲服务：收入增长较为明显，尤其是休闲服务、通信、电气设备。

盈利趋势

• 非银金融、传媒、计算机、医药生物：盈利增速相对较快。
• 周期性行业：扭亏为盈被证伪，净利润回落明显。
• 通信、交运、公用事业：15Q3净利润回落显著。

细分行业表现

• 净利润增速超过15%的行业：主要集中在金融、医药、TMT、环保等领域。
• 景气度较高的行业：通信设备、文化传媒、生物制品、医疗服务、计算机设备、电子制造、半导体和医疗器械。

关键信息总结

• 2015年三季度，经济持续下行，上市公司整体收入和利润增速放缓。
• 投资收益大幅下滑，人民币贬值导致财务费用上升，拖累整体盈利。
• 创业板盈利主要依赖并购并表和少数高增长公司，内生性增长有限。
• 周期性行业表现疲软，TMT、医药、交运、休闲服务等行业相对抗跌。
• 毛利率下降对估值形成压力，ROE未能维持上升趋势。
• 行业分化明显，部分细分行业景气度仍较高。

重要声明

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