> **来源：[研报客](https://pc.yanbaoke.cn)** # 周大生 (002867.SZ) 总结 ## 核心内容 周大生（002867.SZ）在2025年及2026Q1展现出显著的利润改善趋势，尽管面临营收下降的压力，但通过产品和渠道结构优化，成功提升了毛利率和净利率。公司2025年营收同比下降36.5%至88.15亿元，归母净利润同比增长9.2%至11.03亿元，归母净利率提升至12.52%。2026Q1营收同比下降26.9%至19.54亿元，但归母净利润同比增长16.38%至2.93亿元，毛利率提升至39.43%。 ## 主要观点 - **利润改善显著**：尽管营收下滑，公司通过优化产品结构和渠道布局，实现毛利率和净利率的大幅提升，归母净利润增速优于营收。 - **自营渠道表现亮眼**：自营线下渠道在2025年营收同比增长8.24%至18.87亿元，毛利额增长28.09%至6.98亿元；2026Q1自营线下营收增长39%至7.33亿元，毛利额增长68.47%至2.88亿元。公司通过加强自营门店布局（2025年末自营门店净增45家至398家）和提升单店毛利，成为利润增长的重要引擎。 - **电商渠道稳步增长**：2025年电商渠道营收同比增长2.22%至28.57亿元，毛利额下降4%至6.49亿元；2026Q1电商营收增长32.01%至7.05亿元，毛利额增长13.86%至1.97亿元。公司通过深耕主流平台及新兴渠道，结合IP联名与工艺创新，提升产品附加值，推动电商业务增长。 - **加盟渠道承压**：2025年加盟业务营收同比下降57.62%至38.94亿元，毛利额下降17.33%至12.61亿元；2026Q1加盟营收同比下降69.57%至4.82亿元，毛利额下降21.98%至2.61亿元。公司持续关闭低效门店，2025年末加盟门店净减少574家至4081家，但加盟商拿货意愿仍需改善。 - **分红政策稳定**：2025年末公司派发末期股息每股0.65元，中期股息每股0.25元，全年派息率88.55%，按4月28日收盘价计算股息率约7%，显示出良好的股息回报。 ## 关键信息 ### 2026年展望 - 预计2026年公司收入增长6.3%至93.71亿元，归母净利润增长14.2%至12.60亿元。 - 2026-2028年归母净利润预测分别为12.60亿元、14.33亿元、16.12亿元。 - 现价对应2026年PE为11倍，维持“增持”评级。 ### 财务数据 - **营业收入**：2024年138.91亿元，2025年88.15亿元，2026年预计93.71亿元。 - **毛利率**：2024年20.8%，2025年31.4%，2026年预计32.4%。 - **净利率**：2024年7.3%，2025年12.5%，2026年预计13.4%。 - **ROE**：2024年15.9%，2025年17.0%，2026年预计19.0%。 - **PE**：2024年13.1倍，2025年12.0倍，2026年预计10.5倍。 - **P/B**：2024年2.1倍，2025年2.0倍，2026年预计2.0倍。 ### 财务状况 - **存货**：2026Q1末存货同比增长22.8%至53.64亿元，主要由于自营门店铺货力度加大。 - **应收账款**：2026Q1末应收账款同比下降23.79%至1.89亿元，反映加盟渠道批发规模收缩。 - **现金流**：2026Q1经营活动现金流净流出1.77亿元，同比由净流入转为净流出；预计2026年经营活动现金流净额为1365亿元。 ## 风险提示 - 门店拓展不及预期 - 消费需求恢复不及预期 - 原材料价格波动 ## 投资建议 - **评级**：增持 - **理由**：公司持续推进产品与渠道结构优化，盈利能力和现金流表现良好，具备较高的股息回报率，未来增长潜力可期。 ## 分析师声明 本报告由国盛证券研究所分析师杨莹、王佳伟、李宏科、张冰清共同撰写，执业证书编号分别为S0680520070003、S0680524060004、S0680525090002、S0680525110002，邮箱分别为yangying1@gszq.com、wangjiawei@gszq.com、lihongke@gszq.com、zhangbingqing1@gszq.com。 ## 资料来源 - Wind - 国盛证券研究所 - 股价为2026年4月28日收盘价（12.16元） ## 估值比率 - **P/E**：2026年预计10.5倍，2027年9.2倍，2028年8.2倍 - **EV/EBITDA**：2026年预计7.3倍，2027年6.6倍，2028年6.2倍 ## 总结 周大生在2025年及2026Q1展现出较强的盈利能力提升能力，尽管营收面临压力，但通过自营渠道扩张、产品优化及电商渠道提升，实现了毛利率和净利率的显著增长。公司持续优化业务结构，预计2026年收入和利润将稳步增长，维持“增持”评级。同时，公司股息回报率较高，具有良好的投资吸引力。