深度报告-20260618-浙商证券-三力制药-603439.SH-三力制药深度报告_中药主业修复为基_实控人增持提振信心_呼吸+银发+科技延展_打开重估空间_21页_1mb

三力制药深度报告总结

核心内容概述

三力制药（603439）是一家集中药种植、研发、生产与销售于一体的现代化中药制药企业，专注于呼吸系统、儿科、心脑血管及消化系统等领域。公司正处于“2025年低基数修复+渠道库存出清+基药目录潜在催化+实控人增持信心强化”的拐点阶段，核心逻辑由“开喉剑单品驱动”逐步切换为“呼吸+银发”双主线驱动。

主要观点与关键信息

公司概况

• 公司成立于1995年，2020年上市，业务架构协同高效。
• 股权结构清晰，张海直接持股41%，为第一大股东。
• 管理团队具备丰富的产业运营与资本运作经验，治理结构完善。

产品与业务结构

• 主要产品包括：开喉剑喷雾剂（儿童型/成人型）、芪胶升白胶囊、妇科再造丸、止嗽化痰丸、黄芪颗粒、强力天麻杜仲胶囊等。
• 公司拥有166个药品批准文号，其中35个为独家品种，产品矩阵覆盖多个科室与年龄段。
• 2025年营收17.03亿元，同比下滑20.57%，主要受呼吸/补益用药需求低迷、渠道去库存、团队投入爬坡及商誉减值等阶段性因素影响。

盈利能力与费用结构

• 2022-2025年毛利率维持在70%左右，2026年Q1毛利率回升至71.77%，显示成本控制和产品结构优化。
• 2025年归母净利润仅为0.46亿元，同比下滑84.61%，但2026年Q1归母净利润0.45亿元，同比增长10%，净利率回升至11.63%，表明盈利能力开始修复。
• 销售费用率显著下降，费用管控成效显著，经营效率提升。

基本面修复逻辑

• 公司2025年业绩阶段性承压，主因呼吸需求低迷、渠道去库存及商誉减值，但核心经营逻辑未受影响。
• 2026年收入有望逐步修复，核心产品开喉剑系列驱动增长，补益类产品在银发经济场景下具备较强承接能力。
• 渠道改革推进，总部统筹全国核心连锁药店合作，提升终端覆盖率与产品渗透率。

基药催化与放量路径

• 四大潜力品种（儿童开喉剑、成人开喉剑、芪胶升白胶囊、妇科再造丸）具备进入基药目录的潜力。
• 儿童开喉剑入选概率较高，因其临床广泛使用、医保目录身份及儿科用药加分。
• 基药身份将提升基层覆盖率与等级医院单产，缓解中成药限方压力。
• 集采影响可被费用下降与放量对冲，公司已做好降费增效准备。

渠道改革与增长策略

• 公司推动OTC渠道从分省模式转向总部统筹，强化连锁药店合作与即时零售布局。
• 即时零售渠道有望成为OTC新增量，缩短购药决策链路，提升终端转化效率。
• 基层终端覆盖率提升、百强连锁合作深化、费用优化与产品矩阵完善是公司2026年增长的重要支撑。

盈利预测与估值

• 2026-2028年营业收入预计分别为20.44亿元、23.15亿元、25.94亿元，增速分别为20.04%、13.25%、12.06%。
• 归母净利润预计分别为2.97亿元、3.48亿元、3.60亿元，同比增速分别为540.37%、17.29%、3.41%。
• 2026年PE为21.57倍，2027年为18.39倍，2028年为17.78倍，首次评级为“买入”。

风险提示

• 呼吸道疾病需求不及预期。
• 基药目录落地及重点品种入选进度不及预期。
• 商誉减值及并购整合扰动利润。

总结要点

核心内容

• 公司正处于业绩修复阶段，未来增长逻辑由单一产品向“呼吸+银发”双主线升级。
• 开喉剑系列作为核心产品，具备独家、医保、儿科高频用药等优势，是公司收入基本盘。
• 补益类、妇科、骨科等产品矩阵持续扩容，具备第二增长曲线潜力。
• 渠道改革与O2O布局加速，提升终端渗透率与销量。

主要观点

• 呼吸系统用药收入下滑，但毛利率保持高位，体现品牌与渠道壁垒。
• 补益类用药毛利率显著提升，产品结构优化，盈利质量改善。
• 基药目录调整为公司提供新增长空间，重点品种具备入选潜力。
• 实控人通过定增认购7亿元，用于补充流动资金，增强市场信心。

关键信息

• 2026年第一季度收入3.82亿元，同比增长1.06%，毛利率71.77%。
• 儿童开喉剑覆盖335个城市、2,376个县，198,000余个终端，覆盖率不足7%。
• 开喉剑喷雾剂、芪胶升白胶囊、妇科再造丸、黄芪颗粒等产品具备基药准入条件。
• 公司PE均值为21.57倍，首次评级为“买入”，显示市场对其未来增长预期较高。